白银期货投资“众生相”

　　白银期货打新者李辉特别郁闷。

　　自5月10日上海期货交易所白银期货上市以来，白银期货价格一路震荡下跌，5月18日收盘时主力9月合约收在5863元/千克，较6190元/千克开盘价仍然跌去近4%，其间最大跌幅更是达到6.5%。

　　而李辉原来的设想，是趁着国内白银投资火热，在白银期货上市交易日买涨获利。当天，李辉多次逢低买进多单抄底，结果总是出人意料地一致：止损出局。

　　“在白银期货市场，打新买涨获利的铁律，被打破了。”李辉无奈表示，他想把白银期货打新失败归罪于希腊政府与瞬息万变的欧债危机——正是5月15日当周希腊没有完成新一期政府组阁而面临重新选举，给希腊债务能否按期偿债及最终退出欧元区带来“新的变数”，迫使全球资金大手笔抛售黄金白银，涌向美元资产避险。

　　但他无法理解，同样是震荡下跌，上海期货交易所白银期货跌幅却高于白银(T+D)交易与COMEX白银期货。在5月10日至17日期间，白银期货价格较上海白银(T+D)存在近50元/千克贴水；较COMEX白银期货7月合约存在约150元/千克的贴水，即使扣除白银进口环节的增值税等因素，COMEX白银期货价格仍高于当期国内白银期货。

　　“也许是投资低门槛，让沽空国内白银期货来得更猛烈些。”一位国内期货分析师指出，相比黄金期货每手超3万元保证金，白银期货交易一手15千克白银的交易保证金仅仅需要约9000元，在投资者利用欧洲主权债务危机升级而沽空黄金白银套利时，很容易将资金转向操作成本更低的白银期货。

　　仅5月17日当天，白银期货成交量超过63.7万手，远远超过黄金、天胶等上期所其他交易品种的日交易量，后者成交量分别约为6.34万手和53.89万手。

　　然而，远在太平洋彼岸，一批对冲基金经理同样密切关注着上海期交所白银期货震荡下跌走势，尽管他们还没有与国内白银期货亲密接触。

　　“据我所知，仅有少数对冲基金参与国内白银期货沽空，而且沽空策略是以跨地套利为主。”一家欧洲商品投资型对冲基金经理张刚告诉记者。所谓跨地套利策略，主要是对冲基金利用国内关联投资公司沽空国内白银期货9月合约同时，在COMEX白银期货市场买涨9月合约进行跨地套保，但最终实现盈利的并不多，“其实他们还没有摸清国内外白银期货价格波动之间的价差套利时间，尽管做对了套保方向，但操作时间不正确，最后亏损的不在少数。”

　　不过，上述对冲基金很乐意为此支付“学费”。在张刚看来，他们有着长远的如意算盘，通过不断“试错”与“交学费”，最终找到量化测算国内白银期货与COMEX白银期货价格波动正相关性的正确数据，以此建立一系列足以左右境内外白银期货价格波动的投资模型，就能变成“常胜将军”。

　　“部分参与跨地套利的对冲基金，其实拥有汇丰控股、摩根大通等大型投资银行的背景。”张刚透露。而摩根大通和汇丰控股两家投资银行，被全球白银投资者视为长期操控白银期货价格走势的幕后推手。

　　“他们之所以热衷利用跨地套利交易研究中国白银期货价格波动特性，本身就是在向国际白银期货市场大鳄传递某种交易信号。”张刚分析说。在国外对冲基金界，围绕“中国概念”的博傻投资法则相当流行——即当中国白银现货或期货成交量大增时，有国际机构会认定中国白银需求增加，趁着白银价格高涨时反手沽空白银套利，而他们选择的沽空最佳时间，往往是节假日期间，各大交易所调高期货交易保证金期间便成为他们恶意沽空白银期货对赌的最大“掩护”。

　　让李辉印象最深刻的，是去年9月26日COMEX白银期货出现最大16%跌幅——当白银买涨投资者惨遭爆仓出局时，沽空投资者却赚得盆满钵满。

　　然而，李辉能否抓住这样的机会，却是未知数。

　　“上海期交所有着严格的白银期货仓位控制。”上述期货分析师表示，此前《关于印发上海期货交易所白银期货标准合约及相关实施细则的公告》等相关文件规定，白银期货合约保证金收取比例暂定为交易所保证金收取比例的基础上增加4%，正是为了避免国际白银期货价格大幅波动导致国内投资者瞬间爆仓出局。

　　“要避免中国白银期货投资者被国际投行狙击，关键是让中国中国白银交易价格具备国际影响力，拥有全球知名的白银做市商。”一位外资银行大宗商品交易主管透露，如参与伦敦黄金交易定盘价的五大黄金做市商，分别是德意志银行、洛希尔国际投资银行、瑞士信贷第一波士顿银行、加拿大枫叶银行、汇丰银行。而伦敦白银市场定盘价主要由三家大型投资银行组成，其中包括由于涉嫌操纵白银期货价格被诉讼的汇丰银行。

　　这些投资银行一度让欧美金融监管部门无可奈何。去年，当美国商品交易委员会(CFTC)即将按照Dodd-Frank金融监管法案拟定单一交易商的持仓上限为期货交易市场总仓位的10%时，美国期货交易所却颁布一项“豁免证书”：白银交易例外。

　　“白银的价格波动性大且没有特殊的规律，其波幅与原油和铜相比也毫不逊色，往往具有某种投机特性。”兴业银行资金营运中心资深贵金属分析师蒋舒表示，“适时控制投资仓位，是白银期货投资避免爆仓的法宝。”

　　国内白银投资品种比较

　　目前，国内白银主要投资渠道主要分成实物白银交易与纸白银交易两种，具体包括实物白银、纸白银、白银(T+D)等。

　　其中，实物白银投资主要是银条、银币、银章等一系列产品的实物贵金属投资，其中银币、银章等兼具收藏和投资价值，而银条更具投资价值。但由于实物白银的回购渠道不完善，交易成本较高，多数是白银收藏家的投资首选。

　　纸白银业务，泛指凭证式白银交易，目前工商银行等多家银行均开通纸白银交易业务，其核心投资获利策略是由投资者把握国际白银走势进行低吸高抛，赚取白银价格价差收益，投资操作流程也相对简单，投资者白银买卖交易记录只在个人预先开立的相关账户体现，不涉及实物白银的提取和交割。

　　目前较受投资者欢迎的白银投资品种，主要是上海黄金交易所的白银(T+D)业务。作为一种白银的延期交易品种，白银(T+D)业务和实物白银、纸白银均有所不同，它可以通过做多或做空双向获利，同时向投资者提供一定杠杆投资倍数，放大投资收益。相比5月10日挂牌交易的上海期货交易所白银期货品种，白银(T+D)合约最小变动价格为1元人民币，最小交易单位为1手，每手代表的实物标准重量为1千克。相对应的，是白银期货每手对应的15千克白银合约，已属于“大合约”，投资门槛因此相应抬高。

　　不过，白银期货和白银(T+D)业务正悄然形成自身固定客户群。考虑到手续费优势，通常资金量较大、且风险承受能力较高的客户多数会选择参与白银期货交易；而白银(T+D)交易在保证金方面有灵活优势(主要交易单位较小，只有1千克/手)，及提供夜盘交易的便利性，会得到一批风险偏好较小的客户青睐。

　　作为一个兼具货币属性的大宗商品，在2008年全球金融危机爆发后，白银的避险功已备受追捧，统计显示，2010年国际白银价格全年上涨75.63%。2011年国际白银均价为35.12美元，为历史最高，较2009年14.67美元均价水平已实现翻倍。