通胀的真相

　　大概也就在一个季度以前，金融市场普遍在议论通缩。当时大宗商品价格低迷，欧元区物价负增长，欧洲央行行长德拉吉还在想方设法让欧洲避免陷入日本式的通缩与停滞。但自那以后，通胀却出现了令人意外的积极变化。

　　尤其是在发达经济体中，德国物价开始迅速上升，美国核心通胀回升的力度也强于预期。尽管有一些经济体承受通胀下降，但是并非绝对意义上的通缩而只是物价上涨放缓。我们现在看到的油价下跌而其他物价上升，是一个非同寻常的经济命题，应当区别于物价全面下跌所警示的通缩。

　　通往稍高一些的温和通胀水平是眼下发达经济体的现象。这些经济体的通胀往往和国内工资水平挂钩。供应偏紧的美国劳动力市场以及不够灵活的欧洲劳动力市场，使这两大经济体维持着相对高的劳动力价格。没有人认为欧美物价上升会失控，但很明显通胀确确实实是在回升。

　　投资者所面临的问题是，目前金融市场没有很好地理解通胀，以至于他们未来的生活水平会被通胀降低。某种程度上这令人惊讶，因为通胀并非新奇的概念。人们对通胀的认识甚至可以追溯到三千年前了。但另一方面，通胀的教训却总是随着改朝换代而被遗忘。在欧洲处于中世纪时期，当时的中国接连有王朝因为过高的通胀而灭亡。在20世纪，世界各国的通胀形势可谓没有最高只有更高，而这些通胀问题是由本可以避免的政策失误造成的。

　　如果我们进入一个温和通胀时代，至少大宗商品以外的物价可控，那么投资者应当明白哪些事情呢？首先，这种通胀无助于削减债务。一个原因是，很多国家的政府支出与通胀紧密挂钩，因此“债务/GDP”口径衡量的债务负担会随着通胀上升而上升。OECD国家中大约有70%是这种情况。因此这些国家政府要做的是维持金融压抑，借监管的名义强迫部分投资者购买债券，以这种方式作为变相的储蓄税，使债务负担可控。

　　其次我们需要申明的是，通胀基本上不会由海外因素产生。至少三分之二的通胀决定因素可以直接归因于国内的劳动力成本变动。例如，投资者可以自行估算某一进口商品的最终价格组成包含了多少国内劳动力因素：运输、营销、仓储、零售。与这些劳动力因素相比，海外商品的直接价格变动对最终市场售价的影响可以说微乎其微。

　　最重要的是，社会民众所了解到的“标题通胀率”往往并不能如实反映他们切身感受到的通胀。近些年，全球经济处于通胀不平衡的状态，不同社会群体面临的通胀情况不尽相同。总体上看，越是贫穷的人群，以及越是年长的人群，他们面临的通胀越高。这意味着，应对通胀的最好办法是趁着年轻多多积累财富，而说实话，经济学家们往往年长且并不富裕。

　　这一粗略的统计之所以重要，是因为对于投资者来说，如果要为自己的养老金进行投资，战胜社会平均通胀并不够。退休后的生活成本上升会快于社会平均通胀水平，医疗费用可能是二者差异的主要来源之一。进一步说，我们常见的一些金融工具例如通胀挂钩债券，其实不足以提供投资者真实所需的回报。

　　所以，既然全球通胀正在回升，尽管是在一片怀疑声中很缓慢的回升，投资者最好还是认真考虑一下将如何战胜通胀。尤其重要的一点就是认清通胀到底是什么。这是一个看似简单的概念，我们都能感受到它的存在——物价上升。然而，我们认为通胀并非如此简单。通胀并不能被简化成图表中的一根曲线，也不能被简单理解为个体生活成本的精确上升幅度。只有认识通胀，投资者才能更合理地确定投资回报、配置他们的资产以应对通胀后果。

　　投资者在决定预期投资回报和资产配置时，应当准确地认识到自己面临的通胀形势。

　　唐纳文(Paul Donovan)/文

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