政策宽松预期仍存

　　上周公布了11月企业利润数据，工业企业利润同比下降4.2%，主营业务收入增速创了历史新低，显示工业企业经营状态较差，去库存的压力仍然较大。这些数据都指向当前经济下行风险仍然是存在的。只要经济没有看到起色，未来政策宽松的预期就会存在。

　　明年政府拉动经济的抓手重点还是基建投资。自10月16日以来，发改委已经批复了40多个基建项目，累计投资金额达1.6万亿元。今年房地产开发投资前11个月的累积同比增速已经从近两年的20%左右跌落至11.9%，而与此同时基建投资保持在20%以上的高位，对冲房地产下滑。10月到现在，发改委已经批复的1.6万亿项目约占今年基建投资总额的15%左右。可以预计明年将仍是基建大年，基建投资还会保持在20%以上的增速。这就要求明年的财政赤字率有所提高，此外还有政策性银行贷款、PPP、专项债等形式的融资。

　　货币政策方面，央行已经连续4周没有公开市场操作。市场传言有5000亿的MLF续作，央行也通过SLO向数家银行提供短期资金。近期有财政存款的集中投放，但突击花钱现象可能达不到预期，回购利率整体上行较大。短期利率上升较快，可能与新股申购、信贷集中投放有关，本周已经有所回落。但一个有意思的现象是，11月底以来短端利率的上升并没有影响到长端。国开债收益率出现了倒挂现象，自12月中旬起1年期国开债收益率已经超过了10年期的国开债收益率。这一周倒挂现象有所缓解，但1年期还是高于10年期的收益率。这在一定程度上反映了市场对于经济下行压力较大，对货币宽松较强的预期。

　　此外，本周央行宣布非银金融机构的同业存款纳入贷存比计算，且暂时免征存准，有利于增加银行的放贷能力。由于近期资本市场波动过大，央行可能暂时推迟了全面宽松政策的推出时间，因此预期1月份银行的资金依然偏紧。

　　国际方面，美国上修了3季度GDP的环比增速至5%，创11年以来的最快增速，主要受到居民消费和非住宅投资带动。市场对加息预期更强，美元指数突破了90。但2-3两个季度较强的增速也在很大程度上是受到了1季度衰退的影响，2、3季度的同比增幅仅为2.6和2.7，尚未达到去年4季度3.1的高点。从现在公布的11月数据来看，美国4季度GDP增速很有可能稍有放缓。从总体上，还是看好美国经济明年继续强劲的复苏，美元指数继续走强。

　　最后说一下人民币汇率。人民币自11月以来的贬值幅度较大，由10月底高点的6.1，最多贬值到上周的6.22。与上半年那次贬值有所不同的是，这次的贬值过程中，央行的外汇中间价并没有很大变化，甚至略有升值。这可以反映出央行在逆势操作，试图控制贬值的节奏。这实际上是美元汇率走势过强的反应，尽管相对美元贬值，人民币汇率指数仍然在走强。展望明年，人民币兑美元贬值的节奏还是与央行的干预有关，如果央行不入场，随着中美利差的缩小，人民币肯定要承受贬值的压力，但估计央行在适当时候会有所调节。从过去3年的经验看，人民币汇率基本没有超出过6.05和6.25这个区间。

　　博时基金宏观策略部总经理 魏凤春

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