周而复始是常道

　　经济预测多数时候是项不可能完成之任务。所以当著名的《财经》杂志邀请谢国忠担任特约经济学家时，笔者甚至怀疑前《财经》杂志的编辑部是否踏空了房产，所以请他来不断唱空。已经不记得谢先生什么时候开始预言中国房地产要崩溃，也许是2005年？与那时相比，再看看现在的房价，恍如梦中，谢先生反复强调的“房价至少要下跌一半，赶紧卖房”的言论，不听也罢。

　　谢国忠直到现在似乎还不理解中国房价为何一涨再涨的根本原因。他怎么就没有看到中国这波从农村到城市，有史以来人类最大的迁移大潮？房价一涨再涨，是巨大的住房需求得不到满足的反映。当然房价不可能涨到天上，需求总有一天会得到满足，那时或者之前几年就要开始回调——上涨是下跌的唯一原因。

　　拉斯·特维德的《逃不开的经济周期》一书也提到两个学者有趣的预测故事。大萧条之前的1926年，菲利克斯·索玛瑞在维也纳大学发表演讲。一些听众觉得他所讲的内容非常怪异，因为当时的经济正处于繁荣时期，而且周围所有的一切看上去都是那么美好，然而，他却预言经济的繁荣景象将要以政府的破产和银行的崩溃而告终。1929年夏天，信贷银行为冯·米塞斯（哈耶克的导师）安排了一个报酬非常优厚的工作，这使他的女友欣喜若狂。但是让她更感惊奇的是，米塞斯根本不愿意接受这份诱惑。当女友问他原因时，他回答道：一场大危机即将爆发，而我不想让自己的名字与之有丝毫牵连。这两个故事应该会让某些经济学家汗颜。

　　经济周期的驱动力

　　要想预判经济周期，就必须对它的驱动力有深刻认识。如果用一台机器来象征经济，那么“货币”、“资产”、“房地产建筑”、“资本性支出”和“存货”就是它的五个活塞。有许多对资产价格在整个周期中的波动情况进行实证研究，但是由于驱动周期的因素不同，研究结果也会大相径庭——某一特定的周期可能是由房地产、资本性支出或者是存货的变动所支配的，或者是由这些因素的任意组合所支配；也可能是与短期以及长期利率急剧上升有关，或者也许不是这样的情况，它还可能涉及显著的财富损失，最终导致银行危机与货币危机的发生。

　　每一个国家每一个阶段，这些因素对经济周期的影响轻重缓急是不一样的，但有时候事先依然无法清楚地把它们区分开来。第一个因素“货币”，如中国的货币发行，在多大程度上影响了经济周期，仍难以清楚知道。

　　再如资产价格，它倾向于在GDP下降前就出现下跌，并且在GDP开始下降之后还会持续一段时间，资产价格的变动，也即财富效益对经济波动影响可能是最大的。

　　现实中经济周期很难预测

　　人们研究经济周期的目的应该是很明确的，那就是要设法寻求避免或者克服周期的政策措施。不过，一百年来的经济发展史，人们虽然在探究经济周期方面已经走得很远，也认识到反周期的货币政策与财政政策，但是理论上是一回事，实际中操作又是另一回事。

　　近期伯南克在“美联储的第一个百年：政策记录、经验教训以及未来展望”会议上做了一个长篇演讲，回顾了美联储在重大经济波动时的应对，前四次都是完全错误的——加剧了经济波动，而不是熨平。而第五次也即2008年的金融危机，目前还有待时间检验。

　　人们已经知道，经济周期总是出现扩张现象，接着是普遍性衰退，然后是收缩，以及融入下一个周期的扩张阶段的复苏阶段，这个变化的序列是重复的，但不是定期的。人们还找到了许多经济与金融指标，并且这些指标可以分为三类：一类是领先于周期的指标；一类是同步于周期的指标；还有一类是滞后周期的指标。但是人们更注意到了经济周期每次都不会重复，无论时间还是具体经济运行。

　　但即使这样，经济周期依然难以准确把握。混沌学让人们了解到非线性系统是如何运行的。洛伦茨的“蝴蝶效应”指出，初始条件的些微变化，结果都会大相径庭。模型在不同的尺度范围具有看起来相似的趋势，但是永远不会自我复制成完全相同的微小模型。罗伯特·希勒在他的新书《动物精神》中认为传统经济学走错了方向，因为没有把动物精神加入传统经济学中，否则无法准确理解经济的真实运作方式。而塔勒布认为，无论是短期预测还是长期预测都是不可能，因为经济中还存在反馈系统。

　　财富效应也存在

　　虽然经济周期的驱动力是货币和资本性开支等，但还存在着财富效应，而财富效应夹杂在其中，使人们无法清楚地区别开来，到底是哪一种因素导致了经济波动，而这些因素又到底占了多大的比重。

　　作者指出，全球2004年可变价格资产估计大约为全球GDP的400%-500%，其中房地产大约占了全部可变价格资产的一半。财富效应如何对经济周期产生影响，多数人认为，这取决于人口分类和资产类别。这个问题其实比较复杂，甚至很有可能不是线性的，而且在牛市与熊市两种情形下也不是对称的，但是可以简单地推测其数量级，而多数意见认为，财富效应占总资产价值变化的4%。

　　作者在书中还假设这样一个情景：如果资产价格出现严重泡沫，上涨到GDP的700%，而后再下跌到GDP的200%，那么资产价值的缩水量就等于GDP的500%，这个数乘以4%，就得到20%，所以如果经济的实际增长率为2%，前两年的增长率被随后的两年2%的下跌所抵消，之后紧接着又有6年的时间是零增长，简单地说，就是意味着有十年时间，经济是零增长的。

　　从2008年全球金融危机来看，4%的数据，很值得怀疑，至少在这个案例中，财富效应并没有达到4%。这次金融危机带来的美国资产价格大幅度下跌，和房地产价格大幅度下跌，财富损失是极大的，但经济并没有出现负增长——也许这次美国金融危机中财富效应只有2%，甚至低于这个数。

　　但无论如何，财富效应是存在的，有时候还非常大。2010年汇丰曾经估算中国住宅房地产价值大约占GDP的350%，这几年由于价格快速上涨，再加上房地产建造增速依旧很高，所以中国住宅房地产价值占GDP的比重应该是超过了400%，这还不包括商业地产价值——二者合计占GDP总值的500%，即使不到这个数，也八九不离十。

　　房地产市场：周期之母

　　房地产市场变动对中国经济的影响，远远超过了其他市场经济国家。

　　不知道谢先生注意到了没有，如果中国房价下跌一半，且无法快速反弹的话，宏观经济会是什么后果？后果是十分严重的。由于特有的国情，地方政府卖地收入非常巨大，正是依靠卖地收入才支撑起巨大的基建投资；同时房地产开发贷款和以房地产为抵押的贷款金额非常巨大，一旦真的如谢先生所宣称的房价下跌50%，银行业和金融危机不可避免。

　　特维德称，房地产市场是经济周期之母，房地产市场的波动对经济波动影响很大。这个影响到底有多么可怕？典型的国家，房地产市场的总价值一般是年度GDP的2-3倍，房地产业大约占可变财富总量的50%。我们看到许许多多国家的确发生了剧烈波动的例子，日本是其中最突出的例子之一。

　　最早研究房地产周期的是1932年芝加哥的一个名叫霍默·霍伊特的房地产经纪人和顾问，研究表明房地产存在一个18-20年的周期，这是一个行动缓慢但振幅巨大的周期。霍伊特指出，房地产周期的下跌阶段会持续很长时间，泡沫也在这个阶段破裂消退，房地产活动位于趋势水平下方的最短时间不少于10年，最长达到了26年。

　　过往的研究结论表明：房地产周期是缓慢的，但振幅很大，并且在反转的时候会变得很可怕。房地产周期的高峰和股票及商品市场的高峰没有非常直接的联系，但是每一次房地产危机则与整体经济危机的恶化是一致的。

　　回到中国的现实，房地产市场的波动令人担忧，也没法不担忧。因为中国经济对房地产业的依赖不但没有减弱，反而变本加厉。政府已经意识到这个问题，然而却束手无策——当经济体量大到目前的规模时，政府对经济的调控已经很弱。2008年时还可以出台四万亿——姑且不论政策是否妥当，以目前的规模，再遇到危机，即使八万亿亦无力扭转局面。同时投资者担忧房价的波动也合情合理。即使在21世纪的第一个十年——从2000年到2010年，房价也剧烈波动了两次，一次是SARS造成，一次是金融危机。我们又怎能排除现在这一个十年，房价不会因其他因素剧烈波动？而现在的房地产市场价值如此巨大，引起一次危机也未可知。

　　林松立／文