“央妈”出手“标、本”仍无法根治

　　近两个月来市场关于“钱荒”卷土重来的担忧几乎已经变成事实——12月19日，大额支付系统延迟收盘、银行间现同存违约的传言、隔夜和7天回购利率峰值均突破7%，6月份“钱荒”的几个标志性事件正在一一重演。

　　这也在相当程度上拖累了A股的表现——在QE缩量100亿、几乎所有外盘都以阳线予以正面回应的背景下，处于超卖状态、有强烈技术性反弹需要的A股却仅在12月19日开盘前15分钟略有表现后便一路向下，大盘全天下跌20.5点，两市以1400亿元成交缩量收盘。

　　笔者认为，改革落实情况不及预期为行情向下“之本”，央妈最多能缓解年关资金趋紧之势，但对于明年因IPO扩容及优先股“引资”不及预期带来的资金从紧并无直接效果，更无法弥补改革落实不及预期的“根本”落差，笔者坚持年内已无行情的判断——中央经济工作会议中不乏粮食安全、丝绸之路、生态环保等亮点概念，但整体而言，改革基调有所下降，资金面的压力将叠加政策不及预期的落差，让年内行情再度起势的可能性几无可能。

　　对全面深化改革预期降温不少

　　QE缩量虽然对A股造成了一定负面影响，主要表现在：因为外汇占款派生的货币投放有所减少（加剧“钱荒”局势）；因为美元成本抬升，香港楼市、中概股及海外融资债券等人民币资产价格下跌；新兴经济体受到冲击，中国国内“热钱”出逃……笔者认为，影响A股趋势的主要矛盾，在国内而非海外，QE退市的影响相对有限。

　　事实上，自8月末上海自贸区行情启动以来，笔者便确认，改革政策带来的市场预期抬升，是推动行情的主要驱动力；经济上、下限的提出，则为A股基本面兜了底；而资金面从紧的大趋势，则是制约A股只能在结构上有所作为的根本制约因素。

　　目前来看，自中央经济工作会议以后，市场的改革预期有所降温，而资金从紧压力却有所放大：在中央经济工作会议，我们看到了决策层的焦灼和不安，谈机遇谈的少，谈风险谈的多，谈不确定性谈的多，习总书记在论述国内国际形势时，将传统的“战略机遇期”拿掉，转而谈国内面临的6大矛盾（经济下行压力、产能过剩、结构性就业矛盾、生态环境恶化、食品药品质量堪忧、社会治安状况不佳）、国际四大不确定（新增长点、大国货币政策、贸易投资格局、大宗商品价格的变化方向）。

　　尤其是在党的十八届三中全会会议公报中，市场普遍将“中央全面深化改革领导小组”解读为是与“国家安全委员会”并列的决策机构，但在中央经济工作会议公报中，“政策落实的情况”却是改革领导小组成为了在政治局领导下的执行机构，这令市场本来对2014年充满希望的全面深化改革预期，降温不少。此前因为改革提前赋予A股的估值溢价（不确定风险降低），可能要被重估（“拆弹”成本将被提前暴露）。

　　笔者注意到，在中央经济工作会议之后，实际上不乏政策刺激点，比如丝绸之路、海上丝绸之路，被商务部、发改委反复提及，但市场并不加以理会。而中央农村工作会议召开在即，土地流转、城镇化概念却连续下跌，市场的敏感性已经大幅降低。笔者预计，到明年“两会”前，十八届三中全会带来的政策（预期）盛况都难以回到11月的高度。

　　资金面雪上加霜

　　按市场预期，在QE缩量之后，央行已经立即重启逆回购稳定市场预期，否则就是政策失误。但既然央妈已经出手，我们就暂且抛开已经被市场广泛预期的年末钱荒不谈。按以往惯例，年关之后将是信贷投放高峰，无论是宏观流动性还是市场流动性，都将是一年最为宽裕的时刻。

　　但2014年不同之处在于，1月份将是暂停15个月之久的IPO再度开闸，从800个IPO过会议案中优中选优的首批IPO新股，已被市场人士视为必须争抢的香饽饽。而在12月13日证监会发布了《优先股试点管理办法》中，优先股合格个人投资者的门槛定为500万元，同时必须为上证50指数成分股才有公开发行优先股的资格，这与此前市场预期相距何止十万八千里？非但在很大程度上限制了投资者优先股投资的参与度，还从根本上挫伤了此前市场关于长效资金对冲IPO“救市”的预期——这已经是央妈能力之外的事情，是证监会自己没管好。

　　综合而言，笔者认为，改革落实情况不及预期为行情向下之“本”，央妈虽然出手，但可能连资金从紧的“标”都治不了！我们再次强调12月16日曾给出的结论：改革基调有所下降，资金面的压力将叠加政策不及预期的落差，将使得市场注意力转到因IPO、新三板等“优质资产”供给大幅增加带来的资金分流及二级市场估值下行等利空矛盾上来。

　　邓亮

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