以务实态度推进股改

　　由于股市积弊日深，要在短时间内比较彻底地解决上述问题，也不现实。改变此种局面，不但需要市场、广大投资者的努力，更需要管理层的缜密规划。

　　4月21日，深交所发布《创业板股票上市规则》，创业板退市制度自5月1日起正式施行。而早些时候，证监会发布了《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见》征求意见稿。

　　这是郭树清主政证监会以来紧锣密鼓的改革中最新的两项举措。

　　国际金融危机以来，中国股市的表现一直较为低迷。对此，一种流行的观点认为，股市之所以“熊途漫漫”，乃因为投资者对中国经济及上市公司的业绩预期不看好。股市是一种信心经济，上市公司的业绩普遍不佳，股市不过是提前反映了实体经济缓行的状况。

　　此种观点应该说触及到了问题的部分本质，但还难以解释其他国家尤其是至少到目前为止受危机影响比中国严重得多的欧美国家，其股市的表现却好于中国。

　　中国股市是一个发展的市场，表现在两个方面：一是随着中国经济的壮大，股市客观上存在一个大扩容的态势，否则就不能实现国家赋予资本市场的融资和资源配置的任务；但这样一来也易形成股市供求之间的紧张状态，因为信心不佳的话，首先影响市场资金的供给。二是相关的制度建设和监管水平滞后于发展即扩容速度。道理也很简单，股市制度的建设与完善，乃至监管水平的提高，只有在应对各种问题中才可能。而没有发展，也就不会有问题的出现。

　　所以，我们今天就看到，中国用20年时间，完成了成熟市场经济国家股市两百年的发展历程，但与此同时也存在着市场各种关系的紊乱和失衡。当然，这也与我们在股市的治理和监管上，采取一种体现中国特色的行政调控和发展思路有关。

　　股市的发展应该是一个市场化过程，其客观基础是经济主体的产权约束和市场信用规则，而中国股市20年来，相当多地依靠政策调节股市供求，引导股市走向，甚至有人说某种程度上成为一个“有计划”的资本市场。这种“计划性”突出表现在通过指标与审批制来选择上市公司，同时通过管制来维护股市的平稳运行并保护股民利益。

　　带有“计划”色彩的资本市场，带来的后果在早期特别明显，也构成了中国股市当下迫切需要解决的问题：一是发行机制不合理，二是退市制度形同虚设，三是内幕交易屡禁不绝，四是信息披露尚不完善，五是上市公司分红不积极，六是投资者保护机制相对缺乏。

　　正是这些制度缺陷，加上股市大扩容引发的供需矛盾及对经济前景的担忧，共同导致中国股市近年表现不佳。

　　要在短时间内比较彻底地解决上述问题，也不现实。改变此种局面，不但需要市场、广大投资者的努力，更需要管理层的缜密规划。

　　欣喜的是，近半年来，证监会针对股市顽疾，开始了艰难的治理之路。证监会先后推出了强制上市公司现金分红、完善上市公司治理结构、创业板退市制度征求意见、启动新一轮新股发行体制改革、加强保荐业务监管、乃至实行证监会内部大轮换等一系列举措，尤其在打击内幕交易方面，掀起一场监管风暴，一批积压多年的证券操纵、造假欺诈、内幕交易、老鼠仓等大案重案被查处。

　　以新股发行改革为例，这在中国股市的诸症结中，是决定资本市场健康与否的核心所系。我国现行的新股发行采取的是审核制，虽然比过去的审批制进了一步，但与其他国家普遍采用的注册制还有一定距离。

　　新近证监会发布的新股发行改革征求意见稿对此有两个突破，一是规定了市盈率25%的红线，即如果发行价格市盈率高于同行业平均市盈率的25%，发行人则需披露询价对象报价情况，分析该定价可能存在的风险因素等；二是中小投资者可以参与网下询价配售。

　　以往的新股网下询价只能由机构参与，这次则允许主承销商自主推荐5—10名投资经验比较丰富的个人投资者参与网下询价配售。而即将于5月1日实施的创业板退市制度，也在八个方面对退市条件作出了比过去更为苛刻的限制。

　　这两项举措也提醒人们，股改最终目标固然要放松管制，弱化行政许可，增强市场主体的作用，但在目前的转型时期，并非每一次政府干预都意味着倒退。

　　换言之，市场化改革有时也需要以非市场的方式推进，尤其像新股发行这样涉及深厚利益的调整，如果一步到位，从核准制转为注册制，不仅将会增加改革的操作难度，更因注册制的运行机制对发行人、中介机构和投资者的要求都非常高，且需要完善的法制环境来配合，在当前情况下，显然无法要求这样的环境和条件一步到位。

　　资本市场的健康发展关乎优质企业的发现和经济转型的成功，而对于一个问题不少的市场，唯有务实地推进改革，方能促进其健康发展。

　　本刊评论员

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