中国经济韧性仍超预期

　　总体上看，在全球经济巨浪汹涌的复杂多变环境中，二季度中国经济稳健航行，且经济结构更加改善，增长新动力逐步显现

　　7月15日，国家统计局公布了2016年上半年中国经济运行的关键数据。经初步核算，上半年中国国内生产总值（GDP）为340637亿元，按可比价格计算，同比增长6.7%，其中，一、二季度GDP均同比增长6.7%。

　　全球经济金融环境巨浪汹涌，对中国经济构成严峻挑战

　　2016年上半年，全球经济金融形势复杂严峻，地缘政治的影响和冲击更加频繁，英国脱欧等“黑天鹅”事件时有发生。

　　美国经济有所回暖，但美元升值与全球经济风险仍拖累其复苏，下半年加息预期仍较低；欧洲经济低速运行，英国脱欧及频发的恐怖袭击严重打击投资与消费者信心，增加了英、欧央行货币宽松概率；日本经济下行压力仍大，负利率收效甚微，新刺激政策有望出台；新兴市场国家经济逐步见底，整体情况有所改善，但分化现象仍存。

　　整体上看，当前中国经济的外部形势复杂严峻，各类矛盾凸显，对中国经济金融平稳运行构成了严峻挑战。

　　中国经济在全球汹涌的巨浪中稳健航行

　　从各项宏观指标运行情况来看，二季度GDP同比增长6.7%，好于市场预期，工业增长企稳且结构改善，其他服务业快速增长弥补了去年高基数带来的金融业增速的下降；与一季度依靠信贷扩张与房地产投资拉动不同的是，二季度消费成为拉动GDP增长的最大动力，6月份名义与实际消费均回归两位数增长，投资增速持续下滑，房地产市场降温；在全球贸易萎缩的背景下，进出口逐步企稳；通胀水平保持温和，GDP平减指数反弹，核心通胀保持稳定；新增贷款回升，货币活化趋势不改；人民币汇率随英国脱欧顺势贬值，但贬值预期稳定，外汇储备回升，热钱外流规模减小。

　　总之，尽管市场普遍担心二季度中国经济会随着供给侧结构性改革的加强，而面临更大的下行压力。但从实际数据来看，即使在未实施大规模需求刺激的情况下，中国经济所表现出的韧性仍超预期。

　　GDP增长好于预期，经济结构持续改善

　　二季度GDP同比增长6.7%，与一季度持平。经国家统计局初步核算，2016年上半年，中国国内生产总值为340637亿元，按可比价格计算，同比增长6.7%。分产业看，上半年第一产业增加值为22097亿元，同比增长3.1%；第二产业增加值为134250亿元，增长6.1%；第三产业增加值为184290亿元，增长7.5%。从二季度当季来看，GDP同比增长6.7%，好于市场6.6%的预期。值得注意的是，二季度GDP环比增长1.8%，增速显著高于一季度0.6个百分点，意味着环比折年增速由一季度的4.9%大幅升至7.4%，显示增长动力强劲。

　　产业结构有所升级，工业增速回升，服务业降幅好于预期。二季度第一产业同比增长3.1%，高于一季度0.2个百分点；第二产业同比增长6.3%，显著高于一季度0.5个百分点，超出市场预期，其中，工业同比增长6%，较一季度提升0.5个百分点，与二季度规模以上工业增加值增速基本持平；第三产业受去年股市成交量爆发形成的高基数影响，同比增长7.5%，仅比一季度回落0.1个百分点，好于市场预期。第三产业中，批发和零售业同比增长6.5%，较一季度加快0.7个百分点，与消费增长强劲相呼应；交通运输、仓储和邮政业同比增长5.7%，较一季度加快2.4个百分点；住宿和餐饮业同比增长6.8%，较一季度下降0.2个百分点；金融业同比增长5.3%，而去年二季度同比增长了19.2%。因此，本季度受此高基数影响增速回落符合市场预期；房地产同比增长8.8%，较一季度下降0.3个百分点，显示房地产市场有所降温；其他服务业同比增长9%，较一季度加快0.3个百分点，其他服务业占服务业的比重最高（目前已占到整体GDP的20.6%），如教育、医疗、文化体育、设计咨询等需求升级性质的行业，其增速加快对弥补金融业增速下降起到了关键作用。

　　GDP平减指数显示通缩压力减小，通胀预期稳定

　　从价格上看，二季度中国GDP平减指数同比增长1.55%，较一季度提升1.09个百分点，这表明当前通缩压力有所减轻，也印证了经济的回暖。其中，第一产业GDP平减指数由上季度同比大幅增长10.15%，转为同比下跌1.56%，反映了食品价格的大起大落；第二产业GDP平减指数由上季度同比下降4.62%，转为同比下降0.38%，反映了工业领域的通缩大幅缓解，与PPI的走势基本一致；第三产业GDP平减指数同比增长3.68%，较上季度小幅加快，显示了服务业需求仍较为旺盛。

　　物价指数的走势也反映了这一点。二季度CPI同比增长2%，较一季度增速回落0.1个百分点，其中，4、5、6月份CPI分别为2.3%、2%和1.9%，呈逐月回落态势，而剔除食品、能源价格冲击的核心CPI则基本保持稳定。工业生产者出厂价格指数跌幅逐月收窄，4、5、6月份PPI同比分别下降3.4%、2.8%、2.6%，上半年PPI同比下降3.9%，降幅也较一季度收窄0.9个百分点。

　　需求结构明显改善，消费对GDP的拉动作用凸显

　　尽管与一季度GDP增速同为6.7%，二季度的经济增长动能已有所不同。相较依靠房地产投资与信贷扩张支撑GDP增长的一季度，二季度消费成为重要支撑力量。2016年上半年，最终消费支出对经济增长的贡献率是73.4%，比去年同期提高了13.2个百分点。资本形成贡献率是37%，服务和货物贸易净出口对GDP增长贡献率是-10.4%。

　　而消费和投资的数据也印证了以上结论。2016年上半年，固定资产投资同比名义增长9%（扣除价格因素实际增长11%），增速比一季度回落1.7个百分点，且显著低于市场9.4%的增速预期。其中，房地产投资增速出现较为明显的下降，上半年同比增长6.1%，6月份当月仅同比增长3.5%，当月新开工面积同比增长4.9%，较上月大幅下滑5.7个百分点；销售面积均同比增长14.6%，较上月大幅下滑9.7个百分点，显示房地产市场的火爆状态已逐步降温。消费强劲回升，上半年，社会消费品零售总额156138亿元，同比名义增长10.3%（扣除价格因素实际增长9.7%），增速与一季度持平。由于价格水平相对较低，二季度消费的实际增速要高于一季度。二季度最终消费对GDP的贡献达到73.4%，是近年来的最高值，反映中国的需求结构已经出现明显升级。

　　供给侧结构性改革需提速并深化

　　在需求政策有所保留的情况下，二季度经济增长表现出了较强韧劲，为未来中国进一步深化供给侧结构性改革，提供了施政信心和政策空间。预计2016年下半年需求政策将注重适度，稳健的货币政策将搭配积极的财政政策，而供给侧结构性改革继续深化将成为政策重点。

　　1.货币政策预计将维持实质稳健。尽管市场一直有宽松预期，但央行对于货币宽松的态度一直非常谨慎。首先，当前的流动性并不缺乏，央行调统司司长盛松成认为，货币有陷入流动性陷阱的现象。其次，货币政策的宽松有可能会大幅推升资产泡沫，加剧资金避实就虚，引发金融市场的大幅波动。再次，最新的美国非农数据和核心通胀数据均超出预期，美联储加息可能性再度上升，从而压缩中国货币宽松的空间。最后，权威人士已经明确表示“避免用‘大水漫灌’的扩张办法给经济打强心剂”。因此，预计2016年下半年央行将会继续采用公开市场操作、SLF、MLF、PSL等工具调节市场流动性。

　　2.预计财政政策将更加积极。一方面，中国具备扩大财政支出的条件。相比于企业部门和地方政府的高杠杆，中央政府和居民部门的杠杆率相对较低，存在提高赤字率的空间；另一方面，财政部今年5月发布《关于采取有效措施进一步加强地方财政库款管理工作的通知》，强调必须实施积极财政政策，预计2016年下半年各级政府支出将会进一步提速。在货币政策维持实质稳健的情况下，积极财政政策在为经济托底方面的角色将更加重要。

　　3.供给侧结构性改革需提速并深化，推动“三去一降一补”落到实处。一是继续转变政府职能，尊重和维护企业市场主体地位，充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，更好发挥政府作用，形成市场作用和政府作用有机统一、相互补充、相互协调、相互促进的格局；二是加快推进财税体制改革。应遵循公平、便利、效率等原则，根据税收属性和支出效能，合理调整中央和地方之间的财政收入分配和支出责任划分，更好地发挥积极财政政策的重要作用；三是国企改革进入攻坚阶段。将逐步剥离国有企业职工家属区“三供一业”和所办医院、学校、社区等公共服务机构，妥善解决国有企业历史遗留问题，为国有企业公平参与市场竞争创造条件；四是进一步深化金融改革。应引导民间资本有序进入金融领域，丰富金融机构体系、健全金融市场体系、完善金融治理体系，充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，进一步增加和完善金融供给，着力提高金融服务质量和供给效率，更好地服务于实体经济。

　　□中国民生银行研究院

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