货币政策继续宽松

　　尽管政策效果通常存在6至12个月的滞后期，但为更好地实现经济增长和通货膨胀目标，货币政策应等到经济出现更多复苏迹象时方可收紧。

　　在过去几周，市场一度存在对货币政策立场可能转向收紧的担心。从流动性看，具有代表性的7天回购利率从5月15日的近期低点1.94%攀升至上周五的3.21%。此外，早前媒体报道，人民银行通过定向正回购操作从一些金融机构回收了部分闲置的流动性，而且未续作部分近期到期的中期借贷便利（MLF）。

　　但在上周末央行果断宣布降息0.25个百分点和定向降准0.5个百分点之后，关于货币政策宽松的怀疑都应该已被打消。如果说货币政策立场发生了变化，那也是朝着宽松步伐加快的方向转变。除了周末降息和定向降准，上周四央行亦重启逆回购操作，向市场注入了350亿元的流动性，利率为2.7%。这是央行10个星期后再次发行逆回购，部分原因是为了缓解季节性的流动性紧张。

　　我们认为，货币政策将继续保持宽松态势，直至经济进入持续复苏的轨道。我们仍然预测今年余下时间内央行还将下调存款准备金率3次，每次0.5个百分点。短期利率将需要保持在相对较低的水平上，因为：

　　长期借贷成本仍然居高不下。政策宽松对银行体系内或债券市场上长期利率的传导仍显滞后，而流动性紧缩会妨碍此前系列宽松行动充分发挥其作用。央行可能会通过向金融机构发放额外的抵押补充贷款（PSL）或者从公开市场购买长期国债来引导长期利率下行，但这些操作只有在适当的流动性环境下才能充分发挥有效的影响。

　　作为央行中间政策目标的M2增速仍低于目标增长率。随着外汇流入放缓，基础货币增长乏力，央行将不得不大幅下调存款准备金率来提升货币乘数，以保持M2增速在合理水平上。为对冲外汇流入放缓的影响，央行需要持续释放流动性，盘活存量基础货币。

　　经济增长仍然面临下行压力，通缩风险依然存在。虽然5月份价格指数在低位弱企稳，但以此来确认经济迎来复苏仍为时尚早。尽管政策效果通常存在6至12个月的滞后期，但为更好地实现经济增长和通货膨胀目标，货币政策应等到经济出现更多复苏迹象时方可收紧。

　　文/中金公司研究部

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