威孚高科：投资收益激增暴露了什么？

　　威孚高科（000581）在汽车零部件上属于国内的龙头企业，依靠和德国博世（也是公司第二大股东）的合作及合资，分享国内汽车行业快速发展带来的利益，同时也是国内排放标准升级实施的受益者。

　　但是这几年，公司并没有体现出在和博世合作上能够快速吸取别人的技术，提升自己核心竞争力和行业判断力，仍然是主要依靠两个合资公司的投资收益贡献的增长才获得了较为稳定的增长，这种情况在过去的2015年更加明显。

　　投资收益贡献了大部分收入

　　2015年是商用车销量十分不景气的年份，威孚自身所产生的利润是十分差的，仍然是依靠两个投资公司贡献绝大部分的利润。公司2015年营业收入为57.41亿元，同比下降9.64%，综合毛利率23.45%，同比下降2个百分点。公司的投资收益达到13.33亿元，同比增长27.88%，主要是得益于博世汽柴及中联电子两个投资公司的投资收益的增加。

　　其中博世汽柴2015年净利润为21.64亿元，同比绝对值增加了3.2亿元，中联电子2015年净利润12.39亿元，同比2014年绝对值增加2亿元。两者合共同比2014年多了5.2亿元。2015年公司投资收益占利润比达到80.14%，2014年该比例为60.87%，2013年为51.10%，2015年投资收益占利润比为历史次高值，仅次于2008年的169.24%。

　　依靠投资收益的良好表现，当年公司营业利润达到16.02亿元，同比2014年的17.17亿元，只下降了6.68%，最终归属净利润全年为15.15亿元，同比只下降了1.56%。2015年威孚自产所产生的净利润为3.3亿元，同比2014年的6.7亿元，下降50.68%，是公司近5年来的最低值。

　　在威孚高科的子公司或者参股公司当中，最重要的就是博世汽柴和中联电子。从2011年开始，博世汽柴和中联电子这两家公司就随着中国汽车的销量增长取得快速的发展。

　　2015年博世汽柴营业收入达到90.28亿元，净利润21.64亿元，收入和净利润分别同比2014年增长-8%及17.2%。博世汽柴是公司和德国博世的合资公司，主要负责中国国内市场，国内商用车销量下降，也影响到了其收入，但是净利润却是同比上升了17.2%。2011年，该公司的净利润仅为7.4亿元，2015年与之相比增幅达到190.58%，而在此期间国内乘用车的销量增长只有46.14%。

　　中联电子和德国博世合资成立的联合汽车电子有限公司，是国内几乎全部车厂的上游用户，只要中国的汽车产销量仍然在增长，那么其必然会分享这一行业带来的利润。中联电子2015年净利润达到12.39亿元，同比2014年的10.27亿元增长20.6%。2011年的净利润为9.69亿，增长了27.76%，和乘用车的销量增长比例稍低，主要是2012年有一个低谷，这不是企业的问题，还是政策的问题。

　　另外，属于公司控股的子公司威孚汽柴也受大商用车销量下降的影响，2015年收入12.23亿元，净利润1.83亿元，分别同比2014年下降25.9%及32.9%，降幅巨大。

　　激励基金没有体现出效果

　　其他方面，2015年威孚销售商品收到现金45.13亿元，同比2014年下跌37.45%，这个跌幅远远高于收入下降的幅度，在这样的情况下，支付给职工的现金2015年为8.44亿元，同比2014年的7.78亿元，增长8.42%，这主要是公司在开始推行激励基金。

　　公司于2014年6月20日召开的2013年度股东大会审议通过了《公司激励基金实施办法》，报告期内公司全面实施，完成了核心人才417人次的首次中长期专项激励分配，合共7696万元，这种没有约束性、没有条件的给予激励，并没有体现出应该有的效果。

　　此外，公司2015年应收票据+应收帐款+预付款项=23亿，而应付票据+应付帐款+预收款项=21亿元，未达到完全平衡。从四季度的财务数据来看，毛利率第四季度是最高的，但是该季度管理费用的表现却完全异常，为3.37亿元，环比上涨107.34%，同比上涨130.50%，即使减去激励基金7960万也有2.7亿元，都是历史最高。由于管理费用高得离普，所以四季度三项费用率达到了32.70%，为历史单季最高。

　　这四季度的一系列不正常在现金流量表里看到了问题，2015年四季度销售商品收到现金为-6.03亿元，经营现金流入为-5.26亿元，购买商品支付的现金为-9.41亿元。销售收到现金为负，只有一个解释，那就是2015年四季度公司出现了大量的退货，这种退货按照估计应该出现在公司和博世汽柴之间的交易上。

　　关联交易方面，2015年公司的日常交易预计金额和实际金额有较大的差距，其中销售货物2015年原预计交易金额是22.45亿，实际只发生了13.64亿元，差距较大，这当然和整个商用车的销量下降有关系，由此也看到了公司在行业判断上的不专业。2016年的日常交易预测可以看到公司采取了保守的策略，销售货物和劳务的预测上，2016年预测为16.5亿元，其中向博世汽柴预测销售16亿元，上年实际发生是11.6亿元。

　　对政策和市场需求依赖程度高

　　从主营业务来看，公司有三大板块，第一板块汽车燃油喷射系统。2015年该板块收入为30.32亿元，占总收入的比重为52.82%，无论是收入绝对值还是收入比重同比2014年都在下降，原因就只有一个商用车销量下跌。收入同比2014年下跌27.04%，比重下降接近13个百分点，2014年比得为65.40%，还好毛利率基本保持稳定，为28.40%。第二板块属于进气系统（增压器），收入比重小，此处不作重点跟踪。

　　第三板块是公司另一强力板块，为后处理系统，基于国内对排放标准的越来越严格，这个板块会迎来持续的机会。2015年收入为21.73亿元，同比2014年的15.63亿元，增长39.03%，占总收入比重由2014年的24.60%提升到2015年37.85%，成为公司另一重要业务板块。

　　笔者认为，威孚的业务简单理解如下：国内商用车的产销量直接影响到公司燃油喷射系统的销售，而国内商用车的行情和经济形势有关，也和国内对于存量商用车的排放标准有关，如果排放标准尽一步提升，存量的相关不符合标准的车退出市场，自然也会增加商用车的购买需求。而汽车后处理系统因为可以满足国四（欧IV)的排放标准，所以这和国家排放政策悉悉相关，只要国家对此标准严格执行，那么此板块会继续增长。

　　但是，公司虽然和顶尖的公司进行合作甚至是合资，这么多年来还是没有将核心竞争力及判断力建立起来。其自身所产生的利润在2011年达到顶锋之后，就一路向下。所以公司的管理能力及经营能力是欠缺的。

　　在这种情况下，2015年公司居然实施了激励基金的，金额还达到了7696万元，针对417人进行实施，平均每人接近20万金额，像这种没有约束力的或者没有难度的实施，对于公司成长是不力的。总体来看，公司依靠的还是两家合资公司，公司的未来对排放政策的实施力度和商用车的市场恢复依赖程度较高。（作者ID：十年如一）

　　雪球财经 供稿