回望中国股海波澜

　　站在新一波大牛市的高地回望中国股市，在波峰波谷之间演绎着多少投资胜负与财富人生的故事，唯有涨跌互现才是最朴素而简单的基本法则。

　　中国股票市场的发端是在1984年11月，以上海飞乐音响公司向社会公开放行股票为标志，诞生了新中国历史上第一只股票，史称“小飞乐”（区别于其母公司“大飞乐”）股票。上海又诞生了第二只股票“延中实业”，又过了一年，小飞乐和延中实业于1986年向股票持有者分红，这恐怕也是现代中国股份制企业分红的首例，开创了个人（集体）资本性收益的先河。

　　10平方米和第一波

　　股票有了，却没有买卖的办法和场所，股票持有者变现的需求如何满足急需提上日程。

　　根据1984年颁布的《关于发行股票的暂行管理办法》，股票持有者之间不能直接进行交易，必须通过代理该股票发行的公司寻找购买人，而代发机构的职工不得购买，为延中实业和小飞乐代发股票以及向股民发放红利的公司是中国工商银行信托投资公司静安分公司，股民们自然找到该机构寻求实现转让交易。员工们意识到，一个可以公开、公平、自由地实现股票交易的机构成为迫在眉睫的要务。

　　从1986年初到6月，上海工商银行静安分行的股票业务经办人向金融监管机构--中国人民银行上海分行金融行政管理处递交了两份报告，内容是开放股票交易，建立交易场所。到1986年8月，在国家推行国有企业股份制改革的大背景下，经过上海市政府协调，第三份报告递交到人行上海分行，人民银行相关部门即刻同意由工行静安信托投资公司设立股票交易“柜台”。

　　1986年9月，在一间因生意清淡转让出来的理发店门面里，静安证券营业部正式开业，10平方米的静安证券营业部寒酸朴实，但是并不妨碍其开业时的盛况空前。根据现场照片，一块小黑板上第一行写着“代理买卖”的白色标题，第二行为红色的“今日股票行情”字样，最下方是一行只有两行两栏的表格，分别是小飞乐和延中实业的卖出价和买入价。

　　四年之后的1990年11月14日，中国人民银行总行批复同意设立上海证券交易所，两周之后的11月26日，上海证券交易所成立大会召开，12月19日，上交所正式挂牌成立，时任香港贸易和发展局主席的邓连茹女士率香港贸易代表团见证了股爱拍仪式。

　　相映成趣，深交所的公开资料和媒体的说法认为，新中国股市的另外一支方面军--深圳证券交易所也是在1990年挂牌，也是在12月，而且比上交所挂牌的时间早两周，关于这个挂牌时间差也有一段故事。

　　资料表明新中国最早的股份制有限责任公司诞生于深圳，即今日大家熟知的“深宝安”--中国宝安企业（集团）股份有限公司，而深圳第一只公开向社会高中发行的股票则是大名鼎鼎的深发展（深圳发展银行），深发展也见证了新中国金融业的第一--首家股份制银行，时间点是1987年3月，稍晚于上海首发的小飞乐和延中实业。

　　业内人士回忆，深发展计划的IPO规模为50万股，每股20元，筹资1000万元，虽经多方努力，社会认购仅为发行额的49.9%，深圳特区领导层号召党政干部带头认购，支持特区证券业发展，最终完成IPO计划的80%。

　　继深发展之后，所谓深圳“老五股”中的其余四兄弟：深万科（1988年12月28日首发，发行价每股1元）、深金田（1989年2月8日首发，发行价股10元）、深安达（1989年12月首发，发行价每股1元）、深原野（1990年3月3日首发，发行价每股10元）相继IPO面世。

　　1987年深发展股息2元/股，1988年股息7元/股，1988年4月深发展配售，不少老股民看不准收益预期放弃配售资格，到1989年分红（每股红利10元）时开始送红股、1990年分红时开始拆细（20元一股拆为20股，配售价3.56元），这些优厚的收益令深发展的魅力大增，也为深圳证券市场的大热打下了伏笔。

　　1988年，深圳的股票市场年成交量为400万元人民币，到1989年，这个数字翻了8倍达到3253万元，分析认为深发展的优厚股息回报带动了公众踊跃参与三家公司股票投资的热情，进而抬高了股价水平。1990年2月，深发展的股价为120元/股，如果持有20元/股的原始股（哪怕是按3.56元/股买入的配售股），巨大的升值空间令人心热。此时，深圳股市的日成交也近乎翻了10倍（从5～10万到100万）。

　　老五股一股难求成为当年深圳股市的一大风景，但股市的狂热也引发金融监管层的高度关注。

　　深交所成立之前的1990年5月初开始，一系列有针对性的调查和整改围绕深圳股市展开，国家体改委、中国人民银行总行、国家外汇管理局组成联合调查组调研，采取如下举措：深证股票交易实行涨停板制度，从10%直至缩小到5%，涨幅1%+跌幅1%；征收6‰卖出印花税和10%个人收入调节税（超过银行年化利息部分）；特区党政机关出台规定，处级以上干部不得买卖股票等等。一系列的整顿举措令深圳股市进入长跌阶段，此轮熊市持续了9个月，市值蒸发32亿元，此番由牛转熊可视为深圳股市的第一个起伏之波。

　　深圳股市经过整顿后开始冷却，着手更加深远的布局--正式成立深圳证券交易所，1990年12月1日深圳市决定深交所开始股票集中交易，深交所开始实质性运作。有业内专家考证认为，如果以中国人民银行的正式批复作为节点，深交所获得正式批复的时间是1991年4月11日（《关于建立深圳证券交易所的批复》（银复[1991]182号）），故深交所的正式挂牌时间应为1991年7月3日。

　　“晴雨表”和政策市

　　全球最著名的财经媒体和股指编制公司道·琼斯公司的创始人之一查尔斯·道有一句名言：“股市是国民经济的晴雨表”。这个论断的基点是：由自由市场竞争得到的股票价格，代表了关注这只股票的所有人对相关信息的判断，一系列具有代表性的股票组成的综合指数，可以代表一个国家的宏观经济形势。

　　股票市场的涨跌与国民经济运行是否存在“正相关”互动，也即股价及股票投资的回报是否与经济的增长速度同步，是否展现“一损俱损、一荣俱荣”，学界的一些基本研究认为，“同步正相关”的特征并不明显。

　　有研究者对IMF（国际货币经济组织）发布的2003～2012年10年间各国GDP和股市年化回报率数据观察发现，发达国家、金砖国家（中国除外）和后发国家的股市与GDP之间的“数量同步”都不明显，绝大部分国家股市基本跑赢GDP增长。

　　这种相关性与经济发展水平无关，一些经济发展水平排后的新兴市场或后发国家股市的回报率与GDP之比远超一些发达国家，例如南非、墨西哥、巴西和印度等，发达国家之间的差异也颇为明显，比如同为欧洲核心国家的德法两国之间即如此。

　　但在上述观察中，中国的GDP与股市回报之间的关联状态倒了一个个，在2003～2012年观察段，这个比值大约是5%：10%，股市回报率输给GDP增长率，差距大约一倍。不少研究者认为，中国经济的高速增长并未给股市投资者带来相应红利。

　　学界和媒体界有个基本一致的看法，中国股市走到现在大体上是一个“政策市”，股市的走向和起伏，与政府出台的股市乃至经济调控政策以及官方的舆论引导有强大的关联度。

　　在深圳仅有老五股的萌芽时期，政策市的标记已经印在中国股市的履历表上，比如深圳股市1990年初采取冷却政策，该次冷却后果延续了9个月，在深交所成立的同时甚至出现了1991年4月22日深圳股市零成交的记录，1991年7月3日挂牌的深交所面临严峻的股市连续走低行情。

　　从1991年8月开始，深圳市政府开始由政府牵头落实“救市”政策，政府颁布《深圳市证券市场调节基金管理暂行办法》设立“股市调节基金”，9月7日，龙头股深发展惨跌，调节基金开始买进，此后一周，深发展只要出现抛盘调节基金就吃进，深发展股价最终稳定在14.5元/股，“救市”成功。到该年9月底，深发展股价回升到14.95元/股，到10月初，深圳股市全面回暖，龙头深发展升幅50.68%，深万科升74.47%，深金田升101.55%，深安达升67.09%，深宝安升63.38%。

　　救市政策+救市基金在不到两周的时间内一举扭转深圳股市的颓势，也为中国股市“政策市”画出了浓重的色彩。投资者和市场操作都在看政策的“眼色”，政策的“利空”成为杀跌动力，“利多”成为上升推手。

　　几波惊涛见高低

　　中国股市自1986年至今29年的历程，股市交易规模从日成交不到10万元变化到日成交1.8万亿元（2015年4月20日），犹如涓涓小溪历化成浩瀚之洋，颇有不少可载入中国证券史的波涛。

　　“8·10”和证监会

　　1992年的深圳股市承接1991年8月以来的政府救市效应而火热异常，无数普通民众把目光瞄准了新发行的股票，预期着背后的巨大升值空间。当时的发行办法是：6家公司上市，发行1000万张抽签表，每张100元，凭身份证购买，每人可买10张，中签率10%，中签一张预计可获得1～3万元的新股升值收益，1992年8月10日见证了股市打新制度的拐点。

　　在财富效应下，全国150万打新买家涌入了只有60万居民的深圳，出现了8月10日百万之众排队认购抽签表的壮观场景，据报道有人从农村收购成麻袋的身份证参加抽签。8月7日民众开始排队，9日一开售不到半小时就宣告售罄，排队民众到10日不肯散去。在传言有人高价出售抽签表后，引发买家们愤怒，后来被媒体称为“8·10风波”。

　　事后官方调查报告认定“今年8月9日，我市在发售1992年新股认购抽签表中，不少发售点的工作人员、监管人员和执勤人员都不同程度地犯有营私舞弊的错误”。

　　业内人士认为，1992年10月12日国务院证券委员会及其办事机构中国证券监督管理委员会的成立，与“8·10风波”不无关系，确立中央政府统一主导证券市场的格局（之前由上海、深圳地方政府主导）。

　　“7·30”救市

　　1993年2月16日之前，A股市场经历一波快速上涨周期，沪指从3个月前的386.85点急涨300余倍达到历史高位1558.95点，国家则全面推行企业股份制改革，改制企业进入股市直接融资成为企业解困的主要方向之一，发行股票上市的企业数量大增。1992年全国上市公司53家，1993年为183家，到1994达到291家，为1992年的549%。

　　与此同时，80年代末价格闯关的副产品通货膨胀日趋严重，政府采用收紧银根之手段强力应对，市场上流动性减少。

　　上市公司IPO的增量做了股票市场流动性的减法，银根收紧同样也在做股市流动性的减法，二者叠加的效应导致股市严重失血，1994年7月29日，沪指跌落到329.89点，较一年之前跌去80%。刚成立不久的证监会遭遇到全国统一股市监管后第一个熊市。

　　1994年7月30日，媒体刊载新华社通稿《中国证监会与国务院有关部门就稳定和发展股市作出决策》，颁布三大救市政策：当年内暂停新股发行和上市；严格控制上市公司配股规模；允许券商融资、成立中外合资基金。

　　第二日（8月1日），沪指跳空高开，全天高涨30%，到9月13日，沪指冲高至1052.94点，一个月累计涨幅215.33%。证监会首次政策性救市告捷，强化股市的政策依赖性。

　　3、2.23砸盘327

　　“327”是国债期货品种“92（3）国债06月交收”代号，当时财政部决定提高327国债的到期利率（100元面值按148.5元偿付），多空双方利用这一即将到期偿付的国债品种的衍生品搏杀谋利。

　　2月23日上午，多方借涨息的利好多次拉升327价位，从148.5元拉升到150元，动用了300万口筹码（目前国债期货每口保证金500元，对应2万元国债面值），加上空方的辽国发改为做多，327价位在一分钟内上升1元。

　　空方被逼到墙角，以空方领军的万国证券为例，327上涨1元，万国证券亏损10亿以上，如果按150元价位交割，在保持持仓量的前提下，万国证券至少亏损60亿元。万国证券的绝地反击是用1056万口卖单将327价位砸到147元，是日上交所327国债期货的成交量为8939亿元，惊人之处在327所代表的国债本息只有240亿元。

　　当日深夜，上交所高层宣布327“最后黑色8分钟”的交易无效，交易量调整为5420亿元，按151.3元（无效交易之前最后一笔的价格）交割，双方协议平仓。

　　此后，市场中机构投资者在金融衍生品杠杆效益巨大的诱惑下，不断推出热点交易，出现了所谓“胶合板行情”、“绿豆行情”和新的国债行情，5月17日，证监会公布《关于暂停全国范围内国债期货交易试点的紧急通知》，两年半之前诞生的国债期货落幕。

　　“5·19”井喷

　　1999年5月19日之前，中国股市经历了一波低迷行情，媒体认为这波低迷行情以1996年12月16日《人民日报》的评论员文章“正确认识当前股票市场”为标志，文章谈及1996年股市大涨中存在比较严重的投机意识，劝诫股民要提高风险意识。此后爆发了亚洲金融危机，监管当局为消除市场隐患，加强对资本市场的清理整顿，采取了一系列强有力举措。

　　比如整顿全国90家证券公司，清查1000余亿元违规资金，处罚君安证券公司、撤销全国41个非法股票交易机构、撤销29家证券交易中心及STAQ系统、14家期货交易所撤并为3家，期货交易品种由减至12个、清理原有50余只老基金、1998年开始新证券投资基金试点等等。

　　到1999年“5·19”之前，股市连续低迷多时，接近下跌最低点，沪指在1050点附近徘徊。

　　5月14日，《人民日报》刊发证监会高层的谈话，标题为“当前股市上升行情是市场的内在要求”。5月16日，《关于进一步规范和推进证券市场发展的若干政策意见》获得国务院批复，其中包括6个方面主要内容：改革股票发行体制、逐步解决证券公司合法融资渠道、允许部分具备条件的证券公司发行融资债券、扩大证券投资基金试点规模、搞活B股市场、允许部分B股H股公司进行回购股票的试点等。

　　5月19日被称为“井喷”的行情爆发，沪指上涨50点，涨幅4%，到5月31日，沪指涨到1300点，两市日成交100亿，到6月30日，沪指站到1756.18点，涨幅65.69%。7月1日，《中华人民共和国证券法》生效，股市下挫，此波井喷终结。分析认为，“5·19”行情是监管层又一次使出政策工具托市的范例。

　　股改大牛

　　21世纪伊始，大小非问题的解决开始提上议事日程，2004年年底，中国A股市场上的总股本为6950.72亿股，其中非流通股份4433.19亿股，占上市公司总股本的63.78%，国有股份在非流通股份中占77.86%。

　　2005年4月2日，证监会发布《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，拉开被称为“股改”的大戏之序幕。

　　从5月8日沪深交易所和中国证券登记结算公司发布《上市公司股权分置改革试点业务操作指引》开始到2006年底，股改任务基本完成，完成和正在股改的上市公司市值占到总市值的98%。

　　伴随股改的是一波先抑后扬的“股改行情”，也是迄今为止中国股市最辉煌的行情。

　　此波牛市的顶峰出现在2007年，沪指从年初2728.19点至2007年10月16日，创下历年最高的6124.04点的指数高位，到2007年底沪指收于5261.56点。沪深两市成交金额2005年为31664.8亿元，2006年大增185.7%到90469.0亿元，，2007年再较上一年增长409.1%达到460554.9亿元，2007N年成交量较2005年股改前增长1354.5%。

　　股改行情在2008年全球金融风暴之后的内外市场环境中终结，伴随而来的是长达5年多的大熊市。

　　站在新一波大牛市的高地回望中国股市，在波峰波谷之间演绎着多少投资胜负与财富人生的故事，唯有涨跌互现才是最朴素而简单的基本法则。

　　文|老马