安琪酵母：酵母衍生品是未来增长的重要驱动力

　　市场方面，中信证券分析师秦培景认为目前成长行情进入下半场，优质蓝筹战略建仓期。1）过去几个月，成长板块PEG较低和内生增长见底反弹的逻辑基本兑现，但利率稳步下行+产业政策预期强化依然能支持成长股行情下半场，其特征是硬科技补短板下“自主可控”主线的脉冲主题行情。2）从参与性价比来看，尤其对看长做长的资金而言，前期超跌的绩优蓝筹的参与性价比更高。综合考虑业绩稳定性，优质蓝筹迎来战略建仓期。

　　5月配置思路相对比较清晰：1）政策再平衡修复市场风险偏好，绩优蓝筹的修复空间更大，坚持底仓配置，如银行、房地产。2）“扩大内需”政策导向下，聚焦内需驱动的消费细分领域，注意白马分化，必选优于可选，如医药、家装、食品饮料。3）坚持布局景气向上的细分行业，如火电、农业养殖、油田服务。4）“自主可控”主线被事件不断强化，可以在相关领域精选个股，如半导体、信息安全。

　　市场讨论和期待已久的资管新规总体意见靴子落地，相比征求意见稿有所宽限，部分关键条款明显宽于预期，主要包括：更长的过渡期安排、过渡期内允许发行老产品对接、更灵活的净值化管理要求、针对刚兑相对模糊化的惩罚措施，等等。中金公司认为资管新规是中国利率市场化进程自2012年加速后梳理监管漏洞、升级监管规则基础上的一项制度提升，中长期有望推动中国金融体系更加健康发展。市场此前之所以担心其短期的冲击，主要是担心过渡期短、市场消化过程可能不够平顺。有了这些关键条款的宽限后，市场和实体经济受到的冲击可能会明显小于此前的预期。

　　而业绩层面，A股年报和一季报已经全部出炉。2017年A股公司业绩同比增长18.9%，为近七年来增速最快年份。2018年一季度全部A股业绩同比增长15.8%（金融/非金融分别增长7.2%/24.7%）。非金融板块ROE上行、利润率扩张、资本开支进一步加速。4月份PMI数据是6年以来同期最高读数，表明增长情况可能依然稳健。综合来看，进入五月A股整体市场估值已经明显下降（蓝筹股估值与2016年年初指数低位相仿），增长担心随着四月份数据逐步披露可能会有所缓解，中美贸易摩擦不确定性也可能会有所降低，MSCI纳入A股在即，中金公司认为当前位市场机会大于风险，五月份可能是相对重要的市场机遇窗口。

　　每周金股：安琪酵母

　　本周笔者建议关注安琪酵母（600298）。公司是亚洲第一、全球第三大酵母公司。公司共拥有15条高度现代化的酵母生产线、酵母类产品发酵总产能达到20.3万吨，公司在埃及（1.5万吨）和俄罗斯（2万吨）建立了海外工厂。2018年，公司业绩继续保持稳健增长逻辑支撑点将从原材料成本下滑转向内生酵母需求特别是酵母提取物需求的上升。

　　原材料成本有望持平

　　2017年公司营收增长18.83%，归母净利润增长58.33%。净利润增速远高于营收增速的最重要的原因是原材料糖蜜成本的下降。2015年糖蜜吨价为930元，2016年吨价910元，而2017年全年采购均价为750元，原材料成本下降将近20%。目前来看，南方糖蜜价格从730元上涨至810元，安琪全年国内南方糖蜜采购过半（20多万吨），北方约22万吨、价格下降10%，俄罗斯厂降至100元/吨。南方糖蜜若价格下跌公司将继续采购，反之将由南方联营制糖企业补足，同时去年储备了20万吨低价糖蜜（按一吨酵母需要5吨糖蜜计算，安琪需要采购总共100万吨糖蜜），摊薄今年平均成本，目前来看糖蜜综合采购价格较去年基本持平。

　　酵母需求持续推动业绩增长

　　我国面用酵母的需求与消费者对面包糕点食品的接受程度息息相关。根据广发证券的数据可以看到，2000年以来人均面包糕点食品消费量的增速持续保持在5%以上，峰值接近9%，2014年以来人均消费量增速趋缓，2015年增速为6.4%，人均消费量6.31千克/人，已经超过韩国和台湾，对标日本中国面包人均消费量仍有成长空间。从较为保守的角度来看，面用酵母的需求增长仍将持续，但是推动力度将会逐渐减弱。

　　酵母深加工衍生品中，酵母抽提物（YE）与其他两种鲜味物质（味精和I+G（肌苷酸二钠））相比，其余两者为化工产品，与YE通过生物技术保留的食品天然营养属性相比有明显劣势，长期食用味精会降低正常的人体抵抗力，减少人体对维生素的吸收。同时能在低盐的情况下保持鲜度，也能缓和食品咸味、酸味、掩盖异味，使得低盐健康消费趋势下YE的接受度大大提高。所以我们看到海天味业、李锦记等品牌不断推出高端的YE酱油。从替代味精的角度来看，YE仍然有很大的空间。而在保健品方面，安琪旗下品牌安琪纽是我国酵母源保健品龙头，陆续开发出以营养酵母为原料的即食酵母粉和酵母蛋白粉，富微量元素酵母产品酵母锌、酵母硒、酵母铬，酵母提取的功能性系列产品酵母多糖等国际领先的天然营养健康产品。

　　安琪酵母业务收入2017年保持了12%左右的稳定增长，其中销量9-10%增长，均价2-3%提升（主要来自结构升级）。而衍生品业务增速较快，酵母提取物YE同比+30%，微生物营养同比+40%，保健品同比+60%，动物营养同比+20%，衍生品收入占比进一步提高。2018年公司增长来源仍将延续2017年趋势，在酵母主业保持稳健增长的基础上，继续加大衍生品销售占比。2018年一季度，面用酵母受益于俄罗斯产能的逐步释放，收入增长约18%，YE业务实现了20%以上的增长，保健品方面，维持50%以上的增长。

　　2018年，公司整体营收增速目标为增长13%-18%达到65-68亿的水平，而净利润的增速目标则在30%以上。更高的净利润增速来源于成本更低的俄罗斯产能的不断释放，高毛利的酵母衍生品业务占比的上升。以30%的业绩增速来看，考虑到酵母后续的发展空间，当前对应2018年业绩27倍左右的估值，处于合理区间，可以积极关注。

　　本刊研究员 田闯

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