房地产信托变种“有限合伙制” 合同存硬伤
- 来源:投资者报
- 关键字:有限合伙制,房地产,信托,合同
- 发布时间:2011-09-19 13:17
“20％的收益率，你信吗？”
客户对于地产信托通过预期收益率来赚人眼球的行为显然已经疲劳，在《投资者报》记者的调查中，被暗示或明示能达成收益的情况司空见惯。虽然项目形式改了，口径却没变。
中融－铧融精品集合资金信托计划（下称“铧融精品”）引进有限合伙制，公示20.11％的预期年化收益率，而在近期房地产调控、信托兑付风险受热议的背景下，该计划一经推出，就引发社会的广泛关注。
为了更深入了解信托产品中有限合伙制的内涵，《投资者报》记者就铧融精品集合资金信托计划的合同、说明书、推介等相关资料，并咨询了多位业内人士和相关法律界人士。
收益不确定
最近，有限合伙制在房地产信托产品中讨论最多。《合伙企业法》规定，有限合伙企业应由2￣50名合伙人组成。但是，基于房地产的投资规模，人数少资金压力就变大，会严重影响募集。可是，通过信托形式便有效扩展了资金募集范围，可利用《信托公司集合资金信托计划管理办法》的规定突破50人的合伙人数上线。
有限合伙制是一种很好解决融资双方资金对接问题的方式。在有限合伙中，普通合伙人负责日常经营并承担无限连带责任，而有限合伙人不承担日常经营管理责任，仅承担有限责任。但是，有一个问题，有限合伙人的有限介入，能否保证获得高收益？答案是否定的。
在《投资者报》记者的暗访中，极少有人向客户明确提示风险，强调预期收益无法确定。而大多信托经理在与客户熟络起来之后，误导客户、违规销售的行为，更是千篇一律。20％左右的收益率可以被美化至25％甚至更高，所以，客户听到的好消息总是多于坏消息。
2011年9月5日，中融国际信托公司（下称“中融”）的主页上挂出了一款中融－铧融精品集合资金信托计划的发行公告，称该信托计划计划发行规模9亿元，期限2.5年，预测年化收益率20.11％。
需要注意的是，铧融精品信托的合同第十二条《信托利益的计算及分配》中的描述为：“本信托计划无固定信托利益支付日，受托人将根据有限合伙企业的分配不定期不定额地向受益人分配信托利益”。
范式合同通病
北京长期从事信托合同法律工作的陈律师在接受《投资者报》记者采访时表示，单就铧融精品合同而言，“合同没有问题，风险披露与揭示均有，但是此类范式合同的硬伤无法避免。”
例如，在铧融精品合同目录的第十条《风险揭示与承担》中揭示了九条风险：有限合伙企业经营和投资风险、普通合伙人的管理风险、收益不确定风险、房地产市场风险、信用风险、经营风险、受托人的管理风险、流动性风险和其他风险，只有两页多A4纸的描述，内容很概括。
合同中关于房地产市场风险的政策风险这样写道：“货币政策、财政政策、产业政策等国家政策及法律、法规的调整与变化，都可能影响到受托人及有限合伙企业对所投房地产行业的发展趋势的判断。国家对房地产市场的宏观调控，将直接影响房地产项目的销售收入及收益水平，从而影响信托财产的收益。国家对房地产行业的宏观调控政策包括金融信贷政策及土地出让政策等”。虽然提及主要风险，但不确定因素还很多，结果说了跟没说一个样。
“作为客户认购信托份额所签署的合同来说，风险是已批示的，责任也就此撇清。”陈说。
根据中融国际信托控股方经纬纺织机械股份有限公司2011年半年度报告中披露，中融国际信托有限公司于2011年6月以490万元投资深圳铧融股权投资基金管理公司，持有其49％股权。而深圳铧融股权投资基金管理公司正是此次铧融精品项目的普通合伙人。
陈律师的观点是：“受托人不可能作为普通合伙人，那样风险过大。”但是，中融参股基金管理公司法律上说不违规，参股有权对管理决策产生影响，正面去看，中融参股有权利，有利于控制管理，更保险；而负面一点的判断，都是关联方，会否产生不尽职影响不好说。不过，陈律师肯定的一点是，中融进行了信息披露，由此便可将其责任撇清。而“具体怎样参与和管理，投资者是不清楚的，信托主要基于信任”。
法律规定不明确。“信托合同所出示的范本基本是一个模式的，这点上，中融信托该合同的必备条款一点都不缺。但是，其中受托人的义务只有五条，为最少，而委托人的义务最多，为七条。”陈律师指出，受托人义务中类似于“诚实”、“信用”、“谨慎”等模糊字眼，“是无法用具体标尺去衡量的”。
说到此，陈律师也表示无奈，“这是目前国内信托计划合同的通病，我国的信托制度与信托法，主要说商业信托，本来法律对受托人的义务认定得就不是太明确，什么叫恪尽职守，什么叫有效管理，都没有写得太明确。”
陈表示，受托人所充当的角色，只能尽力把项目做好，“但如果这个项目不好了？赔了呢？”所以，假设做最坏的打算，信用的管理过程中，不论怎样，结果真的损失，损失主要委托人。因而，信托合同的“签字自愿，也须谨慎，合格投资人对项目独到的眼光非常重要。”陈再三强调。
性价比存疑
风险过大而收益不够高，这是客户的疑虑所在。
据了解，地产基金类信托目前也只有中融、平安等大公司有发行，数量不多，监管方面也没有正式文件。
投行和信托资深人士张斌指出，根据中融信托经理的推介材料描述，铧融精品募集规模人民币10亿元（其中信托计划9亿元，华发方面投入现金1亿元），在合同合伙企业分配中，在返还有限合伙人和普通合伙人的累计实缴资本（包括但不限于截至该时点的筹建费用和合伙企业营运费用在内的所有已发生费用）后，再向有限合伙人进行分配，直至各有限合伙人之实缴资本实现10％的年化净收益率，之后若仍有余额，则分级向普通合伙人和有限合伙人按2：8、4：6、6：4、8：2的比例分配，而张斌依据以往的投资经验，认为该项目可能最后也就10％出头的收益，其展期过程中的收益也不好说。
在暗访中，中融一位内部人士经过咨询，给本报记者的回复中提到，如果展期，会用原来2.5年可能获得的总收益除以总年数（总年数＝2.5＋展期年数），倘若真的如此，每年的年化收益率也要打折扣，投资人必须留有心眼。“有限合伙企业会存在利润不是锁定的，它和PE一样，收益浮动。”
但是，这类引进有限合伙制的产品终究是信托的外壳，信托严谨而有限合伙的条件宽泛，业内认为，二者在磨合中难免有疏漏，现在是暧昧期，发生投资人未知的财务欺诈行为不是没有可能，“投资人肯定要承担更大风险。”
《投资者报》记者 占昕
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客户对于地产信托通过预期收益率来赚人眼球的行为显然已经疲劳，在《投资者报》记者的调查中，被暗示或明示能达成收益的情况司空见惯。虽然项目形式改了，口径却没变。
中融－铧融精品集合资金信托计划（下称“铧融精品”）引进有限合伙制，公示20.11％的预期年化收益率，而在近期房地产调控、信托兑付风险受热议的背景下，该计划一经推出，就引发社会的广泛关注。
为了更深入了解信托产品中有限合伙制的内涵，《投资者报》记者就铧融精品集合资金信托计划的合同、说明书、推介等相关资料，并咨询了多位业内人士和相关法律界人士。
收益不确定
最近，有限合伙制在房地产信托产品中讨论最多。《合伙企业法》规定，有限合伙企业应由2￣50名合伙人组成。但是，基于房地产的投资规模，人数少资金压力就变大，会严重影响募集。可是，通过信托形式便有效扩展了资金募集范围，可利用《信托公司集合资金信托计划管理办法》的规定突破50人的合伙人数上线。
有限合伙制是一种很好解决融资双方资金对接问题的方式。在有限合伙中，普通合伙人负责日常经营并承担无限连带责任，而有限合伙人不承担日常经营管理责任，仅承担有限责任。但是，有一个问题，有限合伙人的有限介入，能否保证获得高收益？答案是否定的。
在《投资者报》记者的暗访中，极少有人向客户明确提示风险，强调预期收益无法确定。而大多信托经理在与客户熟络起来之后，误导客户、违规销售的行为，更是千篇一律。20％左右的收益率可以被美化至25％甚至更高，所以，客户听到的好消息总是多于坏消息。
2011年9月5日，中融国际信托公司（下称“中融”）的主页上挂出了一款中融－铧融精品集合资金信托计划的发行公告，称该信托计划计划发行规模9亿元，期限2.5年，预测年化收益率20.11％。
需要注意的是，铧融精品信托的合同第十二条《信托利益的计算及分配》中的描述为：“本信托计划无固定信托利益支付日，受托人将根据有限合伙企业的分配不定期不定额地向受益人分配信托利益”。
范式合同通病
北京长期从事信托合同法律工作的陈律师在接受《投资者报》记者采访时表示，单就铧融精品合同而言，“合同没有问题，风险披露与揭示均有，但是此类范式合同的硬伤无法避免。”
例如，在铧融精品合同目录的第十条《风险揭示与承担》中揭示了九条风险：有限合伙企业经营和投资风险、普通合伙人的管理风险、收益不确定风险、房地产市场风险、信用风险、经营风险、受托人的管理风险、流动性风险和其他风险，只有两页多A4纸的描述，内容很概括。
合同中关于房地产市场风险的政策风险这样写道：“货币政策、财政政策、产业政策等国家政策及法律、法规的调整与变化，都可能影响到受托人及有限合伙企业对所投房地产行业的发展趋势的判断。国家对房地产市场的宏观调控，将直接影响房地产项目的销售收入及收益水平，从而影响信托财产的收益。国家对房地产行业的宏观调控政策包括金融信贷政策及土地出让政策等”。虽然提及主要风险，但不确定因素还很多，结果说了跟没说一个样。
“作为客户认购信托份额所签署的合同来说，风险是已批示的，责任也就此撇清。”陈说。
根据中融国际信托控股方经纬纺织机械股份有限公司2011年半年度报告中披露，中融国际信托有限公司于2011年6月以490万元投资深圳铧融股权投资基金管理公司，持有其49％股权。而深圳铧融股权投资基金管理公司正是此次铧融精品项目的普通合伙人。
陈律师的观点是：“受托人不可能作为普通合伙人，那样风险过大。”但是，中融参股基金管理公司法律上说不违规，参股有权对管理决策产生影响，正面去看，中融参股有权利，有利于控制管理，更保险；而负面一点的判断，都是关联方，会否产生不尽职影响不好说。不过，陈律师肯定的一点是，中融进行了信息披露，由此便可将其责任撇清。而“具体怎样参与和管理，投资者是不清楚的，信托主要基于信任”。
法律规定不明确。“信托合同所出示的范本基本是一个模式的，这点上，中融信托该合同的必备条款一点都不缺。但是，其中受托人的义务只有五条，为最少，而委托人的义务最多，为七条。”陈律师指出，受托人义务中类似于“诚实”、“信用”、“谨慎”等模糊字眼，“是无法用具体标尺去衡量的”。
说到此，陈律师也表示无奈，“这是目前国内信托计划合同的通病，我国的信托制度与信托法，主要说商业信托，本来法律对受托人的义务认定得就不是太明确，什么叫恪尽职守，什么叫有效管理，都没有写得太明确。”
陈表示，受托人所充当的角色，只能尽力把项目做好，“但如果这个项目不好了？赔了呢？”所以，假设做最坏的打算，信用的管理过程中，不论怎样，结果真的损失，损失主要委托人。因而，信托合同的“签字自愿，也须谨慎，合格投资人对项目独到的眼光非常重要。”陈再三强调。
性价比存疑
风险过大而收益不够高，这是客户的疑虑所在。
据了解，地产基金类信托目前也只有中融、平安等大公司有发行，数量不多，监管方面也没有正式文件。
投行和信托资深人士张斌指出，根据中融信托经理的推介材料描述，铧融精品募集规模人民币10亿元（其中信托计划9亿元，华发方面投入现金1亿元），在合同合伙企业分配中，在返还有限合伙人和普通合伙人的累计实缴资本（包括但不限于截至该时点的筹建费用和合伙企业营运费用在内的所有已发生费用）后，再向有限合伙人进行分配，直至各有限合伙人之实缴资本实现10％的年化净收益率，之后若仍有余额，则分级向普通合伙人和有限合伙人按2：8、4：6、6：4、8：2的比例分配，而张斌依据以往的投资经验，认为该项目可能最后也就10％出头的收益，其展期过程中的收益也不好说。
在暗访中，中融一位内部人士经过咨询，给本报记者的回复中提到，如果展期，会用原来2.5年可能获得的总收益除以总年数（总年数＝2.5＋展期年数），倘若真的如此，每年的年化收益率也要打折扣，投资人必须留有心眼。“有限合伙企业会存在利润不是锁定的，它和PE一样，收益浮动。”
但是，这类引进有限合伙制的产品终究是信托的外壳，信托严谨而有限合伙的条件宽泛，业内认为，二者在磨合中难免有疏漏，现在是暧昧期，发生投资人未知的财务欺诈行为不是没有可能，“投资人肯定要承担更大风险。”
《投资者报》记者 占昕
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