上市房企：高负债≠高风险，为什么？

　　在某种程度上，房产既是消费品也是投资品，是一种依靠借贷和杠杆来生产和买卖的强金融属性的产品，因此在房地产持续调控的严厉环境下，人们通常认为，高杠杆、高资产负债率的开发商具有更高的风险。那么，究竟是不是这样呢？

　　传统财务理论告诉人们，资产负债率是衡量企业健康与否的重要财务指标。过高的资产负债率意味着企业债务负担严重，财务压力大，风险也大。

　　对大多数公司而言，资产负债率低意味着公司的财务成本低，风险小，偿债能力强，经营稳健。因此为了保证资金能顺利收回，债权人通常倾向于投资负债率低的公司。

　　但如果依此来判断房地产企业，这就是一种简单粗暴的方式。实际上，高负债率并非是判定开发商处于高危境地的充分条件。

　　上市房企平均负债率62%

　　《投资者报》数据研究部统计了所有中国内地以房地产为主业的上市公司，共计160家，其中A股的企业142家，香港上市的有18家。我们对这160家房地产公司的负债率进行统计排名，并列出了负债率最高的前50家公司。

　　东方证券一位房地产行业分析师告诉《投资者报》记者，对房地产企业而言，预收账款占流动负债的比例很大，而净负债率是有息负债和货币资金的差额与股东权益的比值，所以相比负债率，考虑到预收账款影响的净负债率能更准确地衡量地产公司的负债情况。

　　然而，由于我们无法取得香港上市公司的预收账款数据，所以，我们在统计中采用的负债率均未考虑预收账款因素。况且，在国内，对房地产企业的负债情况考量，一般也不会剔除预收账款。

　　本报统计显示，2012年，160家内地上市房地产公司的平均资产负债率达到62.20%，营业总额为8481亿元，净利润为1100亿元，融资总额4838亿元，信贷总额4612亿元。

　　其中，高新发展(000628.SZ)的资产负债率以93.60%排在首位。而行业龙头万科（000002.SZ）的负债率也达到了80%，其去年营业收入1031亿元，融资总额504亿元，信贷总额474亿元，三项数据都是房地产企业中最高的。

　　在上市房地产企业负债率前50家中，A股上市公司有47家，港股3家。从数据上来看，这50家公司2012年的资产负债率平均高达80.66%，平均销售毛利率33.56%，销售净利率9%（统计中涉及的净利率，均采用扣除非正常性损益后的净利润计算）。

　　最近三年，房地产公司的毛利率起伏不定，与2011年的36.45%相比下滑了近3个百分点，但较2010年的31.54%相比又有所上升。我们相信，这与2012年房地产市场在强力的宏观调控下行业低迷有关，房地产商在提高销售回款的同时，一定会牺牲一定的毛利率。

　　从所有制来看，前50家上市房企中民营企业25家，国企21家。2012年房地产行业地方国企平均销售毛利率为32.84%，同比下滑8%；央企平均销售毛利率为38.16%，同比下滑13%；民企的平均销售毛利率为35%，同比下滑6%。

　　高负债不等于高风险

　　看到房企这般的“债台高筑”，不论是购房者，还是投资者心里都难免落下阴影，给企业投去不信任票。现在需要思考的是，高负债率是否就是高风险企业？

　　回答是否定的。

　　试想，即便一家房地产企业负债较高，但如果它能拥有良好的存货周转率，就意味着企业销售速度提升，房源不易堆积，资金回笼速度较快，那么企业也不会存在很高的风险。

　　而之所以企业能实现资金的快速回笼，靠的是良好的运营能力，包括拿地、产品设计、质量控制、营销策略、售后服务等等，都是衡量的依据，而这些与该公司是否高负债率没有关系。

　　因此，仅凭高负债并不能说明该开发商一定正处于高风险之中，我们还需要对公司的运营能力进行评估。毫无疑问，对财务杠杆进行合理利用，避免财务风险的同时提高回报率，是上市公司的持续经营之道。

　　我们相信，良好的运营能力一定会体现在公司盈利和与盈利相关的财务指标中，最核心的就是销售毛利率和净利率。毛利率代表了产品的定价与成本之间关系，反映的是公司对产品的成本控制、定价策略和销售策略，而净利率则在此基础上体现出公司对费用支出的控制能力，包括销售费用、管理费用和财务费用，当然了，对于一些不常见的损失也体现在其中。

　　毛利率是净利率的基础，没有足够大的销售毛利率便不能形成盈利。销售毛利润率能够让企业家了解产品的盈利趋势，净利率则直接说明了企业经营的最终成果。净利率高，企业的经营效益就好；反之，企业的经营效益就差，它是衡量一个企业经营效益的主要指标。

　　于是，我们分别对毛利率和净利率进行分档，由此评价一个房地产企业的运营能力，按从高到低给出☆☆☆到☆的评级。

　　具体为：对毛利率不低于行业平均水平，而净利率高的房企给予运营能力☆☆☆的评级，对毛利率和净利率均排名殿后的企业给☆，毛利率较高但净利率殿后也同样为☆，说明公司的内控能力较弱。而毛利率和净利率均相对中庸的企业则评为☆☆。

　　评估结果显示，负债率排行前50的房地产上市公司中，运营能力☆☆☆的有17家，☆☆的16家，☆的15家。可以看出，即便这些企业的负债率都很高，但运营能力的分布相对均匀，说明高负债率的房企并非往往是经营状况不佳的公司，也并非就没有优秀的盈利能力。■

　　《投资者报》记者 江欢