当贸易摩擦遇上“六稳”，中国经济如何嬗变

　　在贸易摩擦对出口影响尚未显现、制造业和民间投资增长持续回暖、新动能继续保持较快增长等因素的支撑下，2018年三季度中国经济运行总体稳定，预计GDP增长6.6%左右。但基础设施投资增速较快放缓和市场预期发生变化，供需两端均出现走弱势头，物价涨幅扩大，这些新变化、新问题引起了市场广泛关注。展望四季度，随着国内经济增长的内生动能稳步增强，加之宏观政策调整，中国经济下行的压力将有所缓解，预计四季度中国GDP增长6.7%左右，全年增长6.7%左右。下一步，宏观经济政策将重点推动“六稳”（稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期）政策落地，同时更加注重各项政策的协调配合。

　　2018年三季度经济形势回顾

　　今年三季度，中国经济运行总体稳定，外部需求持续改善，企业盈利保持较高增长，制造业投资、民间投资增长持续回暖，新产业、新产品、新业态继续保持较快增长，经济增长亮点依然较多。但随着中美贸易摩擦的升级和市场预期的改变，内需和供给端双双走弱，物价涨幅扩大。初步预计，三季度GDP增长6.6%左右，较上季度回落0.1个百分点；CPI上涨2.2%左右，涨幅较上季度扩大0.4个百分点。经济运行主要特征。

　　1.经济发展的质量和效益提升，亮点较多。一是供给侧改革效应逐步释放，企业效益持续改善。在上年同期21.2%的高基数下，今年1-7月工业企业利润仍高达17.1%。

　　二是制造业和民间投资增长加快，内生增长动力增强。1-8月，制造业投资、民间投资分别增长7.5%、8.7%，较上半年提高0.7、0.3个百分点。

　　三是新动能保持较快增长。1-8月，高技术制造业、装备制造业和战略性新兴产业增加值同比分别增长11.9%、8.8%和8.8%，分别快于规模以上工业5.4、2.3和2.3个百分点。工业新产品快速成长。1-8月，新能源汽车、工业机器人、集成电路产量同比分别增长56%、19.4%和13.4%。投资加快流向高技术产业、补短板等领域。1-8月，高技术产业投资同比增长11.9%，其中，集成电路制造业、光缆制造业和光电子器件制造业投资分别增长64.7%、60.7%和58.2%。生态环保、卫生领域分别增长34.9%、11.1%。

　　四是新消费、升级类消费依然增长较快。1-8月，实物商品网上零售额增长28.6%，占社会消费品零售总额的比重为17.3%，比上年同期提高3.5个百分点；非实物商品网上零售额增长27.2%；化妆品类、家具类商品零售额同比分别增长12.6%和10.2%，增速分别比社会消费品零售总额快3.3和0.9个百分点。

　　2.内需（投资和消费）持续放缓，供给端（工业生产和服务业）随之开始走弱，经济下行压力增大。今年三季度消费、投资增长仍在走弱。1-8月社会消费品零售总额同比增长9.3%，分别较上半年、上年同期低0.1、1.1个百分点。消费增速持续放缓与汽车、居住消费放缓有关，也受居民收入增速放缓、居民杠杆率上升等因素制约。

　　受基础设施投资持续放缓的影响，固定资产投资继续减速。1-8月，投资累计增长5.3%，分别较上半年、上年同期降低0.7、2.5个百分点。因此，虽然外部经济总体复苏，中国出口相对平稳，1-8月出口同比增长12.2%，高于上年同期水平，但包括投资和消费在内的内需整体走弱带动了工业生产的放缓。

　　3. CPI小幅反弹，PPI同比回落。进入三季度，CPI涨幅扩大到2%以上，7、8月份分别为2.1%、2.3%。一方面，受食品价格上涨较多影响，在高温、洪涝、疫情等影响下，鲜菜、蛋类、猪肉等价格较快上涨，8月当月食品价格涨幅为1.7%，较上月提高1.2个百分点；另一方面，非食品价格涨幅扩大，特别是受房租上涨、暑期旅游旺季影响，居住、交通和通信、教育文化和娱乐等价格涨幅扩大。在上年高基数下，PPI同比回落，1-8月份涨幅为4%，较上年同期回落2.4个百分点。

　　4.值得关注的三大变化。一是房价过快上涨对其他消费存在一定的“挤出”效应。与房地产密切相关的居住、生活用品及服务相关消费支出明显加快，今年上半年增速分别为12.4%、11.7%，较上年同期提高4.1、5.2个百分点，而教育文化娱乐、其他用品及服务消费支出增速分别降至7.2%、7.1%，低于居民人均消费支出8.7%的增长水平。二是失业率有所抬头。今年8月份城镇调查失业率为5%，较6月末上升0.2个百分点，需密切关注贸易摩擦、去产能、环保政策、投资增速回落等变化对就业的影响。三是企业亏损面有所扩大。1-7月，规模以上工业企业亏损企业亏损额同比增长5.5%，较上半年增加1.9个百分点。

　　四季度经济形势展望

　　展望四季度，中国经济下行压力将有所缓解，总体将保持平稳运行。从外部环境看，全球经济近期仍将稳健复苏，但贸易摩擦加大了全球经济运行的不确定性，主要经济体宽松货币政策转向，新兴经济体经济金融脆弱性仍然较高，对全球经济持续复苏带来风险。从国内看，在财政货币政策调整之下，随着地方债发行力度增大，基建投资有望企稳回升。供给侧结构性改革深入推进，产能过剩行业供求关系明显改善，企业经营成本持续降低，企业盈利保持较快增长。产业结构持续优化，新产业、新产品、新业态持续加快发展，居民升级类消费、服务类消费保持较快增长，经济发展质量不断提高。但居民负债增加制约消费加快增长，去产能、去杠杆、环保政策等持续推进不可避免给经济带来一定下行压力，物价涨幅有所上升。预计四季度GDP增长6.7%左右，比三季度回升0.1个百分点，全年增长6.7%左右，比上年回落0.2个百分点。

　　1.从需求侧看，出口见顶放缓，进口保持较快增长。四季度中国外贸面临的不确定性较大，既有贸易摩擦冲击，也有全球经济和贸易周期性趋缓的影响。美国于9月24日起，对原产于中国的2000亿美元商品加征10%的关税，并将于2019年1月1日将加征关税税率上调至25%。这一规模远大于前期的500亿美元，四季度出口可能因此受到一定影响。同时，WTO报告显示，三季度全球贸易景气指数为100.3，较二季度的101.8继续下滑，逼近荣枯线。三季度以来，欧盟制造业PMI延续今年持续回落势头，新兴市场贸易又受到严重的汇率动荡冲击。在四季度美欧进一步收紧货币政策的背景下，全球贸易景气放缓会影响中国出口。政策变化将对进口增长形成支撑。随着财政加快支出进度、基建投资发力，上游产品进口数量和大宗商品价格将加快上升。同时，首届进口博览会将在四季度举办，一大批进口订单的签订也会助推进口平稳增长。

　　消费增长难有明显改善。一方面，四季度政府“十大扩消费行动”持续推进，新个税基本费用减除标准提高，居民可支配收入将有所增加，这有利于促进消费潜力释放。但另一方面，近些年随着居民购房增加、消费习惯变化，居民负债明显增加，近三年1-8月份居民新增贷款平均为4.7万亿元，远高于2013-2015年同期2.6万亿元的平均水平，这会对消费增长形成制约。预计四季度消费增速将略好于三季度，但仍将弱于上年同期。实物消费品中，受汽车购置税优惠政策退出影响，占比较大的汽车消费增速仍将放缓。与此同时，网上零售、升级类商品、服务类消费仍会保持较快增长。

　　投资增长有望企稳回升。一是四季度基建投资将企稳回升。近期地方政府债券发行加快，7、8月份共发行1.64万亿元，超过上半年发行总额。7月31日中央政治局会议提出要加大基础设施领域补短板力度，财政支出进度将有所加快。这有助于保障基建项目投资资金。二是由于工业企业盈利保持较快增长，政府推动疏通货币政策传导机制，鼓励金融机构支持实体经济融资，预计制造业投资增长将继续改善。三是房地产投资保持较快增长。虽然房地产政策严调控趋势未变，相关融资也持续收紧，但房价上涨预期仍在，一些去库存较快、需求较旺的地区进入补库存阶段。

　　2.从供给侧看，工业生产将小幅回升。一是财政金融政策将协同发力，加大对实体经济支持力度，财政将聚焦减税降费，金融政策将注重疏通货币信贷政策传导机制，企业营商环境改善。二是宏观政策有所放松，基建投资企稳回升，内需或有所改善。三是产业结构持续优化，高技术行业、战略性新兴产业仍将保持较快增长，去产能推动钢铁、煤炭等行业产能利用率提升，相关行业增加值增速回升、利润大幅增长。但与此同时，中美贸易摩擦升级将影响出口增长，可能对相关工业企业造成一定冲击，去杠杆、环保政策等持续推进短期仍会影响工业生产。综合来看，预计四季度工业增加值增长将较三季度有所回升。

　　3. CPI涨幅扩大但整体可控，PPI涨幅持续回落。四季度食品价格或仍将回升。受加征关税、局部地区出现霜降影响，大豆价格将有所上涨；猪瘟疫情扩散也将使得猪肉价格延续涨势；近期台风引起多地降雨，也会推动食品价格上涨；美国对伊朗制裁存在不确定性，原油价格存在上涨压力，输入性通胀压力或有所加大。同时，人力成本上升、房租上涨等也会带动消费物价上涨。预计四季度CPI涨幅将继续扩大。但考虑到需求难有明显改善，货币环境不会明显放松，通胀将相对可控。在去产能、环保政策落实推进下，相关工业产品价格或维持高位，但考虑到上年高基数，PPI涨幅将总体延续回落趋势。

　　宏观经济政策取向

　　当前，中国经济运行总体稳定，但也出现了一些新问题、新挑战。按照7月31日中央政治局会议部署，为推动经济高质量发展，下一步宏观政策将更加注重各项政策的协调配合，合力做好“六稳”工作。

　　1.稳就业：六稳之首，确保就业形势稳定。当前中国就业形势总体稳定，但去产能、环保要求提高、中美贸易摩擦加剧等可能带来一定就业压力，经济结构调整升级也伴随就业结构性调整压力。一是保持宏观经济稳定，避免大起大落。二是摸清就业变动情况，加强对各区域相关重点行业、重点人群就业状况的动态监测。对因贸易摩擦、市场萎缩而出现暂时困难的企业，引导金融机构与企业共度难关。三是对于受去产能、贸易摩擦影响的失业人群，做好转岗培训、再就业培训、失业生活保障等服务，确保就业形势稳定。四是发挥积极财政政策和稳健货币政策合力，进一步推动减税降费措施切实落实到位，确保社保费现有征收政策稳定，引导资金流向实体经济领域，更好地推动实体经济发展。

　　2.稳金融：政策调整促进“宽货币”向“宽信用”的传导。未来既要继续管好货币供给总闸门，坚定做好去杠杆工作，又要把握好监管政策实施的力度和节奏，促进资 度，引导市场流动性合理充裕。四季度，在地方债券发行提速背景下，资金需求上升推动利率走高，需要加大公开市场操作力度，保持流动性合理充裕。二是疏通货币政策传导机制，引导资金向小微企业、绿色经济等国民经济的薄弱环节流动。继续落实小企业信贷利率减免等优惠政策，增强银行发放小微企业等贷款的内生动能。适度调低地方债券风险权重，引导金融机构增配地方债，解决好基建投资的资金来源不足问题。三是稳定金融监管政策，维护金融和社会稳定。一方面，对现有出台的监管措施，要加强“回头看”，评估取得的效果及存在的不足，促进影子银行业务平稳过渡。另一方面，持续开展打击非法金融活动和非法金融机构专项行动，对当前频繁出现的P2P平台“爆雷”事件，要强化监管，依法保护投资者权益，维护金融和社会稳定。

　　3.稳外贸：探索贸易摩擦补偿机制，推进更高水平贸易便利化。贯彻落实“稳外贸”工作方针，提升贸易便利化水平。一是加强贸易摩擦影响检测，建立对受影响外贸企业的补偿机制。加强摸清涉美市场出口企业动态监测，关注对美加征反制关税对相关进口企业的影响。二是对受国际市场冲击较大，但仍有发展前景的重点优质企业予以适当倾斜政策，帮助企业度过暂时困难，积极开拓多元化出口市场，降低对美国市场依赖度。三是继续深化外贸“单一窗口”、无纸化通关、“一单通关”等贸易便利化改革，在进出口环节收费、通关时间、通关成本等方面向国际一流水平对标看齐，让外贸企业减负前行。四是根据企业综合税负成本考虑降低出口退税率，加快出口退税进度，降低出口查验率，加大对外贸企业尤其是中小企业信贷投放。

　　4.稳外资：营造宽松有序的外商投资环境。一是加快制定出台《外国投资法》，给外资企业提供更好的法律权益保护，在知识产权、产业政策、公平执法等方面保障外资参与市场竞争，向全球投资者展示一个稳定、法治的中国市场，使中国继续成为外国企业投资的首选之地。二是借鉴世界银行等国际机构经验，结合中国实际情况，引入国际第三方评估，建设全国统一标准的营商环境评价体系，客观分析各地在打造一流营商环境方面存在的薄弱环节，打造稳定公平透明、可预期的外商经营环境。三是尽快推出海南自由贸易港总体方案，加速推进中欧投资协定、中日韩自贸协定等重要谈判，争取早日达成一致，进一步扩大外资市场准入。

　　5.稳投资：聚焦投资效益和效率，促进向高质量投资转型。要发挥好投资对改善供给结构的关键作用，助推投资效益和效率提升。一是规范发展PPP，发挥政府投资的引导作用。未来，应进一步明确政府投资范围，建立定期评估调整机制，不断优化投资方向和结构，合理安排政府投资方式。二是拓宽投资资金来源，畅通投资项目融资渠道。发挥大中型银行的“头雁”效应，加大在建项目信贷投放力度，合理确定实体经济利率，带动社会融资成本下降。推进债券市场创新，丰富债券品种，支持重点项目发行债券融资。三是支持投资下滑地区转型，促进区域投资协调发展，给予投资下滑过快地区更多关注，在区域政策、产业政策上适当倾斜。鼓励中西部地区省份改善本地产业转移承接条件，有序引导东部地区产业加快转移。

　　6.稳预期：未雨绸缪，防范外部冲击对金融市场的扰动。未来一段时间，市场预期存在非理性变化的可能。从外部看，中美贸易摩擦、主要经济体货币政策分化、新兴市场金融动荡等外部冲击事件仍将持续发酵，加剧了金融市场运行的不稳定性。从内部看，部分经济主体对经济去杠杆的阵痛准备不足，一旦部分经济指标走弱，悲观预期增加。未来需要把稳预期工作放在更加重要位置。一是未雨绸缪，防范外部冲击对金融市场造成过大的冲击。做好政策预案，隔断美联储加息、中美贸易摩擦演化升级、新兴市场金融市场波动对中国的冲击，管好资本流动，传递维护汇率稳定信心，引导人民币汇率预期保持稳定。二是稳定市场预期，增强投资信心。以更大的勇气实现对内对外的同步开放，以更加便捷、高效、公平的营商环境稳定投资者信心，增强对境内外投资者的吸引力。三是金融要支持实体企业稳投资、稳就业。实体稳是金融稳的前提，金融稳是实体稳的保证。商业银行要发挥信贷支持对经济增长的牵引作用，支持实体经济盘活存量，优化增量，确保信贷投放的连续性、稳定性，促进实体企业的投资意愿和投资能力稳步增长。

　　（课题组组长：陈卫东，副组长：宗良，成员：周景彤、李佩珈、高玉伟、梁婧、盖新哲、范若滢、李赫）

　　中国银行国际金融研究所课题组

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