只争朝夕

　　——2013年1月金融数据简评

　　2013年1月社会融资规模为2.54万亿元，比上年同期多1.56万亿元。社会融资的各组成部分均大幅增长，其中人民币贷款增加1.07万亿元，同比多增3340亿元。货币供给增速回升，1月末，M2同比增长15.9%，分别比上年末和上年同期高2.1个和3.5个百分点；M1同比增长15.3%，分别比上年末和上年同期高8.8个和12.1个百分点。流动性供需两旺、宽松持续。

　　融资总量

　　2013年1月的当月融资总量创出历史新高，比2009年3月的2.2万亿元尚多出3000多亿元。

　　从社会融资规模的类别看，外币贷款折合人民币增加1793亿元，同比多增1941亿元；委托贷款增加2061亿元，同比多增415亿元；信托贷款增加2054亿元，同比多增1807亿元；未贴现的银行承兑汇票增加5812亿元，同比多增6026亿元；企业债券净融资2201亿元，同比多1759亿元；非金融企业境内股票融资244亿元，同比多163亿元。所有融资类别都同比大幅增长，部分由于春节时点差异的影响。而较之上月，则除委托贷款和信托贷款略有下降外，其他融资均快速增长，特别是新增人民币贷款和未贴现银行承兑汇票都出现了翻倍的增长。这表明，在政策放松和经济回升作用之下，流动性供需两旺。

　　从社会融资总量的结构而言，虽然1月的人民币信贷放量使得人民币贷款在社会融资总量中的比重有所提升，但依然没有脱离下降的通道；虽然1月的非金融企业股票融资增长较快，从上月的135亿元增长到1月的244亿元，但绝对量仍然非常低，债权融资占据绝对主导的特征没有改变。

　　信贷投放

　　2013年1月的人民币信贷超出预期再破万亿大关，达到1.07万亿元，若按全年9万亿的信贷规模，则占到了11.89%。这还是在四大行在月末适度控制信贷节奏情形下实现的，表明了融资方的强烈的资金需求和银行的强烈的放贷冲动。经济企稳回升明确，而进一步的扩张冲动也显露无疑。

　　从信贷结构看，企业贷款增长强于居民贷款增长；而中长期贷款增长远远强于短期贷款和票据融资增长，前者比上月增长近5000亿元，而后者比上月仅增长不足千亿元。经济增长含义的信贷结构发生了显著的改善：企业中长期贷款结束去年年末两月的负增长，大幅新增3098亿元，而短期贷款则快速下降1500亿元。企业短期融资与中长期贷款的比例，除去2012年11和12月的负值，依然在下降，这还不考虑很多企业和地方政府日益倚重债券融资作为中长期资金来源的影响。又一个投资周期或将来临？

　　居民部门的短期贷款翻倍增长之外，中长期贷款几乎翻2倍，创下自2010年1月以来的新高。这与房地产市场的量价齐升相吻合。是否提示了新的房地产调控政策，还难以循惯例推断。

　　货币供给

　　1月M2和M1增速都大幅反弹，特别是M1，有基数效应和翘尾因素，也与经济回升、融资增长一致。M2与M1的增长差大幅收窄，而与贷款的增速差继续回升。预计1月的新增外汇占款仍然在千亿元以上。

　　美元兑人民币的远期汇率，在2013年开始重拾升势，有其他国家的量化宽松和贬值政策的影响。预计2013年人民币汇率仍将小幅升值；尽管差额法计算的热钱仍在小幅流出。

　　资金成本

　　宽松的政策和增长的融资之下，2013年1月，各资金市场的价格总体处于回落状态。

　　在央行进一步推出公开市场短期流动性调节工具之后，以及外汇占款改善的作用之下，银行间资金面平稳。

　　信贷市场的利率在2012年4季度总体继续回落。而金融机构的超额准备金率在2012年底超过了3%。银行的放贷能力短期仍然是充足的；降准则并非必须。

　　银行理财预期年收益率在经历了2012年10月以后的上升后，进入2013年持续缓慢回落。温州民间借贷利率则在2013年1月比上月小幅上升。

　　经济政策

　　目前流动性的总量政策看来有些宽松。

　　2010年以来针对房地产价格过快上涨、地方融资平台风险和通胀的紧缩调控，目前看来有改弦更张的迹象，但问题并没有解决，或者只有短期的平息。

　　各种融资方式增长背后是各类金融机构都在选择扩张，可谓争先恐后：一是因为风险并未发生，无论是主动紧缩带来的调控风险，还是经济自身收缩的客观风险；二是关于中国新一轮经济扩张和世界范围内量化宽松、货币贬值的预期在强化，不确定扩张的持续时间和幅度，但抢占先机是理性选择，可谓只争朝夕。2008年，中国试图在全球金融危机中独善其身，最终却在反危机的流动性扩张中独占鳌头；2013年，全球的再一次虚虚实实的流动性竞赛中，还能否独善其身？

　　有必要理解融资结构转变的含义，一者，融资结构转变只是金融改革之表而非其里，金融改革不应只是金融租金的简单再分配；二者，控制信贷从而调低货币增速转而提高融资总量，对于控制通胀和房地产价格是不够的，即使按照货币数量论公式的简单表述，融资总量的增长至少可以提高流通速度，进而增加通胀压力或推升名义GDP。

　　在旧的增长模式下延续负债扩张的老路，金融风险、资产泡沫、和通货膨胀都是潜在风险和约束。短期的加杠杆，使得金融风险包括其中期限错配的风险，都在弱化；资产泡沫的风险在积蓄但短期破裂的风险削弱了；通胀的风险则可能是首先出现的制约因素。

　　中信建投 王洋

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