润禾材料：短期偿债风险聚集 行业竞争力不乐观

　　近日，经历两次IPO申请后，宁波润禾高新材料科技股份有限润禾材料（润禾材料）正式登陆创业板，且毫无疑问的连续封板。浙江是中国印染行业的集中地，专业从事织印染助剂的研发、生产的润禾材料，身处宁波叠加上市成功，可谓占据了天时地利。

　　不过，股市动态分析周刊记者通过研读润禾材料招股书发现，润禾材料的行业竞争力或许并不乐观，报告期内在主要原材料成本处于下降趋势的情况下，其净利润率却呈现缓慢下降态势。此外，2017上半年应收款陡然走高，存货逆市攀升，而低于行业平均水平的流动比率和速动比率使得润禾材料的短期偿债风险聚集。

　　净利润率持续下滑

　　应收账款陡然攀升

　　报告期内，润禾材料营业收入呈现缓慢稳固上升态势，但净利润情况状态并不乐观，2014年至2016年以及2017年上半年，净利润率分别为：11.62%、12.47%、12.05%、6.8%。净利润率呈现持续下滑态势。如润禾材料招股书所言，2014年至2016年，主要原材料成本处在下降趋势，以润禾材料主要的采购材料DMC为例，区间内采购单价分别为1.37万元/吨、1.26万元/吨和1.17万元/吨，呈现明显的下降态势，但润禾材料净利润率并未明显上升。

　　此后，在2017年上半年各原材料均出现明显涨价后，润禾材料净利润率陡然下滑，2017年上半年净利润率仅为6.8%，虽然或许存在利润后置的可能，但仅此前净利率约一半的水平实在说不过去。优势期不能发挥把握利好因素，不利因素一来就直接持续萎靡，此种情况下，润禾材料自身的行业竞争力将大打折扣，在长期经营中润禾材料将如何维持持续平稳的盈利能力呢？

　　此外，2017年上半年，润禾材料应收账款占营收比重达到报告期内最高的59.81%。2017上半年营业收入同比增长高达48.38%，但总体只有2016年营收的59.74%。润禾材料未披露2017上半年应收款同比增长幅度，但考虑到2017年上半年应收款与2016年应收款之比高达93.21%，同比增长幅度不会小。根据润禾材料描述：润禾材料客户的特性，存在农历春节前集中还清上年度欠款的习惯，导致年度末应收账款明显较大，年初则显著下滑。但是，2017年上半年这一情况显然不符合这一特性。对于2017年上半年与正常年份相反的应收款走势，润禾材料并未进行特别说明。这或许再次暴露出公司脆弱的竞争力的问题。

　　行业竞争力不乐观

　　2017年上半年，润禾材料经营活动现金流也产生了2013年以来的第一次净流出，为-3091.51万元。2014年至2016年以及2017年上半年，润禾材料经营活动销售商品、提供劳务收到的现金分别为：1.36亿元、1.38亿元、1.74亿元和1.13亿元。

　　2014年至2017上半年购买商品、接受劳务支出的现金分别为4474.97万元、3548.67万元、4067.83万元和9252.97万元。与收到的现金比值分别为：33%、26%、23%和82%。2017年上半年购买商品支出现金增长速度明显快于收到现金的增长速度。同期，润禾材料应收款占营收比重分别为：38.14%、39.44%、38.34%、59.81%。

　　2017上半年，润禾材料用于原材料采购的金额为11681.72万元，是2016全年的15833.74万元的73.78%，但同期采购商品支出的现金9252.4万元，是2016年的4067.83万元的227.45%。而同期，润禾材料应付账款1433.72万元，仅为2016年3391.57万元的42.27%。

　　结合前文所述，2017年上半年应收款有悖于正常年份走势逆势走高，而润禾材料对外采购金额现金支出持续加大，应付账款的减少也在不断侵蚀现金流。这种客户收不到钱，但又被供应商死死压榨现金的情况，是否表明，润禾材料在产业链中的并不具备议价的竞争优势。这是否也印证了前文中，润禾材料在优势期无法兑现利好，但在利空面前却萎靡不振实则是其经营状况并不理想的表现呢？

　　与此相呼应的是，2017上半年，润禾材料存货巨幅攀升，其中以原材料与库存商品库存攀升最明显，仅半年时间，库存量均创4年来新高。结合前期的库存数据，在原材料价格较低时，未能进行储备，而在原材料价格明显高企阶段进行大量采购，显得十分不明智，润禾材料存货管理准则似乎混乱而没有章法，截止到成文，股市动态分析周刊记者对此进行询问，但润禾材料并未就此进行答复。

　　短期偿债风险聚集

　　报告期内，润禾材料流动比率、速动比率均低于可比上市公司，2014年至2016年以及2017上半年，其流动比率分别为1.44、1.41、1.56和1.74，而同期可比上市公司平均水平分别为：1.85、3.52、2.66和2.28。同期速动比率，润禾材料分别为：1.2、1.12、1.25和1.25，可比上市公司平均水平分别为：1.48、2.63、2.17和1.71。

　　但从资产负债率上看，润禾材料与可比公司并无实际差异，润禾材料母公司负债率分别为：44.28%、34.37%、32.18%和28.26%。而同期可比上市公司平均数为：48.81%、28.92%、26.21和27%。这表明润禾材料不仅短期偿债风险更高，且以流动负债为主的负债结构在可比上市公司中，明显独特而另类。而且，若以合并负债表为标准对比，其负债率或将继续放大，而在行业中明显缺乏议价能力的润禾材料，短期偿债风险或将成为高悬头顶的达摩克利斯之剑。

　　这一风险，在润禾材料持续高企，并在报告期内不断扩大的短期借款可以略窥一斑。2014年至2016年以及2017年上半年，润禾材料报告期内短期借款分别为3690万元、3815万元、2250万元和4700万元。2017上半年短期借款激增到4700万元，为各报告期之最。如上文所述，润禾材料一直没有长期借款和非流动负债，而在此期间，润禾材料进行了规模较大的产能扩张，其资金构成情况如何，短期借款占比多少呢？若存在短债长投的风险，是否将进一步削弱公司的风险防护能力呢？募投资金中，占总资金约18.13%，共计5214万元的资金用于补充流动资金，是否已经显示出润禾材料脆弱的偿债能力呢？

　　本刊记者 林然