专家观点：A股牛市与中国经济

　　资本市场虽然是经济的影子，但会影响经济。

　　尽管中国经济引发的担忧越来越大，但中国股市在过去12个月里还是上涨了一倍以上。为什么会这样？股市火爆对中国实体经济有益吗？大量资金涌入股市又将如何影响中国经济？专家学者众说纷纭。

　　徐高（光大证券首席经济学家）：股市是吸血而非输血

　　目前来看，实体经济与金融市场是一种恶性循环，股市对于实体经济，应该说是资金分流的效应，大于对实体经济资金支持的效应。经济形势持续恶化，倒逼货币政策放松，货币政策放松以及货币政策放松的预期，让股市进一步走牛，进一步吸引增量资金入市，分流市场资金，给货币政策带来更严重的放松压力。

　　金融市场走牛，金融市场泡沫化和实体经济金融化的原因，就是定向宽松导向。一方面人为阻塞了传导，加大了金融加杠杆和泡沫化的风险，另一方面背离了市场化改革的方向，加大了金融体系的不确定性。

　　但是，为什么会有定向宽松这个导向，我认为最主要的就是财政政策缺位，财政不愿意掏钱搞基建，预算软约束的主体就只能通过地方政府融资平台的方式来稳定增长。这种预算软约束的主体大量存在，成就了高利率，从而进一步加剧了市场化主体所面临的融资枯竭压力。面对这种非市场化主体挤出市场化主体的现象，央行不能接受，所以就有了定向宽松这种导向。我认为，正是财政的缺位，导致了货币的问题集中爆发。

　　也有人说，资金入市，政府完全不需要管。但是，我们的股票市场不是完全市场化的市场，股市融资的扩张并没有同步跟上，这种情况下，我认为股市已经进入泡沫化。

　　如何化解风险，我的政策建议有几点：第一，政策应该有担当，什么都想要，往往什么也要不了。第二，财政政策应该有实质性的积极，要以财政本身风险的上升，来降低全社会的风险。第三，对于金融市场的泡沫化风险加以化解，尤其是银行资金入市潮，粗略估算，它的规模应该已经达到10000亿以上。

　　孙立坚（复旦大学金融研究中心主任）：救市新逻辑：股市先行、基本面跟上

　　4月20日起，央行下调各类存款类金融机构人民币存款准备金率1个百分点，释放流动性1.5万亿元人民币。虽然央行这次“降准”力度不小，但能否改变股市和中国经济基本面“脱钩”的现象还难下定论。

　　美国从2008年开始实行非传统货币政策(QE政策)的创新，却产生了出乎意料的积极效果，即通过先救助资本市场，然后渐渐疏通传统货币政策的传导机制，从而达到改善经济基本面的效果。

　　尽管到目前为止美国还处在“资金市”的状态，跟着消息和事件而动的资本市场依然会有大起大落的特征，但是，QE政策所产生的货币政策的传导机制越来越畅通，以及由此形成的经济基本面渐渐好转的事实已经在不断稳固，这将进一步提高投资者的信心，降低货币政策先行可能产生的资产泡沫破灭的风险。

　　中国接下来会进一步实施利好股市的货币政策，能否取得改善经济基本面的实质性效果，除了要监测例如稳房价的楼市新政等救市政策效果和渐渐被疏通起来的传统货币政策的传导机制之外，关键还要取决于我们政府推动的改革红利能否得到充分体现，取决于政府管理市场预期的能力和与市场形成良性互动的制度设计，取决于货币政策稳健的“度”的把握，更取决于企业、机构和个人主体对货币政策的认知能力，对未来经济发展的信心和理性选择的行为方式。否则，“股市先行、基本面跟上”的救市新逻辑反而会积累更大的风险。

　　吴晓求（中国人民大学金融与证券研究所所长）：股市结构性风险正在凸显

　　去年10月份以来，中国股市快速上涨，这在情理之中。因为从2008年金融危机以后，中国的经济无论怎么评判，总的来说还是以7%到9.5%的速度在增长，这一点是毋庸置疑的。而且今天中国的整体经济竞争力和企业的竞争力与2008年金融危机时期是完全不同的，但是我们资本市场的变化和实体经济应该说是完全不相称的。所以在这个条件下理所当然地会出现这种状况。

　　除此之外，这轮股市上涨还有两个重要因素，一是中国整个政策，特别是货币政策，进入宽松期；二是中国经济转型仍在进行中，并且转型预期比较好。

　　当然，我们要高度警惕它的风险，不过，这个风险首先是结构性的，而不是全局性的。现在的确进入到了风险略高于收入的阶段，这就需要我们保持高度的警惕。

　　说到风险，有一点可以肯定，创业板现在平均90倍以上的市盈率，这在世界上绝无仅有。无论制造什么样的神话什么样的概念，我也不相信90倍市盈率会一直延续下去。另外，中小板市盈率大概在70倍左右，这个风险也在增大。

　　股市投资，这里面有一个概念，就是市场投资和关注什么？市场的资本更关注的是收益率，成长性，而不是重要性。而我们国家在资本市场政策规则制定方面，往往把成长性和重要性这个两个概念混淆了，由于这个产业重要，所以必须上市，其实，过去相当一段时间里，这类企业上市后并没有什么成长性。

　　但是，我们的规则制定方面，并不太关心成长性，成长性一般来说现在都是微利，甚至亏损，证券法规定所有上市企业必须是盈利的，上市之后亏损，它不管，这实际上就把一大批未来有成长性，现在可能在亏损的企业排除在外，而这一类企业通常就是高科技产业。

　　姜国华（北京大学光华管理学院教授）：力挺资本市场市场化改革

　　不管影子长短，人的身体该多高还多高。然而，资本市场虽然是经济的影子，但会影响经济。

　　我们要扭转目前经济下滑的趋势，在我看来，资本市场有很多事情可以做。涉及到资本市场，大家都是高度紧张，我们的资本市场有很多瓶颈，一旦把瓶颈打开，市场、社会就能迸发出活力来。

　　现在的情况是，我们的资本市场市场化程度远不及菜市场。菜市场虽然也有人管，但也没要求只有某一类人才能买菜，白菜不能超过一块五，去年不赚钱今年就不能在这儿摆摊。我们的资本市场应该是社会当中最自由的市场之一，但它的市场化程度，不仅不如菜市场，而且并没有管好。

　　过去20年，中国股市一直在做俯卧撑。今年出台的一些措施就是为了落实中央关于全面深化改革若干重大问题的决定。我们走的方向是让市场在资源配置当中起决定性作用，要推动资本市场的市场化程度，靠管是解决不好的。

　　市场化的核心是对自己负责，企业对自己负责，投资者也要对自己负责。所以监管部门搭个台子，让企业和投资者互动，是保护投资者利益最好的途径。监管机构应该改事前监管为事后监管，让参与者自己对自己负责任，管得太松，市场会萎缩，管得太多，市场也会萎缩。

　　中国资本市场有很多瓶颈，一直没有得到人们的关注，比如以业绩为基础的管制措施，比如发行价的制度，比如涨跌板制度，等等，所有的制度都是打着保护投资者利益的说法提出来的，但实际上所有的制度都是可能伤害投资者利益的。检验中国资本市场是否落实改革，将来能否更好地服务实体经济的标准就是看市场化程度是否能赶上菜市场。打开枷锁、清除束缚，才能为经济激发活力，做资本市场应该做的事。

　　文|《小康·财智》记者 刘彦华

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