三安光电：三重优势保障盈利能力

　　市场方面，中金公司认为中美贸易之争背后是全球经济地位之争，不大可能挥之即去。但贸易摩擦的影响只是阶段性和局部的，决定增长和市场方向主要还是国内的因素，中国也比当年的日本更具备应付贸易冲突的条件。同时国内经济增长有韧性，促开放与升级的政策与改革空间大。从近期PMI以及自下而上的高频数据（如挖掘机销量）来看中国潜在增长趋势有望好于目前市场普遍的偏悲观预期。可关注博鳌论坛中领导层对于加大包括金融在内的改革开放、促进内需等方面的表述。再者，市场整体估值不高。二月以来随着增长预期回落市场出现一轮幅度较大的回调，沪深300非金融前向市盈率回落至长期均值水平以下。预计中期随着增长预期差的修复，市场有望逐步摆脱低迷重回升势。在行业主题方面，中金公司建议关注业绩稳健的消费龙头，如医药、日常消费与部分可选消费等；增长好于悲观预期背景下，蓝筹股存在修复空间；自下而上选择盈利与估值匹配度较高的优质成长股。

　　国泰君安则依旧看好去年底策略中论及的二线消费与制造业中TMT。国君认为今年市场风格不会如2017年那么鲜明，但市场风险偏好将会提升一个层级，这是中国经济金融双出清曙光出现决定的。短期来看，周期品面临着终端需求弱化、供给增加、价格基数已经高企、春季开工需求等方面的疑虑，这就意味着从2017年四季度以来经济增长预期上修进程达到了需要实际进一步验证才能进一步演进的状态。相对而言，从业绩稳定性以及市场预期对政策仍维持敏感角度看，更加看好消费与制造业中TMT阶段性表现。主题方面重点推荐海南旅游岛、5G、工业互联网、芯片国产化。

　　每周金股：三安光电

　　本周笔者建议关注三安光电（600703）。公司目前是全球规模最大的LED芯片生产商。去年笔者提到，2016年LED芯片行业景气度开始反转，各芯片厂商开始提价。到当下这个时点，行业洗牌下集中度越来越高的逻辑仍然讲得通，小间距及照明的需求仍然是一个支撑，芯片单价大幅下滑的可能性不大。同时，三安在规模、产业链布局及研发上面具有优势，仍然将稳健增长。

　　LED芯片价格大幅下滑可能性不大

　　MOCVD机台（即金属有机物化学气相淀积）是制作外延片工序的关键设备，是整个LED芯片生产过程中技术含量最高，投资额最大的环节。2014年芯片厂商新增的305台MOCVD设备在15年开始投产，叠加LED背光市场需求暂缓，2015年行业供需差距拉大，LED芯片价格普遍下降50%左右。而在行业寒冬的时候，中小企业纷纷被淘汰倒闭，有效运行的产能得到控制，LED芯片价格自16年初开始上涨。随着行业洗牌的持续进行，历经过LED寒冬的优质企业，最终一同瓜分新的市场份额，蚕食小厂商市场，前十大厂商的市占率提升至77%，其中前三大就占据了50%的市场份额。

　　尽管2017年三季度，LED芯片价格发生两年来第一次降价。据LEDinside了解，三安和华灿销售的主流芯片均有不同幅度的调整，个别品种降幅达到20%（对比之前50%的降幅，20%已经算是正常范围内了）。然而考虑到这一轮的扩产主要是龙头企业，对未来形成了相对较好的供给结构，LED芯片市场有望避免如先前般严重的价格竞争。而在需求方面，全球LED照明市场进入稳定发展阶段，但发展中国家在人口数量、政策推动与项目推广等推动下仍有相当大的潜力。另外一方面随着小间距LED产品的成本不断下降，其渗透率会加速提升，将会成为推进LED显示市场规模的助力器。

　　综合供需来看，判断未来芯片价格能够维持正常的每年下降幅度。同时考虑到国内大厂技术工艺的不断优化及规模效应的逐渐叠加，可以判断的是三安光电LED芯片的毛利率将能维持在较高水平（国内第二大LED芯片厂商华灿光电在2017年业绩预报中就明确提到，规模效应下芯片的成本在不断下降）。

　　三安光电具有行业领先的优势

　　如何去理解三安光电在行业中的优势呢？主要考虑三个方面，首先是规模上的优势。三安目前拥有全球最大的LED芯片产能，2017年LED芯片产能已达300万片/月，居国内及全球之首，2018年底预计将扩至400万片/月，未来随着新的MOCVD设备不断到位，将不断释放产能提升规模效应。2016年三安约占全球芯片产能的15%，2017年底市占率将提升至19%，未来全球市场市占目标为40%，2017年国内市场份额已达33%。在产能规模优势进一步扩大的情况下，固定成本、研发费用可以在比竞争对手更大的芯片产量上摊销，使得平均成本比竞争对手低很多。从过往的数据来看，三安规模上的优势转化成了比竞争对手低10%的成本优势，直接使得三安比竞争对手的毛利率高出10个百分点以上。

　　其次在产业链的布局方面，三安光电通过投资、收购、合资、合作等，在上游获得蓝宝石、氢气、氮气等芯片原材料独立供给能力，同时下游布局LED应用照明合资公司，打通下游应用销售环节。通过上下游核心产业链布局，三安在行业中有了更强的话语权。

　　在研发方面，三安光龟一直在新技术上投入巨量的研发费用，比如说化合物半导体以及microLED。2016年，三安光电的研发支出为4.42亿，占当年营收的比例为7%，2017年半年报显示研发费用占营收的比例接近7%。通过巨额的研发投入，能够让公司有效地跟上前沿的技术，找准新的业绩爆发点。

　　2017年，三安光电利润同比增长45%-50%，对应当前股价的市盈率接近30倍，考虑到未来今年业绩大概率能够稳定在30%以上的增长，目前的股价非常合理。

　　本刊研究员 田闯

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