马会也要赌一把

　　香港唯一合法的博彩机构香港赛马会，其库务总监曾翀在私下透露给香港某周刊，赛马会首次绕开母基金，向对冲基金直接投资至少10亿美金。马会投资的Och-ZiffCapital Management Group 和MillenniumManagement LLC，都是知名的美资对冲基金。

　　作为香港博彩业垄断组织，上个财年马会从赛马、六合彩和足球博彩获得收益超过250亿港币（不缺钱）；作为非牟利的保证有限公司，其主要收益支出是向香港政府缴税（64.5%），上财年缴税达160亿港币，占香港总税收的3.6%，是十足的纳税冠军。那么，马会为何要直接投资高风险的对冲基金？

　　拥有庞大的资金池，赛马会比其他香港的机构投资者“块头”更大，胆魄也更大。它是香港对冲基金机构投资者中的先驱，也是西方投资圈观察香港资本市场的重要样本。

　　马会专门负责资产管理的库务部，从2001年起，开始投资“黑石”等母基金公司，经由这些专业的外间基金经理投资对冲基金。2013年年报显示，赛马会备用基金投资与长期投资组合的资产超过264亿港币，投资清单包括股票、债券和另类投资。其中，有95亿港币的资金投放于另类资产，包括对冲基金、私募基金和私营基金。这些对冲基金的投资渠道就是外间母基金公司。

　　然而，马会投资的母基金，是一种21世纪初流行的对冲基金投资方式。在投资者和对冲基金间设立中间层，能降低投资风险，受到散户和经验不足的机构投资者青睐。例如，在现行规则下，对冲基金的信息往往不需要公开，外界投资者很难了解到对冲基金的投资策略。母基金的基金经理能为投资者设计分散的投资组合，量化风险评估，提供专业意见。另外，很多对冲基金对新投资者关闭，而且越受投资者追捧的对冲基金越不对散户开放。这时那些在对冲基金占有股份的母基金，就能为投资者开扇“天窗”。再者，对冲基金的门槛往往很高，一般规模的机构投资者难以兼顾高昂的入门费和分散的投资策略。

　　所以，早期投资人哪怕回报率低一点，也愿意借道母基金获取个体无法得到的信息。但是随着基金市场的规范、投资者的成熟和对投资报酬率要求的提高，母基金的优势在弱化，效率低下的天生不足凸显。

　　首先，投资人需要付给母基金的基金经理激励费用，购入的投资组合越是多样化，付给专业经理人的激励费用就越高。激励费用很可能把全年回报都花光。除了要缴纳母基金的费用，母基金也会把构成基金的费用转嫁到投资人身上。所以母基金悖论之一是，双重费用会让风险不降反升。为了保证收益能支付总费用，母基金经理人要投资过高风险的对冲基金。

　　高效率的投资肯定会是一种趋势，投资对冲基金亦然。德意志银行一则报告称，2/3的对冲基金机构投资者选择绕开母基金，直接投资对冲基金。马会对这一点也心知肚明。十多年间接投资对冲基金的经验，让内部投资队伍无论对量化风险，还是投资风格都建立了信心。加上资金池积累，直接投资对冲基金的风险整体而言相对不太严重。所以赛马会也更倾向于迎上这一股大势，去母基金化，自立门户。

　　就像曾翀所说，机构投资者走进一个新市场，一个新的资产类别时，基本上都需要雇佣顾问，让他们引导自己完成从最佳资产配置、经理人选择到执行的整个程序。经历十年“拜师”后，马会终于上场。一向秉承“马迷互弈”不承担风险的香港赛马会，这次如脱缰之马般驰入对冲基金后院的草原，看来也想赌一把。

　　文/本刊记者 范国宁

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