银行理财破解刚兑

　　随着利率市场化的加速推进，当前银行理财产品的高收益保障面临挑战。因此，银行理财业务的当务之急是打破银行理财产品的隐性刚性兑付，彻底消除其隐含的风险点。

　　中国商业银行理财业务已经走过10年的历程，2014年理财资金余额约为14万亿元，自私人银行2007年出现以来，私人银行管理的资产规模也超过4万亿元。尽管规模发展速度很快，但是利润贡献度仍然有限，随着银行业务的转型，这类中间业务将越来越重要，其利润贡献度将不断提升。在当前政策和经济环境下，理财业务向资管业务转变已是下一步发展的方向，新的监管规则明确商业银行理财业务回归代客理财、理财资金服务实体经济的基本原则。

　　数据显示，尽管最近几年，中国商业银行理财资金账面余额继续保持较快增长势头，但总体来看，银行业理财资金余额占总资产的比重较低，国内平均水平为6.75%，而同期国外商业银行的占比都在30%以上。招商银行理财资金余额占比最高，约为19.8%，由此可以看出，中国商业银行理财业务发展仍有很大的空间。

　　理财资金曲线入市

　　根据最新的《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》的要求，理财资金服务实体经济是国家支持实体经济的一大基调，在这一精神的要求下，银监会鼓励商业银行设立直接融资工具，对接企业融资需求。目前商业银行理财资金投资于实体经济主要通过以下直接或间接的方式：债券、非标准化债权类资产、部分权益类资产、理财直接融资工具、信贷资产流转项目、商品类以及部分其他资产。数据显示，目前理财资金投资商业、金融等服务业较多。

　　随着利率市场化的全面推进，银行吸收存款的难度逐渐加大，另外，随着中国融资体系正从间接融资向直接融资的转变，拥有巨大容量的银行理财资金池在融资体系的结构性变化中该发挥怎样的作用，其一举一动值得市场关注。

　　目前监管层对于商业银行理财资金入市问题持谨慎态度，并不断要求银行理财资金服务实体经济。最新的《征求意见稿》对银行资金入市做了如下规定：理财资金投资不得有以下行为：第一，投资于境内二级市场公开交易的股票或与其相关的证券投资基金；第二，投资于未上市企业股权和上市公司非公开发行或交易的股份；第三，对于具有相关投资经验，风险承受能力较强的高资产净值客户、私人银行客户及机构客户的产品，不受本条控制。

　　另外，考虑到银行资金通过券商、信托等通道入市的可能性。《征求意见稿》规定，理财资金运用应以直接投资为主，确实需要利用通道投资的，原则上仅可嵌套一级通道业务，杜绝多重嵌套的投资模式。进一步约束银行理财资金入市。

　　实际上，在《征求意见稿》尚未出台之时，银行理财资金已经通过各种间接的渠道变相进入资本市场。在当前情况下，银行理财资金入市主要通过和各种金融机构的合作以曲线渠道的方式进入。

　　第一种情况是投资券商两融受益权，券商两融受益权一般都有高质量的资产作保证，风险较低，收益率较高，是银行、基金、资管青睐的投资品种。但是目前监管条例规定不允许银行使用表内资金投资券商两融受益权，但是表外资产不受约束。

　　据估计，银行理财资金投资两融受益权规模约为3000亿元，在近期股市行情持续走强的情况下，券商融资需求也在增加，未来银行理财资金投资于两融受益权的规模将随着股市的走强而扩大，需要警惕的是监管层对于股市高杠杆的严格控制。

　　第二种情况是投资伞型结构信托，即由银行发行理财产品认购信托计划优先级收益权，获取优先固定收益，融资客户认购劣后收益权，根据证券投资信托的投资表现，获取剩余部分收益。优先级买入方主要为银行，劣后级投资者主要为私募和高净值股票投资者，伞型结构信托杠杆的最低为1：2，最高为1：5。

　　数据显示，目前伞型结构信托规模约为1500亿元，因此，粗略估计银行理财资金通过伞型结构信托入市的规模约为750亿元到1250亿元，虽然目前整体规模不大，但是发展速度很快。近期部分地区证监局开始叫停新增伞型信托，表明监管层对于股市杠杆的担忧，未来这一块杠杆资金的风险仍不容忽视。

　　第三种情况是二级市场股票结构化投资产品，银行筹集资金作为优先级，财务投资者作为劣后级，二者形成资产管理计划，进行二级市场买卖。这一产品和伞型结构信托类似。

　　第四种情况是银行可以与基金公司合作，借道QDII设计境外SPV模式，投资于目前的国企混合改革。

　　第五种情况是PE二级市场基金，首先，银行募集资金投资资产管理计划，与基金公司引进的投资者共同组成PE二级市场基金，前者为优先级，后者为劣后级。此项目募集时间较长，一般为1-3年。

　　刚性兑付如何打破

　　自《征求意见稿》出台后，媒体和金融业主要的关注点包括“打破刚性兑付”和“允许商业银行以理财产品的名义开立资金账户和证券账户等相关账户，鼓励资产产品开展直接投资”。而且，2015年《商业银行法》的即将修改，也有可能对这些方面进行重新立法，这或许为银行理财业务发展带来新的机遇。

　　在当前情况下，中国商业银行理财产品仍以封闭式非净值型为主，截至2014年12月底，其规模占比已经接近80%，这种封闭式非净值型理财产品主要有两个风险，一是信息不透明，二是经常存在刚性兑付的情况。正是由于这种风险的存在，常常使得银行和客户发生理财产品的纠纷。

　　纠纷发生的原因，一方面是投资者缺乏相应的投资知识，传统的思想使得投资者在购买银行理财产品时，对理财产品的购买条款理解不足，误以为银行理财产品预期收益率就是保证收益率，在收益率不及预期甚至出现本金亏损的情况下，就会出现投资者与银行的纠纷；另一方面是银行在开展理财业务时也存在不尽职的情况，投资者教育不到位，在理财产品投资收益率不及预期甚至出现本金亏损的情况下，银行为避免纠纷也多做出兜底等刚性兑付的行为，投资者也会不再关注理财产品的风险，将其当作存款一样进行投资。

　　此外，中国长期以来实施利率管制和高利率也为银行理财资金提供了较好的投资收益保障，一旦利率市场化加速，利率降低，银行理财产品当前的高收益也会面临挑战。因此，银行理财业务要步入正常的发展渠道，当务之急是打破银行理财产品的隐性刚性兑付，彻底消除其隐含的风险点。

　　而打破银行理财产品刚性兑付的重要措施之一，就是实现理财产品的净值化。数据显示，截至2014年6月30日，银行理财产品中非净值化产品占比为94.87%，净值化产品占比为5.13%。净值化产品有利于提高理财资金投资的透明度，有利于投资者理解理财产品的风险。目前，理财产品净值化受到诸如投资品种的限制。

　　数据显示，截至2014年6月30日，理财产品资产约有68.49%投资于债券及货币市场、现金及银行存款，非标债权约占22.77%，协议存款和非标债权由于缺乏良好的流通市场，其风险定价不够成熟，未来改革的方向是资产证券化，为其提供资产定价和交易的平台，促进理财产品的净值化。

　　理财产品向净值型产品过渡，首先要逐步实现理财产品向资产管理产品的转变。2013年10月，部分商业银行开始试点债权直接融资工具和银行发行资产管理计划。通过与理财产品的对比可以看出，银行资产管理计划的主要特点有：定期公布净值、客户承担风险、透明度高。这也是《征求意见稿》新规具体要求的体现，实现理财业务真正回归到代客理财，达到“卖者有责、买者自负”的效果。虽然在试点过程中仍然有一些问题，如预期收益率仍然继续误导投资者，信息披露不完善等，但银行理财向资产管理转变的趋势已不可阻挡。

　　除了向资产管理方向转变外，银行在理财业务尝新方面也可作为，而推行结构性理财产品也是一个重要的趋势。结构型理财产品是将存款、零息债券等固定收益产品与各类金融衍生品组合在一起而形成的新型金融产品。

　　结构性理财产品越来越受到银行的重视，主要有以下三点原因：第一，结构性产品的固定收益投资部分在会计核算上可计入结构性存款，有利于增加银行存款规模；第二，结构性理财产品有助于打破银行刚性兑付，有利于银行理财业务的转型；第三，结构性理财产品从原理上是把高风险和低风险的金融产品组合在一起，满足了中等风险偏好投资者的喜爱。

　　过去十年，受政策套利和监管的影响，银行理财呈现出畸形的发展路径，未来十年，理财产品低风险、高收益的情况一去不复返，银行理财业务回归代客理财、转型资产管理业务已经成为业内和监管层的共识，这既是一种回归正路，也是向更高层次的迈进。

　　但大银行和中小银行以及城商行开展理财资管业务应区别对待，未来十年，大银行在市场中仍将占主导地位，主要以开放式、净值型和结构类为主，其渠道优势、客户优势和信誉优势更加凸显，但产品净值化以后，管理规模大，进而影响收益率将是一大考验。

　　与此相反，小银行具有更好的灵活性，未来资产管理业务拼的是管理能力和投资能力，规模并不是最主要的；小银行的劣势主要是客户渠道和信誉无法与大银行相比，以及产品工具偏少，因此，小银行更需要努力提升投资和研究能力。

　　本刊特约作者 方斐／文