红塔证券：现金流与净利润不匹配

　　近日，IPO排队的券商又添一员，红塔证券股份有限公司（以下简称“红塔证券”）披露了招股说明书，公司拟发行不超过3.64亿股，在该上限范围内，最终发行股票数量由董事会与主承销商根据相关规定及具体情况协商确定，募集资金总额将根据询价后确定的每股价格乘以发行股数确定。募投项目主要为扩大融资融券等信用交易业务规模、加大对红证利德私募投资基金子公司的投入等。

　　记者注意到，红塔证券作为一家区域性中小券商，近年来市场份额缩水，同时佣金率却一直远高于行业平均水平，这与大趋势有些背道而驰。而且，公司的业绩十分值得关注，近三年来表现与28家上市券商相比都十分逊色，更有一点，在营收、净利双双增加的2015年，经营活动产生的现金流净额与其并不匹配，而是为-14.89亿元。

　　市场份额缩水

　　红塔证券成立于2001年，总部位于云南省昆明市，是一家区域性中小券商，红塔证券大部分收入和利润来源于与证券市场高度相关的证券经纪业务、证券投资业务、信用交易业务等，尤其是是较大程度依赖于经纪业务。

　　2014-2016年，公司证券经纪业务占当期营业收入的比例分别为74.43%、87.3%、54.02%，看似不错，但实际上红塔证券经纪业务交易金额在全市场份额中占比却逐年下滑，同期分别为0.22%、0.22%、0.12%，2016年较2015年，下降幅度为45.46%。

　　即使在具有主场优势的云南，其经纪业务市场份额同样逐阶而下，近三年的份额分别为9.29%、9.54%和4.15%，2016年大幅下滑。逐渐失去本地份额的同时，红塔证券的佣金率却仍然较高，2014-2016年佣金率分别为1.10‰、0.93‰和0.76‰，而同期市场平均佣金率分别为0.66‰、0.5‰、0.38‰，近年来，随着证券行业与互联网＋模式融合，证券经纪业务的同质化竞争日益激烈，导致行业佣金率水平逐年下降。红塔证券自身也意识到，未来随着证券交易佣金的市场化趋势，公司佣金率水平可能进一步降低，加上日渐缩水的市场份额，公司业绩可能会受到不利影响。

　　现金流与净利润不匹配

　　招股说明书显示，2014-2016年，红塔证券营业收入分别为12.11亿元、17.74亿元和9.75亿元，而据Wind资讯显示，如今28家上市券商中，任何一家的营业收入同期均高于红塔证券，尤其是在萎靡的2016年，营收最少的华安证券也实现17.34亿元。归母净利润方面，红塔证券2014-2016年分别为4.75亿元、10.43亿元、3.33亿元，而此前以上市业绩即变脸而闻名的第一创业2014年、2016年表现也依旧优于红塔证券。

　　对此，红塔证券表示，2016年公司归属于母公司所有者的净利润较上年减少68.08%，且利润构成发生了较大的变化，主要原因为2016年经纪业务手续费净收入和投资收益的金额大幅下降。

　　2016年，国内股票市场持续低迷，成交金额较2015年大幅下降，导致公司经纪业务手续费净收入同比下降了5.66亿元，降幅68.38%；

　　2016年，上证综指从年初的3539.18点下跌至年末3103.64点，跌幅12.31%，且年内指数从未超过年初高点。公司结合对市场行情的判断，减少了金融资产的持有规模。低迷的投资环境以及公司主动缩减投资规模，导致当期投资收益同比减少5.99亿元，降幅91.13%。

　　另外，值得注意的是，在营收、净利双双增加的2015年，经营活动产生的现金流净额与其并不匹配，而是为-14.89亿元。红塔证券解释道，公司投资证金公司设立的证券公司收益互换产品及增加对现金类银行理财产品的配置，使得收到其他与经营活动有关的现金中处置可供出售金融资产收到现金为大额负数；同时大力开展股票质押式回购业务，回购业务资金支出大幅度增加等。

　　业务区域性明显

　　和已上市券商相比，红塔证券体量较小，且营业部主要分布在云南，不像其他区域性券商拥有明显的资本优势。招股说明书显示，截至2016年12月31日，红塔证券已设立并开业的证券营业部共计38家，其中22家位于云南省，占公司证券营业部总数的57.89%。红塔证券也表示，与经纪业务排名靠前的证券公司相比，公司营业网点偏少且分布集中在云南省内，营业部数量和网点分布可能制约公司经纪业务的发展。

　　另外，红塔证券在上海有4家营业部，广东3家、重庆2家、北京2家，江苏、浙江、湖南、四川和江西各有一家。截至2016年底，公司筹建中的证券营业部共4家，分别在重庆、成都、北京，且均已取得营业执照和经营证券期货业务许可证。此外，2014-2016年，红塔证券已设立并开业的证券营业部数量分别为34家、38家和38家。由此可见，红塔证券在营业部的设立方面并无取得明显进展。

　　值得一提的是，竞争对手太平洋证券注册地同样位于云南，其拥有的省内营业网点最多、市场份额最大，目前已在云南省内设立31家分支机构，省外设立50家分支机构，共81家分支机构。截至2016年7月末，太平洋固定收益发行承销业务已累计承销发行各类债券62支，募集资金合计535.84亿元，保持了良好的增长势头。而且，太平洋的发展还被证金公司看好，半年报显示，证金公司首次买入1.1亿股，持股市值为4.42亿元。

　　本刊记者 林蔓