阿里美国IPO获史上最大融资 “出走”企业能否再回归？

　　阿里巴巴（以下简称“阿里”）在经历了惹人注目的全球路演之后，于9月19日在纽交所成功上市，股票交易代码为“BABA”。瑞士信贷、德意志银行、高盛、摩根大通、摩根士丹利和花旗集团承担此次IPO主承销商。阿里股票的发行价格为68美元，据测算，阿里融资金额大约为250亿美元，这也就意味着其享受着全球范围内最大金额的融资盛宴，远远超过了2008年VISA公司上市时募集的资金数额196亿美元，是2000年新浪上市额度的300倍，是腾讯2004年融资的100多倍，是百度2005年融资的200倍。

　　微博网友“Andy地带”表示，历经港交所退市，到布局调整拓展，再到纽交所的上市，阿里用战略和业绩创造了一个时代传奇。马云用眼光和行动证明：“昨天你对我爱理不理，今天我让你高攀不起。”

　　阿里无缘A股、H股

　　此次阿里纽在交所上市，有不少人为此惋惜：我国资本市场又少了一个优质企业，而国内投资者也无缘分享阿里的成长红利。阿里为何舍弃我国资本市场，选择美国资本上市？实际上，从各个方面来说，阿里都不具备在A股上市的条件。

　　我国《公司法》明确，本法所称公司是指依照本法在中国境内设立的有限责任公司和股份有限公司，设立股份有限公司公开发行股票也应当符合“依照本法在中国境内设立的有限责任公司和股份有限公司”的规定，而且应当同股同权。但公开资料显示，阿里的注册地在开曼群岛，是一家做中国业务的外资企业。就这一点而言，阿里就不能在A股上市。

　　既然阿里不能不A股上市，那么，能否在香港的H股上市？实际上，2007年，阿里巴巴集团旗下的阿里巴巴网络有限公司曾在香港上市，上市之时，市值一度超过200亿美元；市盈率高达300倍；融资17亿美元，超过谷歌成为科技领域融资之最。但是，随着股市的动荡，此后阿里巴巴股价急剧下滑，从最高的每股41.8港元一路下跌，一度跌至每股3.46港元的低谷。后来，公司业绩虽然有些许回升，但再没有恢复到刚发行时的元气。最终在2012年2月，阿里巴巴集团宣布其阿里巴巴网络有限公司于6月8日停止在港交所交易，6月20日正式撤出港交所。

　　在2012年阿里退市后，2013年阿里开始致力于与香港资本市场“再续前缘”。既然阿里曾经有在香港上市的经验，那么，阿里再次在香港上市应是驾轻就熟。但事实却并非如此，阿里在香港上市意外遭遇滑铁卢，其主要原因在于阿里实施的同股不同权的“合伙人”制度。

　　合伙人制度，是阿里巴巴大约在2010年开始推行的一项制度。在阿里内部，最大股东是日本的软银集团，持股比例为34.4%，第二大股东美国的雅虎则持股22.6%，在这种股权结构下，合伙人制度的实施就显得尤为重要了。“合伙人制度”的主要目的在于，它让持股比例不到10%的马云和管理团队保持了对阿里的控制权。

　　不少业界人士认为，阿里实施的合伙人制度，赋予了合伙人过多权利，合伙人的建议基本上不会被股东否决。而这种“同股不同权”的方式，触犯了香港股市“同股同权”的底线。最终，阿里在香港上市未果。

　　2014年3月16日，阿里宣布启动公司上市事宜，首次公开募股地点（IPO）确定为美国。在经各方努力后，阿里最终于9月19日在纽交所上市。

　　市场策略研究员朱美黛在接受《财会信报》记者采访时指出，就阿里巴巴来讲，制约其到A股上市的原因，主要有以下几条：一是，如果在国内上市，估值至少会比美国少一半。而且内地的风投机构少得可怜。不容易达成互惠协议；二是，即使在香港上市，香港是不认同合伙人制度的，而阿里偏偏是合伙人制度，而且由于涉及到各个联合创始人的利益，无法更改这个制度；三是，作为阿里的第二大股东，雅虎的总部在美国，阿里在美国上市要容易得多，而且对美国股市操作以及相关法律也非常熟悉。雅虎和软银会重点照顾阿里的利益，让阿里的估值能够突破2 500亿美元。最关键的是我国A股市场经过这么多年虚弱的攀爬是承载不了阿里这庞大的融资的，否则会将A股推入漫漫熊途。

　　海外上市双刃剑：是机遇也是挑战

　　从某种意义上说，阿里选择在美国上市，是把双刃剑。一方面，美国给阿里提供了更为宽容的资本市场环境，让阿里有其生存的空间；另一方面，安然倒闭后美国针对上市公司制定了一系列严苛监管制度，在美国上市，虽然上市条件较为宽松，但上市后，对信息披露要求完整、真实、及时，对企业内部管理提出了更高要求。

　　而关于对阿里上市后发展的预期，有乐观者，也有悲观者。乐观者认为，未来两三年内，阿里集团整体业务仍将保持30～50%的增长态势；悲观者则认为，阿里在美上市后，仍存在相关风险，而这些风险，则在一定程度上制约阿里的发展。

　　美国《福布斯》杂志9月18日报道称，阿里巴巴上市在即，其股票更备受追捧。但火热的认购背后，资深投资者纷纷指出其中的种种隐患。报道更进一步指出，相比初上市火热的阿里巴巴，上市近十年的百度，风险更低，更值得投资。除此之外，阿里巴巴的经营模式也为售假埋下了隐患。报道指出，一旦出现假货问题，阿里巴巴可能将招致美国市场的集体诉讼，从而导致股价暴跌甚至退市。早前聚美优品就曾经在上市后3个月就爆出售价问题，其股价下跌超过4%。而美国本土网站eBay也由于相似的问题陷入长达7年的诉讼马拉松。而诉讼无疑是美国投资者不希望看到的。

　　一直密切关注阿里巴巴的独立分析师MaxWolff表示，阿里巴巴近来一直在大力收购，入股物流、媒体以及零售企业，这可能拖累审批程序放缓。监管机构还得考虑阿里巴巴独特的治理模式，而且和其他中国的互联网企业一样，其法律架构可能会被认定无效。

　　朱美黛指出，阿里面临的是集权合伙制、海外拓展并不是特别顺利、支付宝被拆分以及淘宝假货等问题，这都对阿里在海外上市产生非常大的影响。而淘宝消除假货面临着一定的挑战，它自身的机制属于平台机制，不是自采购自销，决策权和处罚权都不在淘宝手里，所以卖假货的第一责任人不是淘宝，而是商家要负直接的法律责任。

　　而对于公司到美国上市的现实烦恼，比如假货、知识产权，马云并未回避，他回应称，如同今天所有的公司一样，我们必须解决这些棘手的问题，因为即使是建立在互联网上的生态系统，也无法不受传统经济问题的影响。我们的生态系统及其参与者，是无法从现实世界中分离出来的。处理好这些问题绝对不容易，因为从来就没有一个完美的方案和答案。“要建设一个面向未来的生态系统，一定会饱受争议和挑战，给股东带来困惑，”但马云表示，“不管发生任何事，我们一定会顽固地坚持我们的理想，坚持诚信透明的公司治理原则”。

　　阿里国外上市倒逼我国资本市场改革

　　1999年，马云在杭州创立阿里巴巴，历经15年时间，它发展成为一个庞大的互联网巨头。一家以本土庞大客户群体为主要服务对象的互联网企业，为何最终将注册地选择了海外，且最终在美国上市？这值得我们反思。事实上，除了阿里巴巴，百度、腾讯、京东、新浪等互联网企业均选择海外上市外，诸多优质企业的流失，对我国A股市场造成极大的影响。

　　关于我国优质企业海外上市，微博网友“捷小祝”认为，阿里上市，该反思的是我们自己，十几年前中国的互联网才开始发展，我们国内的银行和风投家们却不投资这个行业，以至于百度的最大股东是美国企业，腾讯的最大股东是非洲企业，阿里巴巴的是日本企业，新浪网易等互联网公司股东都是外资企业。

　　银河证券首席经济学家左小蕾在也表示，这些企业的流失，很大程度上是源于国内投资人的短视。由于国内投资人热衷投资“最后一公里”，一些互联网公司创业初期很难从国内获得资金，其获得的风投资金大部分来自境外，而受“境外企业无法在内地上市”规则的限制，这些“外国公司”成长起来后注定无法在内地上市。

　　近期，天鹰资本最新发布的《中国企业海外上市白皮书》显示，2013年共有83家中国企业在海外资本市场完成IPO，合计融资接近1 200亿元人民币。今年上半年，在A股重启新股发行的背景下，仍有52家中国企业实现海外上市，融资总额超过600亿元人民币。

　　与我国优质企业纷纷海外上市形成鲜明对比的是：我国IPO频繁暂停与各种中止以及审核制下手续的繁杂，让许多公司“等不及”。

　　在朱美黛看来，只要能够在A股上市，没有哪家公司愿意到境外上市。前提是，我国可以为企业提供一个良好的资本市场和上市环境。

　　值得欣慰的是，我国政府已经意识到优质企业“出走”的严重性，并下决心对我国的上市制度进行改革。今年十八届三中全会的《决定》明确提出，“健全多层次资本市场体系，推进股票发行注册制改革”。

　　近日，中国证监会也表示，抓紧制定股票发行注册制改革方案，探索形成符合我国实际、市场主导、责任到位、披露为本、预期明确、监管有力的股票发行上市的一整套制度安排。

　　记者手记

　　阿里海外上市虽已尘埃落定，但其海外上市的影响是深远的。我国优质企业频繁“出走”，给我国资本市场敲响了警钟。就目前看来，我国资本市场还不够成熟，广大投资者也不够成熟和理性，注册制改革破迫在眉睫，

　　冰冻三尺非一日之寒，虽然我国资本市场环境短时间内无法取得大的改善，但我国政府部门也一直在致力于相关制度的改革，资本市场正从“严进、松管、难出”向“宽进、严管、易出”转变。马云称，未来如果条件成熟将回归国内资本市场，笔者希望，这一天能够早日到来。

　　本报记者 丁静

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