大盘见底的两大前提

　　本周大盘展开二次探底，此前极为有限的反弹成果顷刻之间化为乌有，深成指创下了新低，沪市2100点也岌岌可危，并创出389亿的地量水平。如果从技术角度理解，似乎有些勉强，但这至少是一个说法或者一个解释，从下图中明显发现，二次探底创新低存在合理性，因为股指要进行突破下降通道上轨的确认走势，以此次下降通道的斜率上看，创一下新低属正常的技术走势。此外，我们重点强调过，历史上的大型底部从来没有整数关口，这是技术上的隐患，现在两个低点都是2100点，感觉还是不踏实，因此，再破一下2100点也并非完全是坏事。

　　此前始自2100点的反弹，总共上涨了70多点，时间也就是6、7个交易日，如此“短命的”反弹，似乎让多头有些不甘心，但我们认为这是必然的结果。可以肯定的是，如此短暂的时间和有限的空间里，市场所累积超跌反弹动力显然还没完全释放。但我们必须承认，这是一次存量资金运作的超跌技术型反弹，每天沪市600亿左右的成交水平说明，场外资金入市意愿极低，没有场外资金的支持，靠存量资金肯定走不了多远。更重要的是，不能有干扰因素，一旦出现利空因素，反弹戛然而止似乎并不奇怪。

　　在本栏的预期中，如果一切顺利，此次技术反弹的空间应该在150点左右，存在上摸双头颈线位的潜力，反弹之后会出现二次探底，并在本月下旬击穿2100点，找到中期底部，展开迎接十八大的行情。但现实是残酷的，券商、保险等权重板块的重挫，导致超跌反弹终止，提前进入二次探底之旅。特别值得注意的是，券商板块下跌的诱因居然来自于民间对中信证券的利空传闻，虽然公司做出澄清，但依旧是于事无补。可以试想一下，一个莫须有的利空传闻都可以把市场打的满地找牙，大盘和投资者信心的脆弱程度可见一斑。

　　很多人会问：大盘什么位置、什么时候才能找到底部？回答这个问题确实很难，我们只能给出思考的逻辑和见底的路径。首先，大盘技术面和估值面已经具备见底的基础，技术角度看，07年6124点以来，大盘已经熊了近五年，09年8月3478点以来已经调整了37个月了，跌幅分别高达66%和40%，应该说从时间和空间角度看，市场具备见大型底部的技术面基础。

　　从估值角度看，股价已经足够便宜，沪深300的市盈率仅有10倍，全部A股的估值已接近历史的最低水平，不足历史平均水平的一半。与此同时，从行业市盈率的估值情况看，所有行业低于历史平均水平，一些行业已经是历史最低（见下图）。但需要指出的是，估值足够低是大盘见大底的必要条件，但绝不是充分条件。比如说，本周浦发银行公布中报，每股收益0.92元，增长33%，股价7块多，动态市盈率仅四倍多，市盈率低的离谱，即使明年业绩跌去一半，市盈率也就8、9倍。但即使这样的股票公布中报后照跌不误，大家可以为浦发银行下跌找出各种各样的理由，也可以把你可能想到的所有利空都加上，但有一点可以肯定，如果业绩仍保持不错增速、市盈率只有四倍的股票还要跌的话，这个市场一定出问题了。

　　通过上述分析不难发现，技术面和估值面完全具备见中期以上级别底部的必要条件，但这不是充分条件。估值面和技术面就在那里摆着，为什么看空市场的舆论占据压倒性优势？这说明市场本身纠错功能已经严重弱化，更没有靠自己本身的力量发动大级别行情的能力。因此我们认为，政策救市和经济见底是大盘见底的两大前提。

　　对于政策救市的必要性和迫切性，我们近期报告反复做出过分析，股市熊成这样，并不完全是市场本身和外围环境的问题，而更多是市场制度性问题。从市场本身而言，确实存在很多垃圾股、绩差股，影响着市场的稳定和投资信心，但一些老的绩差股票的出现与当年股市为国企改革服务的定位有关，新的绩差股同样存在上市审核不严的情况，新股发审本身就是制度问题。近年来股市依旧是上市公司的提款机，发行市盈率上百倍屡见不鲜，上市后全部是二级市场投资者买单，这都是制度的原因。如果说是全球金融环境的影响，那就更说不过去了，A股市场近年来连续熊冠全球，IPO倒是年年世界第一。近期反差更为明显，全球股市都在反弹，唯独A股还是一副熊样子。

　　再比如大小非问题，统计数据显示，2012年以来，先后有796家上市公司共计进行了2631宗减持，减持市值达到了468.5亿元。创业板更是成为减持先锋，今年以来减持金额已经达到了53.2亿元，其中高管减持就达到了16.8亿元。股市如此低迷，大小非依然坚决套现，股市成为名符其实的套现场，这和抢基本上已没什么区别。10月566亿元解禁洪峰将至，届时即使股价低估，想必产业资本恐依然是减大于增，二级市场投资者对此毫无办法，没有制度调整，孰能抑制大小非的套现冲动，员工持股计划想来有名无实，大小非的成本极其低廉，加上成本远低于二级市场的PE、VC，一旦解禁，他们的眼睛基本上是血红色的，这双充满饥渴的红眼紧盯着满盘皆绿的股市。

　　市场已经发生了很严重的信心危机，任何人都不能回避，必须正视这场危机，才能真正解决问题，否则，会发生更大的危机，届时将难以收拾。解决问题的手段只有靠政策，而且必须是实质性、有效性的强力政策。政策的唯一宗旨是保护二级市场投资者的利益，让他们真正在市场当中赚到钱。

　　一直以来，二级市场投资者为股市、为经济建设、为国企改革、为经济转型付出的够多了，他们理所应当获得应有的回报。而现实是这么多年来绝大多数投资者亏损累累，不仅仅是中小投资人，甚至包括绝大多数机构在内，因为投资股市，财富严重缩水，现在人们谈股色变，跌到2100点还有人逃离股市，股市投资者结算资金余额已不足7000亿，持续减少的趋势并未改变，而二级市场的流通市值高达17万亿，我们面对着这冷酷的数字，还不知道问题所在吗？毫不夸张地说，如果不尽快救市，整个证券业存在生存危局的风险。

　　与此同时，改革要让位于市场稳定，一切改革没有稳定的市场基础，是很难行得通的，特别是有关扩容、建立做空机制或者多层次的市场等改革，应该在牛市当中再推出。比如说转融通，现在被加紧推进，浦发银行四倍市盈率都被抛售，现在大规模推出转融通，不知道会不会引发蓝筹股被做空，这不是误解，正是因为制度有缺陷，才会让市场本身的功能失效，市场已经到了下跌不需要理由，甚至是没有理由找理由下跌的地步。比如说：期指建好空头仓位，然后融券做空中石油、中国平安等权重股，结果是现货市场将进一步被期指绑架。这个时候如果不把市场维稳作为首要任务，甚至是唯一任务，那结果不言自明。

　　中国经济与股市从来没有紧密的正相关关系，但在全球经济一体化、股市对外开放的今天，我们相信股市与经济的联系会越来越紧密。从目前股市本质的制约因素上看，经济见底对股市稳定的重要性也是比较大的，如果经济见底信号出现，投资者预期企业盈利不再下滑，至少会产生股价估值修复的动力。虽然GDP下滑趋势依然未改，但我们预期三季度止跌回升的可能依然较大，即使这是阶段性的见底回升，但对市场会产生鼓舞。

　　本周温总理指出，近几个月，特别是7月以来，经济运行正在出现一些积极变化。一是投资、消费稳定增长，内需支撑作用进一步增强。二是东部地区规模以上工业增速在缓慢回升。三是劳动力市场总体平稳。1-7月城镇新增就业人数812万人。四是结构调整成效显现。目前总的是轻工业比重工业好，高新技术产业比传统产业好，区域发展协调性也在进一步增强，反映出结构调整正出现“倒逼机制”的效应。五是物价涨幅继续回落，货币政策运用空间增大。金融对经济的支持作用在加大。

　　政策已经在“预调微调”的口号下进入了一轮新的放松周期。随着通胀的下行，以及经济增长的低迷，政策放松的力度正在持续加大。而基建投资（特别是铁路公路投资）的大幅加快表明政策放松已开始实质性的发力。受到基建投资的拉动，总投资增长正在小幅加快。同时，经济增长的环比增速也在低位企稳，并未进一步恶化，令GDP环比增速在3季度明显回升。如果股市能够提前反映这一预期的话，中报风险释放完毕后，大盘存在转机的可能。

　　乐观地预计，大盘二次探底完成后，有望借助十八大的春风，展开一波次中级以上级别的反弹行情。但真正扭转大盘趋势，只能靠政策救市，三季度如果经济阶段性见底，有助于反弹行情的展开以及拓展向上空间。总之，市场产生底部的前提条件是政策救市和经济见底。马上将进入8月下旬，中报风险进入到最后的释放阶段，进入九月，将是难得的业绩真空期，这有助于股市出现反弹，加上十八大的“助力”以及经济见底的预期，9月行情可以有些乐观的预期。因此，操作上建议在8月下旬逢低布局超跌的绩优成长股，等待9月份的收获。

　　（作者系深圳芙浪特首席策略师）

　　薛树东

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