美都能源收购标的前途未卜

　　上市公司近些年业绩低迷，标的公司也存在营收波动大、产能利用率低等问题，双方的结合恐难实现双赢。

　　10月28日，美都能源(600175.SH)公告称，公司与山东瑞福锂业有限公司(下称“瑞福锂业”)股东王明悦等各方签订框架协议，拟以不超过35.96亿元现金收购瑞福锂业98.51%的股权。

　　美都能源是一家涉足房地产开发、金融及准金融业等领域的上市公司，近年来在新能源板块加速布局。

　　公告称，此次并购有利于上市公司进入新能源电池产业链上游，有效拓宽上市公司利润来源。

　　不过，《证券市场周刊》记者发现，上市公司连续三年扣非归母净利润为负，最新一期的财报净利率不足1%，而标的公司近几年业绩波动较大，产能利用率明显低于同行上市公司，此次收购的前景并不乐观。

　　上市公司盈利式微

　　财报显示，美都能源前三季度实现归母净利润2727万元，较上年同期减66.61%；营业收入为49.86亿元，较上年同期增27.90%；基本每股收益为0.01元，上年同期为0.03元。

　　其实，上市公司主营业绩的下滑并不是在2017年才出现，公司已经连续三年扣非归母净利润为负值，2014-2016年分别为-1.22亿元、-1.66亿元和-7391万元，但由于非经常性损益分别为3.27亿元、2.16亿元和2.23亿元，导致公司三年的归母净利润都为正值，非经常损益俨然成为公司业绩的晴雨表。

　　美都能源的毛利率也呈不断下降趋势，2014-2016年分别为24.73%、10.69%和6.31%，2017年前三季度的净利率竟然仅为0.74%，上市公司的可持续盈利能力要打上一个很大的问号。

　　此次收购采取现金支付方式，上市公司三季度报账面上的货币资金为25.84亿元，2016年年底为32.55亿元。但《证券市场周刊》记者发现，公司前三季度的短期借款为31.08亿元，比货币资金还多5.24亿元。

　　既然公司货币资金这么充裕，为什么还有这么多借款呢？这无疑会给公司造成了沉重的财务负担，公司2017年前三季度产生财务费用2.3亿元，约是2016年全年财务费用8758万元的2.63倍。

　　对于上述问题，美都能源相关负责人对《证券市场周刊》记者表示，因为公司近些年向新能源等领域转型，所以业绩不太稳定，储备大量资金也是转型的需要。

　　标的公司估值暴增

　　瑞福锂业主要从事电池级碳酸锂和工业级碳酸锂的研发、生产和销售，实际控制人为王明悦，王明悦还持有山东明瑞化工集团有限公司（下称“明瑞集团”）93.60%的股权。

　　目前，瑞福锂业在碳酸锂行业中并不处在第一梯队，行业两大龙头天齐锂业（002466.SZ）和赣锋锂业（002460.SZ）的国内碳酸锂产量占比合计高达约51.18%，瑞福锂业2016年4518吨的碳酸锂产量只占据国内市场的8.44%。

　　不过，上市公司却给了不菲的收购价格。此次收购，标的公司整体估值约为36.5亿元。江泉实业（600212.SH）2016年曾计划收购瑞福锂业，瑞福锂业当时的全部股权的预估值约为19.25亿元，此次收购比2016年江泉实业收购时溢价近九成。

　　框架协议显示，2017年9月30日，瑞福锂业净资产为7.04亿元，而美都能源给出的36.5亿元的估值则是净资产的518.47%。

　　上市公司虽然给了很高估值，但掩盖不了标的公司经营业绩波动大的事实。瑞福锂业2014年、2015年营业收入分别为8254万元、1.21亿元，2016年大幅上升到4.5亿元；公司2014年、2015年分别实现净利润-3865万元和-2622万元，2016年扭亏为盈，且盈利高达1.53亿元。

　　此外，交易对方承诺标的资产2018至2020年度拟实现的扣非净利润分别为不低于4.2亿元、4.5亿元和4.8亿元。截至2017年9月30日，标的公司前三季度未经审计的净利润为1.11亿元，要在2018年实现4.2亿元的净利润恐非易事。

　　值得一提的是，瑞福锂业原股东在2016年江泉实业重组时也给了惊天的承诺。根据江泉实业重组预案，原股东承诺瑞福锂业2017-2019年归属扣非净利润分别不低于3.3亿元、4.3亿元和3.3亿元。以2017年前三季度的业绩来看，距离2017年全年3.3亿元的净利润还有相当大的差距。

　　高估值、高业绩承诺或与瑞福锂业2016年大幅扭亏为盈有关，而标的公司毛利率的飙升则是盈利的关键所在。回复公告显示，公司2014-2016年的毛利率分别为-17.47%、11.10%和51.12%，2016年比2015年竟然增长40个百分点，增幅为360.36%，远超同期营业收入271.93%的增幅。

　　瑞福锂业毛利率的增幅也远超同行水平。2015-2016年，赣锋锂业的毛利率分别为21.78%、34.57%，2016年的增幅为58.72%；天齐锂业分别为46.94%、71.25%，2016年的增幅为51.79%。

　　此外，标的公司的诚信状况也令人担忧。工商资料显示，标的公司是最高人民法院所公示的失信公司，曾因未按时履行法律义务而被法院强制执行。而王明悦实际控制的明瑞集团则“更胜一筹”，明瑞集团曾14次因未按时履行法律义务而被法院强制执行，同样是最高人民法院所公示的失信公司。

　　上述负责人表示，因为标的公司碳酸锂产品出现了量价齐升，所以估值比较合理；待标的公司2万吨项目产能完全释放后，业绩会大幅增长，业绩承诺也比较合理；对于标的公司诚信问题，上市公司会加强监管。

　　产能难消

　　框架协议称，标的公司拥有2.5万吨/年的电池级碳酸锂生产线和3000吨/年的高纯碳酸锂生产线。根据回复公告，标的资产近三年的实际产能分别为5000吨、5000吨、8000吨，实际产量分别为2729吨、2316吨、4518吨。

　　根据11月7日美都能源发布的《关于媒体报道的情况说明公告》，2017年前三个季度，瑞福锂业已生产碳酸锂3325吨，与2016年实际产量的3/4相当，并未因年产2万吨碳酸锂扩建项目的完成投产而有大幅提升。对此，上市公司解释称，因瑞福锂业新增的年产2万吨生产线于2017年下半年才开始进行试生产，产能并未完全释放，预计待新增的年产2万吨生产线完成竣工验收后，瑞福锂业生产规模将进一步提高。

　　《证券市场周刊》记者发现，标的公司的产能利用率远低于同行水平，2014-2016年分别为54.58%、46.32%和56.48%，一直在50%左右徘徊。

　　2017年9月5日，天齐锂业在投资者互动平台上表示，目前公司碳酸锂基本满产。

　　2017年9月29日，赣锋锂业在投资者互动平台上也表示，公司2017年扩产的1.5万吨碳酸锂项目自3月份投产后，产能爬坡顺利，逐步释放产能，近几月每月能达到满产的状态；而2015年、2016年赣锋锂业碳酸锂产量为7000万吨，同样是满负荷生产。

　　在碳酸锂市场需求不断扩大、主要生产商基本满负荷生产的情况下，瑞福锂业碳酸锂年产能利用率未免显得诡异。

　　回复公告显示，截至2017年6月，瑞福锂业年产2万吨碳酸锂扩建项目基本完成，并开始试生产。不过目前标的公司的产能还有待进一步释放，公司又增加了数倍于上一年实际产量的产能，未来能否及时消化令人担忧。

　　上市公司也认识到了产能过剩可能带来的风险。框架协议显示，尽管碳酸锂新增产能的释放至少需要近一年半的时间，原材料矿山和盐湖卤水提锂的扩产时间更长，但行业仍有产能释放超出预期的风险，此种情况一旦出现，标的公司将可能面临价格波动风险。

　　上市公司还认为，碳酸锂行业市场需求大幅增长得益于动力电池行业市场需求的高速增长，虽然当前新能源汽车的发展形势向好，但是未来其产销量一旦出现阶段性回落，会导致锂电池产业链上游锂盐产品价格的下滑。

　　令人更为担忧的是，瑞福锂业大部分原材料依靠进口，锂矿石价格上涨可能对公司影响较大。回复公告显示，标的资产2014年、2015年和2016年原材料进口量分别占全年采购量的100%、79.11%和71.59%。

　　瑞福锂业目前自有的锂矿石资源仅为2016年收购新疆东力矿业的51%股权，仍有49%的股权未收购完成，并且东力矿业刚在2016年8月取得探矿权，未显示其已取得采矿权以及勘察项目承担锂矿储量。

　　框架协议也表示，如未来国家的进出口政策出现调整或者锂矿石出口国的出口政策出现较大变化，标的公司将面临由此带来的原材料成本波动或供应受限等风险。

　　对于原材料进口问题，上市公司相关负责人表示，截至2017年9月30日，标的公司尚在执行的锂精矿采购合同有10万吨，尚在执行的锂原矿采购合同有240万吨，能够保障未来一段时间原材料采购成本的稳定性。

　　本刊记者 段倩男／文

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