请注意这些“少数派意见”
- 来源:投资者报
- 关键字:少数派,意见,看空
- 发布时间:2011-07-18 08:43
这不是因为少数派的意见一定正确，而是因为少数派的意见非常重要，其价值在于：它能够为市场提供相反的思路，帮助投资者揭示未曾注意的风险，有时候，如果少数派的看空逻辑错误，反而会增强投资者看多的信心。当然，它也容易搅乱投资者不坚定的态度。
看空三剑客
从今年年初到现在，在一片看多的氛围中，国内一直看空的主要有三个代表：徐一钉、韩志国、房四海。
徐一钉，这位来自民族证券的首席策略分析师，在今年1月下旬，市场欢呼牛市即将开启之际，他宣布A股已进入中期调整。当时他发布微博称，在3000点之上，由于A股堆积的筹码越来越多，使得上档密集成交区的压力越来越重，而在从紧的货币政策之下，2011年的机会只会是跌出来的。
4月份，当各色机构忽悠银行股将引领大行情的时候，徐一钉又从资金层面泼了冷水，他认为，目前（4月份）A股市场活跃的主要是存量资金，从单日成交量逐渐递减的趋势来看，支撑市场上涨的资金并不充裕。
韩志国，北京邦和财富研究所所长，著名经济学家。从去年底以来，韩志国一直都在警告市场，2008年以来，中国股市一直在大熊市中运行，他认为中国股市根本就不可能有什么牛市，市场仍然在长期大熊市中运行。今年的市场将是震荡下跌、重心下移，他甚至反复警示创业板与中小企业板将面临灭顶之灾。
房四海，宏源证券首席经济学家及首席金融工程师。6月初他在接受《投资者报》专访时曾预警，如果宏观政策不重视农田水利建设，忽视农产品价格上涨的严重性，仍然热衷搞基础建设，那么食品价格飙升推动的通胀可能愈演愈烈，且经济结构会越发恶化，最终经济将二次探底，股市分两步下跌，第一目标位2200点，第二目标位1300点。
三空头的看空逻辑
市场在6月下旬走出了一波反弹行情，但看空者依然不改悲观的态度，即便机构们开始普遍看多。
因为在他们看来，这波反弹既无基本面支撑，也无有效的资金供给，而仅仅是一个偶然的政治言论托市。
广东达融投资管理有限公司董事长吴国平近日在“腾讯2011A股投资策略会”上坦言，这轮反弹来得突然，主要是受温家宝在英国讲话的政策利好预期带动，否则股指跌破2600点的概率是很大的。
就在同一场合，徐一钉从不同层面分析说，要判断反弹是否强势有效，要看有没有出现标志性股票。事实上，在这轮自2610点展开的反弹里，没有出现过涨势凶悍且能带动一批股票跟随上涨的个股，虽然有涨幅超过50%的公司，但都缺乏力度和持续性，完全不能和去年6月底2319点展开的那轮强势反攻相比。
他还认为，从资金来看，参与本轮反弹的多是市场存量资金，增量资金进来很少，因而仅是低级别的弱市反弹，只能定义为技术性反弹，所谓历史性的底部估值并不具备参照性。
7月12日，在接受《投资者报》记者采访时，韩志国从通胀的角度再次强调了他关于市场正处深度熊市的判断。
他认为，通胀形势其实极其严峻，高通胀将持续2~3年，因为这轮通胀是过去10年连续高发货币催生出的成本推动型通胀，而这种通胀是难以通过紧缩货币来解决的。
徐一钉则把通胀治理的难题扩延到海外。他称，寄望于通胀下滑是无望的，即便国内的通胀因素可以逐步消除，但美国主导的外围市场料必继续寻求释放量化宽松的货币政策，使中国不断面对国际流动性冲击而无法不通胀，因此放松紧缩的政策预期就会落空。
除了通胀因素外，韩志国坚决看空市场的理由还有他对中国经济和股市政策的悲观理解。
他认为，中国经济的基本面与中国股市的政策面都较去年更为恶化，目前的中国经济，已经出现明显的滞胀趋势，正处于改革30多年来最危险的时期，而中国社会也正在酝酿一场前所未有的重大危机，没有更深层次的调整和宏观经济基本面的全面好转，中国股市就不可能走出熊市而步入牛市。
而在房四海的看空逻辑中，他特别提到了全要素生产率(TFP)。在他看来，从TFP及其构成来看，目前中国经济的TFP已经转负，技术进步对经济增长的贡献很小，而主要依靠资本投入。而这也是全球宏观对冲基金做空中国的理论基础。“当年，他们做空东南亚，也是如此的。”
但房四海也强调，他只是中期看空股市，短期和长期是看好的。短期来看，近日中央明确将加大水利投资，表明中央向推进结构调整、保障农产品生产迈出了正确一步，结合最新宏观数据，6月CPI低于其预期，食品价格得到控制，未来通胀将呈圆顶回落，紧缩的货币政策即将宣告结束，经济不会出现硬着陆，因此短期内股市有戏，起码未来几个月内不会跌破2600点。中期来看，通胀短期虽得抑制，但仍会因严重的结构问题而抬高其中枢，目前政策推进的结构调整力度还不够大，恐改革难以跟上经济发展所需要的节奏，因而难振内需，新经济(310358)周期也只是处在怀胎之中，难言启动，因此仍看空中期股市，料其难以有效越过3000点大关。
长期看好，主要是因为TFP，他说，根据中国1978年和1992年时的历史经验，每到经济增长乏力，TFP急剧下滑的时候，就是倒逼改革启动的良机。虽然中国改革困难重重，利益集团阻扰甚巨，但架不住形势逼人，相信中国改革在各方博弈中还是能艰难进行的，从而为经济、进而为股市打开一个长期看好的局面，而现在正处于这一艰难改革过程中，需要“走一步看一步”。
其他的看空理由
与国内少数派的看空相辉映，海外看空中国的理由也大体相同，大多是基于对中国宏观经济治理失败的悲观预判，但在具体的说理上，又和国内的少数派有些微不同。
不管是尼克斯联合基金公司的掌门人吉姆？查诺斯，还是著名的“末日博士”诺埃尔？鲁比尼，抑或金融大鳄乔治？索罗斯以及穆迪评级机构，他们看空中国的主要理由是：中国以基建投资为主支撑经济的发展模式不可持续，这将引发严重的房地产泡沫和通货膨胀。同时，实际负利率等于仍在鼓励投资，高投资高储蓄的积弊和国进民退、收入分配不公等结构性沉疴使中国难以走上消费增长之路。而且，中国还错失了结构调整的机会。此外，地方债和银行资产质量也比较堪忧。
尤其在地方政府性债务和银行风险问题上，海外看空团队似乎有着高度的一致性，以致外资投行对A股权重最大的中资银行股集体“唱衰”。瑞信中国策略师陈昌华就认为，由于账外融资规模庞大，过去两年中国信贷与GDP之比已经升至令人忧心的水平，这也为中国银行业未来资产质量问题亮起红色信号灯。瑞信为此调降2012~2013年中国银行业信贷增幅和利润率预期，预计未来3年中国银行业股本回报率会从目前18%~21%附近降至5%左右。
这家机构的亚太区研究主管范卓云则称，与H股相比，A股升幅有限，估计未来12个月上证综指可达3050点，但在悲观估计下，可能跌至2400点。如果内地经济情况优于预期，最高也只能升至3400点。考虑到新股供应增加和上海国际板可能在未来6~12个月推出，导致股票风险溢价提高，瑞信只给予A股“中性”评级。如此“中性”，其实空头十足。
与海外经济学家担忧中国经济过热引爆资产泡沫或银行债务截然相反的是，中国学者更多忧虑紧缩政策超调引致不可控的经济下滑，进而拖累A股表现。
国务院发展研究中心金融所副所长巴曙松和中国宏观学会秘书长王建等人在日前清华大学召开的经济论坛上称，固定资产投资和CPI指标都不具有领先意义，若见到其回落为时已晚，现在宏观经济已现超调风险，有可能重蹈2008年过度紧缩的覆辙。清华大学经管学院教授魏杰也称，经济下滑风险正不断放大，刘易斯拐点和中等收入陷阱的到来意味着经济进入下滑阶段，而地方政府是过去拉动经济的最主要源泉，但其目前的两条财路--地方融资平台借债和卖地收入都面临断炊，民营经济也正挣扎在紧缩的边缘。加上国际板推出的压力，A股难以走出像样行情。
《投资者报》记者 潘颖
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