克服改革阵痛，迎接破坏性创造

　　近几个月的中国经济走势并未延续早前市场上普遍乐观的判断，疲软的经济数据再次证实了我们去年以来一直强调的观点：中国经济复苏基础并不牢靠。4月主要经济指标，包括消费、投资、工业生产等都在低位徘徊。而出口数据虽然靓丽，但若剔除香港与保税区一日游等异常部分，预计也仅维持在5%左右。这样看来，二季度GDP或仍会维持下滑趋势，放缓至7.6%，环比为-1.5%，达到年内最低增速。

　　显然，当前如何摆脱经济低迷十分紧迫。从货币政策来看，由于受到产能过剩影响，流动性充裕却未带动实体经济复苏，部分企业借新债还旧债的压力较大，且成本较高（一年期基准贷款利率为6%，加上2.6%的PPI通缩，实际利率高达8.6%），实体经济并未因为流动性增加而重新恢复活力。而全球量化放松导致资本流入压力不断加大，也为货币政策操作增加难度。我们认为，下半年货币政策要加强对流动性的控制，但可以考虑降息。当然，这仍将面临未来通胀与房价走势的不确定性。

　　财政政策方面，与去年相比，今年赤字预算增加了8000亿，但年初因为反腐措施的推动，财政政策看似并没有放松的迹象，这为下半年积极的财政政策预留了更多空间。我们预计，伴随着两会后地方政府新任领导相继就任，大量项目审批加快与资金到位，减税、增加转移支付等刺激政策推出等等，下半年财政将成为支持中国经济反弹的重要力量。

　　当然，仅靠财政政策与货币政策或许只能顶一时之用，要使中国经济重新恢复活力，要避免走重复搞刺激来保增长的老路，需要对上一轮经济增长中留下来的产能过剩与地方政府债务问题做以清理，通过推动深层次的制度改革换取红利。例如，加速财政体制改革、户籍制度改革以及农村土地改革，以及加速城镇化战略释放内需等等。当然，这一过程也难免经历“破茧重生”的痛苦，而值得肯定的是，决策层在改革问题上始终保持坚定。我们预计，明年政府有可能将把经济增长目标进一步调降为7%，而实际GDP增速可能仅在7.5%，通过牺牲一定的经济增长以换取部分结构性改革的突破。

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