顺鑫农业：被遗忘的白酒股

　　一、股市动态分析30回顾及简评

　　上证指数上周末收于2333.55点，本周末收于2373.44点，上涨1.71%；股市动态30指数上周末报收754.23点，本周末收于769.39点，上涨2.01%；其中股票组合上涨2.61%。

　　股市动态30指数自2008年1月1日设立以来，下跌23.06%，同期上证指数下跌54.89%。本周股市动态30指数、股票组合均跑赢大盘。

　　随着稳增长基调的出台，发改委也密集批准了一些基建大项目，大银行信贷陡然放量，新一轮汽车下乡和以旧换新启动，多部委正式启动节能平板电视和节能空调的推广等，本周初市场强势反弹。国务院通过核电十二五规划，工信部牵头建立稀土收储机制，第五个国家级新区有望落户大连，发改委澄清不会出台4万亿经济刺激计划等，本周市场政策出台密度很高，政策成为左右市场涨跌的主导力量。中国物流与采购联合会和国家统计局服务业调查中心发布的5月份中国制造业采购经理指数（PMI）为50.4%，比上月回落2.9个百分点，创5个月新低，说明经济仍然不乐观，政府理应出台更多政策刺激经济，近期只是投资层面出台政策多，但财政货币出台不够，后续有望继续降准备金以及降息。全周中小板指数上涨3.57%，创业板指数上涨4.49%，中小盘股指数表现好于大盘股指数。

　　云南城投（600239）公告，公司拟以认购不超过1.75亿元劣后级信托单位参与中投·云城保障房建设基金集合资金信托计划，该信托计划规模不超过人民币7亿元，计划信托资金期限2年。通过信托募集资金来撬动和加快公司土地开发的进度。

　　上海医药新任董事长周杰表示，当选首要做三件事：团队和文化、并购战略、研发投入。上海医药现有的团队和资产来源于三个方面———老上药、上实和收购兼并，为了今后上药的发展，公司团队要共同努力，因此要倡导创新、合作和包容的文化；对于并购战略，反对用现金买收入和利润，所有并购要符合公司的战略；对于研发的投入要持之以恒，改变以往对研发投入欠账的状况，平衡好短期利益与长期发展之间的关系。

　　二、股市动态30指数

　　华侨城10送3派0.6元，股数变为3，978，000股，增加现金165，240元。

　　中国软件10派1元，增加现金45，000元。经过上述调整后现金变为172，201，120元。

　　三、最新评论

　　今年以来，白酒股一直热炒，一线的贵州茅台和洋河股份已创历史新高，二三线的酒鬼酒、沱牌舍得等也早已新高，甚至一些白酒概念股如维维股份、凯乐科技等也热炒一番，而顺鑫农业旗下正宗的牛栏山二锅头，却养在深闺人未识，始终走的不温不火，似乎被市场遗忘。

　　一线白酒在2005-2007年率先复兴，其成长逻辑是量价齐升、稳定增长；2008-2010年，二线白酒随着一线酒的提价其价值逐渐显现，占据一线白酒提价后的主流消费带以及省内天然的市场蛋糕是其复兴的必要条件；当一二线白酒纷纷复兴后，预留出200-500元的价格真空带，为三线白酒的占位提供了空间，还未复兴的区域强势品牌是如今三线白酒快速成长的基础土壤。

　　顺鑫农业白酒业务主要包括北京地区的牛栏山以及内蒙古的宁城老窖。2011年牛栏山和宁城老窖的收入分别为23.8亿和1.15亿，同比增速分别为47%和45%，净利润分别为1.87亿元和230万元，目前牛栏山是白酒业务的主要来源，宁城老窖还处于培育期。

　　在二、三线白酒中，我们选取酒鬼酒、沱牌舍得与金种子与牛栏山进行对比，从产品的收入结构上来看，牛栏山的产品结构优于金种子，略差于沱牌舍得，与酒鬼酒还有较大差距。

　　牛栏山在200元以上的产品收入约为40%，其余大部分集中于10元左右的低端酒，约占40%，另外20%为50-100元价位的中低端酒。酒鬼酒的产品结构比较高端，400元以上的产品占收入的77%，其余23%为40元左右的低端湘泉系列。沱牌舍得200元以上的产品收入占比约55%，40元以下的低端酒占23%，中端酒占22%，在中低端酒的结构上略优于牛栏山。金种子基本集中于低端，100-200元价位的产品仅占10%，其余90%均为100元以下的低端品种。

　　牛栏山的收入规模约为24亿元，远高于沱牌和酒鬼酒，在如此大的规模下，牛栏山仍然保持了近50%的增长速度。牛栏山的毛利率为57%，高于沱牌和金种子，低于酒鬼酒，在产品结构不占优势的情况下难能可贵，显示出强大的地域品牌优势，且毛利率还有上升趋势。

　　公司在净利率方面较其他几家公司为低，原因一是处于快速扩张时期，销售费用支出较大，其次是资产负债率较高，财务费用占比较大。

　　通过上表的对比，可以看到按照目前的销售规模和净利润情况，仅顺鑫农业旗下的牛栏山二锅头就可以支撑目前顺鑫农业的市值，其他业务相当于白送。如果认为酒鬼酒、沱牌舍得、金种子酒目前估值合理的话，顺鑫农业这个正宗白酒股就是严重低估的。

　　股市动态研究部 知行