唐人神：打造生猪全产业链

　　3月份，全国平均生猪出场价格为19.02元/公斤，同比上涨55.3%。受此影响，以生猪全产业链为主营业务的唐人神，从3月11日的8.70元/股，上涨到4月5日的13.74/股，一个月不到，涨幅达到58%，在资本市场引起关注。

　　探究企业

　　唐人神于2011年登入深交所，是首批农业产业化国家重点龙头企业，以“饲料、种猪、肉品”三大主业为支撑，在全国拥有40余家子公司。近日，公司发布2016年一季度业绩预告，一季度业绩区间为2347万～2660万元，同比增长50%～70%，业绩大幅增长主要源于种猪及养猪业务盈利大幅反转、饲料业务利润率水平提升。

　　饲料业务补强短板

　　唐人神原有猪料业务主要集中在华中地区，产品以中大猪配合料为主，毛利率水平略高于行业平均；同时旗下山东和美公司补充禽料业务，销售集中在山东地区。2015年，公司实现饲料销售约300万吨，其中猪料、禽料分别约200万吨、100万吨。

　　2016年2月5日，唐人神发布公告，公司拟以10.08元/股发行6022万股，并支付现金1.24亿元，合计作价7.31亿元，购买龙华农牧90%的股权(交易作价4.41亿元)，并收购深圳比利美英伟90%的股份(交易作价2.9亿元)，同时拟不低于10.08元/股非公开发行股份，募集配套资金不超过4.2亿元。

　　据记者了解，比利美英伟以生产猪用预混料、浓缩料、配合料为主要产品，目前拥有比利美英伟、三启两大系列品牌，产品多达70余种，销售区域集中在华南和华北地区。2014年比利美英伟实现收入3.82亿元。

　　唐人神此次通过收购比利美英伟，公司有望优化产品结构、完善全国的区域布局，将与原有饲料业务形成有效互补。在养殖效益上行趋势确定的背景下，饲料行业将为公司贡献更多利润。

　　育种和生猪养殖共同发展

　　公司旗下“美神”种猪通过美国NSR认证，达到美国同步育种水平，现拥有5个种猪扩繁场。美神育种公司是公司与美国威特先(Whiteshire Hamroc)育种公司联合投资建设，先后于2008年和2013年两次进口美国Whiteshire SPF核心场2000余头核心群级和曾祖代级原种猪，现有5个种猪扩繁场，以及姚家坝、淦田、群丰、攸县、邵阳、正阳、岳阳、永州、荆州、衡水等10个育种基地。

　　据悉，2015年公司种猪销售量近3万头，目前养殖户补栏积极，公司二元种猪已经脱销，约有1万头订单无法满足，50公斤重二元母猪销售价格已由此前的1700元涨至1900元(公司成本约1100元)。券商调研表示，如无意外，2016年美神种猪计划出栏4万头。

　　此前，公司养殖业务主要集中于种猪环节，2015年以来陆续成立或收购生猪养殖企业，开始大力布局商品猪业务，未来生猪养殖将成为公司发展的重心。之前，公司收购的龙华农牧正是致力于生猪养殖。

　　据记者了解，龙华农牧采用自育自繁自养的经营模式，现拥有位于茶陵县严塘镇和秩堂镇的两个商品猪养殖基地，形成集生猪育种、种猪扩繁、商品猪饲养为一体的完整生猪产业链。现有生猪养殖产能12万头，2014年出栏量超过9万头，养殖效率处于行业领先水平。通过收购龙华农牧，公司进军生猪养殖领域，扩张产能的同时，还计划通过募投项目进一步扩大龙华农牧的养殖产能。

　　聚焦三类养殖模式

　　据悉，唐人神计划五年之内将生猪出栏规模扩大到30万头，十年内达到80万头，在后期产能扩张中，公司将聚焦三种模式：第一种是5000头以上母猪的大规模的养殖公司，例如龙华农牧，主要通过资本并购方式获得；第二种是500～5000头母猪的猪场，与其合资成立轻资产公司(使用现金出资，持股70%-80%)，然后再通过合资公司返租猪舍，对应每头出栏生猪租金价格约5～10元；第三种是“公司+农户”模式，将农户与公司优势进行有机结合，用专业的技术提升农户的养殖效益。

　　肉类产品逐渐发力

　　公司肉类产品包括中式风味制品、中式酱卤熟食、西式高温制品、西式低温制品、生鲜肉品等。2014年，公司肉类产品收入3.82亿元。伴随公司养殖规模扩大，屠宰加工将逐步实现配套，产能利用率将提升，业务的盈利能力有望进一步增强。

　　券商评价

　　兴业证券：龙华农牧2016年承诺业绩4100万元，2016年生猪养殖行业平均PE19倍，90%权益对应7.0亿市值；比利美英伟2016年承诺业绩3000万元，2016年饲料行业平均PE24倍，90%权益对应6.5亿市值。本次收购估值较为合理，我们预计将分别增厚公司2016-2018年EPS0.02元/0.03元/0.05元。

　　公司原先的饲料业务受益于下游景气回升和玉米价格下行，盈利状况也将出现一定改善，预计未来增速在20%左右；种猪和肉食业务随着猪肉价格持续走高也将迎来爆发。本次收购完成后，公司2015-2017年净利润预计为0.92亿，1.82亿与2.09亿元，对应EPS为0.19元，0.37元与0.42元；对应PE为68.7倍，34.7倍与30.3倍，我们维持公司“增持”评级。

　　风险提示：项目过会风险。

　　长江证券：从上轮猪周期来看，饲料板块一共出现过三波比较明显的上涨。第一阶段：2010年7月-2010年11月。此时能繁母猪存栏在底部徘徊，使得市场提高饲料板块未来业绩预期，板块估值明显提升，整体股价上涨60%。第二阶段：2011年6月-2011年7月。猪价此时达到高点，同时2011年二季度饲料公司业绩开始释放，整体股价涨幅15%。第三阶段：2012年11月-2013年3月。能繁母猪存栏到达高位(5000万头以上)，催生饲料股第三波行情，且2012年全年饲料股业绩高增长，整体股价涨幅27%。

　　我们认为，目前饲料股正处于估值快速提升的第一阶段。同上轮猪周期类似，现阶段能繁母猪存栏处于历史低点，但尚未出现明显拐头趋势，此时正是市场未形成一致预期时，因此也是给予板块高估值的时期。且这一点在2010年同样时期可得到验证，在当时能繁母猪尚未确立明显拐头趋势的情况下饲料股出现较大涨幅，估值明显提升(当时饲料股对应当年真实业绩PE从24上涨到39)。

　　考虑到此次定增及收购带来的业绩和股本增厚，我们预计公司2016年净利润约3.2亿元，折合摊薄EPS为0.54元。给予“买入”评级。

　　风险提示：生猪扩产不及预期；猪价大幅下跌；饲料销量不及预期。

　　国泰君安：假设公司2015-2017年饲料销量分别为300万吨、350万吨、400万吨，对应毛利率分别为9.6%、11%、11.5%。不考虑增发影响，预计2015-2017年公司EPS分别为0.17元、0.48元、0.64元/股；考虑增发影响，预计2015-2017年公司EPS分别为0.16元/股、0.56元、0.73元/股。考虑行业平均估值及公司成长性，给予公司2017年25倍PE，对应股价16元。

　　风险提示：玉米、小麦、豆粕等原材料价格波动将会对公司的盈利能力带来影响；若其周边地区或自身养殖场疫病频繁发生，或者其疫病防控体系执行不力，公司将面临生猪发生疫病所引致产量下降、销量下降、盈利下降、甚至亏损的风险。

　　高管访谈

　　记者：自2013年以来猪肉行情逐渐低迷，但2016年春节过后，猪肉价格逐渐走高，为什么猪肉价格总是暴涨暴跌？有什么有效方法能防止猪肉价格暴涨暴跌？

　　陶一山(董事长)：猪价暴涨暴跌是一种必然的规律，就是生猪周期，15个月。如果猪价很高，就把母猪变成种猪，7个月开始配种，3个月怀孕，6个月长大，这个时候供给就会增加，猪价就会暴跌。

　　我国生猪市场价格波动的频繁给生猪生产者、猪肉加工商、生猪贸易商都带来了一些无法回避的损失。同时，也严重制约了生猪的品种改良、规模标准化养殖和大市场流通以及猪肉深加工增值产业化的推进。这些都急需利用生猪期货市场进行套期保值来规避风险，减少生产的盲目性，稳定提高农民的收入。生猪生产的周期性波动是我国生猪现货市场自身无法克服的缺陷，国内外对期货市场功能的研究及国外实证分析结果表明，期货市场有利于有效遏制猪价的暴涨暴跌。中国生猪市场体量比较大，因为中国占世界生猪交易的50%以上，有足够现货和交易数量的话，通过期货来操纵市场就较为困难，所以开通生猪期货对稳定猪价能起到重要作用。

　　记者：唐人神进军生猪养殖，农民散户的养殖会不会受到冲击？

　　陶一山：在生猪的养殖方面，我们扶持农民养猪，但不与农民进行竞争，唐人神的目标是要让农民致富，唐人神赢得的利益就是种猪的价差、饲料的利润、差异化养殖、屠宰加工。“公司+农户”模式从目前来看最好的是温氏集团。去年我去了美国一家公司，它去年90万头母猪，1700万头出栏，所以“公司+农户”的模式最大的好处就是利用了农民房屋财产的资本，利用他的土地，利用他的人工，“公司+农户”的模式可以节约大量的资本，这是最大的优势。

　　记者：“互联网+”时代下，唐人神想过如何借助这股东风吗？

　　陶一山：“互联网+”时代汹涌而来，让我们感受到传统产业的压力，传统产业该如何转型？生猪产业在“互联网+”时代是否会有机会？答案无疑是肯定的。唐人神打造了四个生猪产业“互联网+”创新平台，分别是生猪安全生产平台、肉品加工创新平台、物联网共享与O2O交易平台、互联网金融服务平台。国家经济下行带来企业的压力，“互联网+”在这个阶段的裂变，会是未来的机会。

　　记者：现在全社会都在提供给侧改革，唐人神在这方面有什么布局吗？

　　陶一山：供给侧的改革主要针对消费端的中高端人群，利用中高端消费、高端产业推进产业转型、结构调整。这次收购龙华农牧后，唐人神拟通过APP全程视频监控猪场，依托互联网技术带来的变革满足中高端消费者的一些健康安全需求。可以说，公司此次并购不是简单的财务并购，而是一个战略结构转型，也是供应侧改革的布局。

　　记者：收购比利美英伟的细节能说说吗？

　　陶一山：按照双方对赌协议约定，比利美英伟三年共要给唐人神交一个亿的利润；此外，比利美英伟年初从新三板撤回上市申请，这两件不相关的事都从侧面说明了一点：李职(比利美英伟的董事长)及团队对唐人神的收购是充满信心的。否则，李职无法说服团队接受业绩对赌，并从新三板撤回上市申请。经过两年的谈判，正是李职及其团队对唐人神文化、价值观、产业链的高度认同促成了这一次并购。

　　TIPS

　　公司产业链情况

　　上游

　　饲料

　　目前饲料产能600万吨，2015年总销量约300万吨，猪料、禽料各占50%，禽料单吨毛利170-180元，猪料单吨毛利约400元。

　　中游

　　养殖

　　2015年二元母猪销售预计3万头，2016年预计种猪和商品猪出栏总量60万头，公司计划五年内做到300万头，十年内达到800万头。

　　下游

　　食品加工

　　经过15年发展创新，唐人神肉品形成了中式风味制品、中式酱卤熟食、西式高温制品、西式低温制品、生鲜肉品等品类。

　　文︱《小康·财智》记者 吴洁