春晖股份内幕交易的硬伤

　　上市公司发生内幕交易，除人为外，多数原因源于公司治理的黑洞，比如股权过于分散，导致企业缺失“主人”；监事会形同虚设，导致内部监督失控；管理者不懂上市公司规则，以及包括所有权、决策权、执行权和监督权等四权模糊，这些因素最终滋养了内幕交易的温床。

　　2014年的资本市场上，将至少诞生首期83家上市公司。这些年轻的上市公司登陆资本市场后，业绩是否迅速变脸、控制人是否迅速变更、股价是否迅速异动，都亟待观察。但，这些新上市公司首先要从已上市公司的过往经历中，汲取经验和教训。

　　去年，监管行动已超过往年，证监会公示的案情发布多达109条之多，其中，被指认“涉嫌内幕交易”及“信息披露违法违规”占了一大半。而这两条“指认”的背后，其实都和公司治理问题休戚相关。

　　以广东开平春晖股份有限公司（以下简称春晖股份）为例，这家公司在去年11月受到证监会行政处罚决定：“认定公司董事长方振颖在公司2012年1月筹划重组期间，泄露内幕信息，构成内幕交易行为，决定对方振颖处以3万元罚款。”从这则处罚中，我们需要反思的是，作为公众公司，如何真正理解不当的“公司治理”对公司的损害程度，以及如何监管管理者行为？

　　事发资产重组时期

　　公开资料显示，春晖股份是一家生产化纤产品的公司，于2000年在深交所上市，但2008年后，一直处于ST（Special Treatment，特别处理）区间波动。其中，在2009年至2010年一度还被戴上“*ST（财务状况恶劣，有退市风险）”的帽子，后来通过变卖资产获得账面盈利，并在2010摘除了“*ST”帽子，但2011年又再亏损。更为险峻的是，如果2012年再次报亏，春晖股份不仅要再次戴上“*ST”帽子，还有退市之虞，此时，春晖股份试图进行资产重组，以摆脱困境，而被证监会去年所决定的两条“指认”，正是发生在这一期间。

　　从“春晖股份内幕交易全情（下表）”中可以看到，春晖股份不仅在2012年重组失败，而且还在这一过程中，发生了内幕交易和信息披露的违法违规行为，第一大股东和董事长分别受到行政处罚。但是，由于没有确切证据，我们不能认为春晖股份的大股东和董事长有意“作恶”，但从公司治理结构和监管角度分析，春晖股份实际存在四个不明。

　　公司治理四个不明

　　股权结构不合理，实际控制人不明。尽管，春晖股份的第一大股东是鸿汇投资的老板江逢灿，但他占股只有12.15%，第二、第三大股东分别是开平市地方国资控股企业，合计持股比例12.79%，另外，前十大股东合计持股是30.4%。可见，第一股东对于春晖股份来说，只是名义，而且春晖股份非常分散。

　　春晖股份股权结构分散的弊端就是，容易造成决策效率低下或决策流于形式，使得公司发展战略难以快速统一意见和有效实施。从一位股民在网上针对春晖股份经营管理问题，提出个人的意见（时间是2013年09月11日）就反映一个共识：“春晖股份作为一家公众公司，股价长期低迷，数年没有给股东回报，长期以来在经营上碌碌无为。特别是作为企业一把手的董事长方振颖，不能有效地及时地利用资本市场的政策，反映迟钝麻木，不思进取，屡屡错失发展机遇，满足于个人职位及年薪享受，已经不能适应企业发展的需要，也激起广大股东的普遍不满，这是广大股东无论如何都无法接受和容忍的。股价反映的是上市公司的管理水平、经营能力、企业形象，股价如此低迷也说明了市场对管理层的评价，董事长方振颖必须要承担责任。”

　　监事会形同虚设，内部监督责任不明。春晖股份现任董事长方振颖，任职始于2011年9月的股东大会的决议，但作为董事长的方振颖虽然有30万年薪，却不享有公司任何股份。因此，方振颖名为董事长，实际只是一个代理人。而作为监督公司董事会行为的监事会，也基本形同虚设，全部是内部员工组成，没有体现出监事会的功能。

　　权力没有监督，一定会带来管理黑洞，没有监督的公司治理，一定会带来内幕交易和其他恶果，只是时间和严重程度问题。看看春晖股份内幕交易，手段其实并不高明：根据证监会调查结果，方振颖弟弟方振韶从其处获知公司准备资产重组的内幕信息后，随即使用其妻弟谢振辉账户，于内幕信息公开前累计买入春晖股份30.97万股。

　　方氏兄弟在2011年9月至2012年1月期间存在较为频繁的手机通话记录，且方振韶买入春晖股份的时点与买入量明显异常、交易模式明显异常，买入时点亦与内幕信息所涉及事项的进展情况大体一致。

　　与之类似，第一股东江逢灿，则将相关重组信息泄露给了多年好友罗建荣，罗建荣与其妻詹嘉绮使用詹嘉绮、林琼芳、刘东云账户，于内幕信息公开前累计买入25.53万股春晖股份。

　　上述三个账户在买入春晖股份期间均亏损卖出了其他股票，詹嘉绮甚至提前支取定期存单并全部购买了春晖股份，颇有豪赌的意味。但事与愿违，春晖股份重组失败，方振韶和罗建荣非但没有获利，而且还合计发生32.85万亏损。

　　上市公司管理者，专业与经验缺失。公开资料显示，现任春晖股份董事长方振颖，虽然曾为开平市铝业集团公司总经理，但并没有在任何上市公司中做过一天，根据《上市公司董事选任与行为指引》第九条规定：董事提名人在提名董事候选人时，应就候选人的任职资质、专业经验和职业操守等事项，向股东大会提交专项说明。

　　另外，即使作为第一大股东的江逢灿，也只在公司幕后扮演一个隐形人。根据公开信息，江逢灿控制的鸿汇投资成立于2007年5月，实际是专为收购春晖股份而设立的公司，其股东江明赞和江明康为兄弟俩，而实际控制人则是他们的父亲江逢灿，其公开身份为香港鸿达亚洲投资和广州鸿达房地产等两家公司的董事长。

　　江氏家族在广州拥有步云天地商城、锦恒商业广场、凯旋华美达等优质商业地产。其中，步云天地是中国最大的鞋类批发市场，该公司每年租金收入就超过10亿元。鸿汇投资在金融危机期间入主春晖股份后，一直在减持股份，原因可能有二：一是实际控制力不够，如果要绝对控股还需要很大的投入；二是金融危机逼近，房地产业务资金链紧张，减持套现。2012年8月10日，春晖股份发布公告称将收购迪晟稀土，披上了稀土光环的春晖股份，股价连续涨停。但背后，实际是鸿汇资本导演的大股东股权质押的游戏。这种脱离企业经营基本面的资本运作和概念炒作，使得春晖股份更是雪上加霜。

　　这样看来，让不懂上市公司运营，以及实际不关心上市公司的人，来操盘所谓的资产重组，失败和违规、违法的概率风险也就加大。

　　违法成本太低，形不成威慑作用。证监会对春晖股份开出行政处罚一直到现在，春晖股份官方以及董事长、大股东没有在公开场合主动向投资人、股民道歉，而董事长方振颖继续在职位上，也没有引咎辞职。假如我们换到欧美角度，欧美对于上市公司违背诚信，又会做出什么惩戒？

　　高盛公司的前董事顾磊杰，向美国对冲基金Gal Leon创始人、亿万富翁拉贾·拉贾拉特南泄漏董事会机密，结果顾磊杰被判监禁两年和罚款500万美元，而拉贾·拉贾拉特南被判缴纳1000万美元的罚款、没收5380万美元之外，还被处有期徒刑11年。相比之下，我国对内幕交易的处罚还是很轻，再加上公司治理上的缺陷，造成我国上市公司内幕交易案件频繁。

　　春晖股份的案例，给今年新上市的公司带来5个思考：1.在外部法律监管力度不够的客观条件下，必须加强内部公司治理的科学性，所有权、决策权、执行权和监督权等四权分立，纵向授权、层层负责，为提高信息透明度和决策质量提供路径；2.必须加强法律法规警示教育，变事中和事后的控制为事前防控，特别是权力交接期的预防控制；3.是必须加强制度建设，特别是提高董监事成员的选举和任用制度的科学性；4.是必须引导和强化职业经理人阶层的职业道德和诚信体系建设；5.是要重视对高管层的股权激励制度设计。

　　作者系和君咨询集团合伙人、和君资本合伙人

　　文/胡如乔 沈伟民