虚假诉讼实现股权易主 规避监管规则曲线借壳

　　A股市场并购重组风起云涌，上市公司改弦更张屡见不鲜。不过，有一条更快捷的隐秘路径易被忽视——债务诉讼引发的股权易主。

　　曲径通幽之处必有利益裹挟，这些巧设的局中局蒙蔽了投资者的眼睛，亦给监管部门提出了一道难题。

　　真假官司

　　股权司法划转，这种在资本市场似是稀松平常的“以股偿债”行为，其实暗藏蹊跷。

　　7月31日，湖北金环披露，因相关债务纠纷已解决，京汉投资集团解除了对公司大股东湖北嘉信集团所持16.38%股权的质押。这也意味着，京汉集团将正式入主湖北金环。

　　这是今年A股市场因债务诉讼引发易主案例中的一例。

　　6月初，湖北金环原实际控制人朱俊峰、胡爱珍夫妇与京汉投资就借款纠纷案达成调解协议：朱、胡夫妇以其所持湖北嘉信投资集团100%股权（湖北金环原大股东）抵偿欠付京汉集团的2.08亿元及利息。由此，公司实际控制人由朱俊峰变为京汉集团的实际控制人田汉。

　　往回追溯，这笔2.08亿元的借款形成于2013年12月19日，借款期限为两个月，由嘉信投资100%股权、湖北金环16.38%股权作为质押担保财产，因借款逾期未还，引发司法纠纷。“两个月很短，借款方应对还款能力有比较充分的预估，不至于出现无力还款被动转让控股权的局面。”有私募人士分析称，除非是双方有意为之，在台面上演一出戏，从而实现控股权的交接。

　　仔细梳理，疑点更多。朱俊峰是2013年12月通过受让股权变为湖北金环唯一实际控制人的，此前公司的实际控制人为朱俊峰和蒋岚两人。当时，朱、胡夫妇受让湖北金环控股股东嘉信投资100%股权时的协议价格为2.18亿元；且朱俊峰承诺，所持股份在收购完成后12个月内不进行转让。

　　需要注意的是，根据2013年12月7日的权益变动报告，转让股权涉及的2.18亿元资金当时尚未付款，“具体付款时间及方式由双方另行订立补充协议”。而在2013年12月19日，朱俊峰即向京汉集团借款2.08亿元，且借款半年后实际控制人就发生变更。看起来，这应是朱俊峰成为公司唯一控制人甚至更早前就已布下的局。

　　类似的“穿帮”案例还有ST天龙（现山水文化）。2013年，绵阳耀达在得到法院划转ST天龙股权的同时，将其中一大部分股权转手抵债给了第三方中铁华夏。但此后山西证监局约谈上述两方得知，双方所签的借款合同实际上并未履行，中铁华夏仍未向绵阳耀达提供合同约定的1.056亿元借款。借款未动、股权先行，证明上述“纠纷”完全是双方商洽好的一次“计划”。

　　“为达到资本运作的目的，虚假诉讼已是一种流行手段。法院不会去查当事人的债权债务关系是否真实，毕竟一个愿打一个愿挨，还能拿出具有法律效力的合同，所以‘纠纷’是否是虚构很难判断，通常只有当事双方自己清楚。”某资深律师对记者表示。

　　司法魔力

　　真案件，假债务——这是资本市场上一些虚假股权诉讼的实质。其呈现的一大特点是：案件从受理到执行过程十分“高效”，有的上市公司从披露案件到“易主”，甚至不需半年。

　　国浩律师事务所一位律师告诉记者：“股权划转这种民商事案件正常情况从诉讼受理到判决全过程可以在三个月内完成。更短的十天半个月也可以，甚至隔天出来都行，只要双方没有争议，法官又马上能处理就行。”

　　“一般来讲，这种股权司法划转会找一家对双方有利的法院并托付给熟悉的法官，这样案件很快就能判完。”有保荐人对记者直言。

　　除了时间短，司法划转核心的“魅力”在于其法律效力高于证监会规定及其他行政审批，故可绕过相关行政部门的监管。

　　仍以ST天龙为例。2013年1月，公司原控股股东青岛太和协议约定将所持ST天龙股份以2亿元转让给绵阳耀达，但青岛太和所持股份是2012年6月刚从金正数码抵债1.53亿元而来。根据《证券法》规定，“收购人持有的被收购的上市公司股票，在收购行为完成后12个月内不得转让”。因此导致2013年3月青岛太和与绵阳耀达终止股份转让协议。

　　但其后，借助司法通道，绵阳耀达将部分ST天龙股权抵债给了第三方中铁华夏，规避了限售期的约束。

　　“司法划转是很多控制人卖公司时会考虑的一种方式，主要是为了规避未满限售期的问题，毕竟证监会的规定低于司法效力。”保荐人对记者坦言，“但现实中，这么做的公司也有顾忌，因为这相当于挑战证监会的监管。”

　　此外，在股权诉讼中，很多公司的原控制人为了抵偿2～3亿元的债务就将控股权拱手相送，参照壳资源行情，走司法程序着实“优惠”不少。比如，中发科技的原控制人“中发系”以股抵债交出上市公司控制权时，公司原大股东三佳集团持有中发科技2 707.33万股，占总股本17.09%，单以股权变更前的股价12.43元计算，对应市值超过3.36亿元。股权变更后，由葛志峰实际控制的上海宏望持有三佳集团70%股权，由此对应的持股市值约2.36亿元，但实际只“抵债”约1亿元，仅有其市值的四成多。

　　而不少借壳案中，借壳方溢价受让上市公司大股东所持股份，或者通过其他方式支付隐性对价即“壳费”的案例比比皆是。一位不久前刚刚主导了借壳的上市公司董秘坦言：“目前壳费的行情在4亿至6亿元之间。”从壳费的角度看，上述欠债式易主的案件显然背离了商业逻辑。

　　“司法划转的股价肯定跟二级市场存在巨大差异，这样需要缴纳的税款也会更低，所以避税是司法划转的另一大‘好处’。不过，为保证卖方总收益不变，买方会再通过其他的途径私下补偿。”律师一语道破此中玄机。

　　借壳 逃债

　　其实，规避限售期、避税等目的尚属表象，股权诉讼还有更深层次的运作逻辑。比如，为了规避“创业板不得借壳”的规定，有公司开始尝试走司法渠道实现“曲线借壳”，另有公司借司法通道转移资产，逃避追债。

　　创业板公司天立环保刚刚上演了一出股权划转的“好戏”。

　　公司5月16日宣布，今年初，实际控制人王利品、周冬英夫妇因个人投资等原因，欠付北京神雾旗下万合邦公司债务本金合计4亿余元。因到期无力清偿，万合邦向绍兴仲裁委申请仲裁。5月15日，仲裁委裁定扣划王利品所持天立环保5 713万股权（占比19.79%）至万合邦名下。由此，北京神雾获得实际控制权。

　　蹊跷的是，此前，北京神雾在创业板上市的计划已筹备多年，并在今年4月完成了证监会意见反馈，排队上会，但5月初突然终止。尽管此次与天立环保未进行重大资产重组，但北京神雾的来意不言自明。当上大股东后，北京神雾和公司除王利品之外的两名股东签订了一致行动人协议，进一步稳固控股权。

　　玄机在于，北京神雾与天立环保属于同一行业，可用业务整合替代借壳重组中的资产置换和大比例购买交易，从而满足主营业务没有发生重大变化，并具有可持续盈利能力等条件。

　　“证监会有关借壳标准的明文很少。”保荐人对记者表示，一般来讲，如果交易完成后上市公司的实际控制人和主业双双发生变化，且新的主业是新实际控制人原来旗下未上市的资产，才会被认定为借壳。此外，构成借壳的注入资产在时间上是有限制的，即“在12个月之内”的累计计算，也就是说，如果想规避借壳，可以将分步注资间隔得久一点。

　　“通过诉讼进行股权让渡还有一个特点，就是让别的债权人讨债无门了。”律师称，有的公司借此实现资产保全。

　　按照法律规定，“人民法院在审理案件过程中，股权持有人或者所有权人作为债务人，如有偿还能力的，人民法院一般不应对其股权采取冻结保全措施。”这意味着，走到“以股抵债”的地步，债务人已没有现金和其他固定资产的偿债能力了。也可以说，司法划转对身负多重债务的人来说，是个暂时“躲清静”的方法。于是，有的公司或实际控制人为了逃避债务，事先与关联方虚构债权债务关系，将公司股权先转至关联方名下，逃避追债。

　　资本逐猎

　　除了法院强制拍卖，还有一种解决手段是自行协议转让。这样，事态就不会因为各路资本竞逐而“失控”，相反却成为更多“玩家”竞逐的资本游戏，再加之二级市场股价炒作，最终从“游戏”中分羹的赢家不止一个

　　值得注意的是，在上述多个债务纠纷中，包括ST天龙、湖北金环等多个案件的原被告双方均选择了和解的方案，和平让渡股权。一名专做股权并购的律师分析称，如果原告拒不还债，法院有权将质押的股权强制拍卖。“但这种情况下，股权很可能被第三方高价拍走，控股权旁落，事态便会超出可控范围。”

　　因此，除了法院强行拍卖，还有一种解决手段是自行协议转让。这样，事态就不会因为各路资本竞逐而“失控”，相反却成了更多“玩家”竞逐的资本游戏，再加之二级市场股价炒作，最终从“游戏”中分羹的赢家不止一个。工大首创的案例就颇典型。

　　回溯该案，2013年6月，工大首创原董事长龚东升旗下八达集团所持的公司3 520.48万股流通股（占总股本15.69%），因与建行哈尔滨工大支行的股权质押合同纠纷而被法院冻结，原定冻结期两年。2014年1月19日，法院下发裁定书准许被执行人自行变卖所持的上述全部股票。1月24日，八达集团与案外人泽添投资达成股票转让协议，以每股9.1元的价格成交，总变价款为3.20亿元。由于泽添投资的背景为私募大佬泽熙，使公司股价大为“振奋”。

　　从时间上看，1月19日至24日还不满一周，八达集团竟完成了从收到法院自行变卖裁定和找到买家的全过程。记者采访获悉，其实，围绕该部分股权的博弈十分激烈，有二三十家机构“参战”。

　　长城汇理旗下基金——杭州玖立汇理亦是竞争者之一。长城汇理并购基金首席执行官宋晓明对记者透露，去年底介入工大首创时设定了两套方案，第一套方案是通过收购八达集团持有的上市公司股权成为控股股东，第二套方案则是选择在合适时机战略性退出，今年1月下旬，包括长城汇理在内，多家机构与八达集团在哈尔滨进行了反复沟通、谈判；2月，泽熙收购工大首创，长城汇理在获得37%投资利润后退出。

　　“可以看出，早在股权变卖之前，已有不少资金知悉了这些信息，提前买入股票，可进可退，从中渔利。”市场人士分析称。

　　文 李娜