CPI、PPI释放牛市信号？

　　近期市场连续上涨，看多气氛明显异于年前。随着1月份CPI和PPI数据的披露，市场各方对于货币政策放松的预期恐怕要告一段落。CPI超预期上涨，季节性因素是关键，但PPI超预期下跌，反映工业企业毛利率下降较快，实体经济增速放缓是大概率事件。股市对货币政策放松的预期落空与投资者对牛市的呼唤形成强烈的反差，市场按照谁的旨意来运行，是政策还是人性，拭目以待。

　　PPI连续下滑说明了什么

　　本周四国家统计局发布1月份CPI及PPI数据，CPI1月份同比上涨4.5%，环比上涨1.5%，PPI同比0.7%，环比-0.10%。CPI同比上涨4.5%，存在翘尾因素和季节性因素的影响，但明显超过市场预期，而PPI同比和环比的连续下滑，反映工业企业出厂价格明显回落，经济调整的结果在PPI上得到明显的反映。

　　图1：CPI和PPI环比指数

　　图2：CPI和PPI同比指数

　　PPI的下落与工业企业毛利率下滑及净利润下滑相关，而GDP增速的下滑也与工业企业利润率下降相关，而工业增加值、固定资产投资增速放缓都已意味着工业企业利润率放缓的压力在增加，宏观经济形势的持续稳定的放缓必将影响工业类企业利润增速，我们预计这种情况将要等到PPI反弹开始才能有所缓解。而工业企业去库存的进程恐怕还没有结束，因此，PPI仍将保持下滑态势。

　　以中国过去的经验来看，大宗商品价格的上涨与需求拉动有关，但同时也隐含着货币属性。现在的关键是，一月份大宗商品的上涨到底归属于货币属性，还是需求推动呢？

　　目前大宗商品价格的反弹是否意味着工业企业补库存的开始呢？最近大宗商品价格，尤其是有色金属价格的反弹，更可能受美联储和全球第三次量化宽松预期的影响而表现为一种货币现象。对比当前工业企业利润增速与工业增加值的表现来看，企业受需求拉动的可能性偏小，尤其是在目前投资增速大幅回落的情况下，上游原材料价格出现回落是大概率事件，而PPI的连续下滑也表明，目前判断上游企业补库存的可能性并不大。

　　所以，现在大宗商品价格的反弹并非来自基本面的推动，更不是受中下游企业需求拉动，除非未来投资增速能够继续保持快速增长，包括以投资增速放松或者房地产调控放松为信号，否则，按照目前的数据来分析恐怕还无法确认当前大宗商品价格的趋势性机会。因此，当前大宗商品的反弹或许只能是一种短暂的交易性机会。

　　建议投资者对大宗商品板块包括煤炭、有色板块视为短期交易型机会，但对钛白粉、维生素等细分行业可以另加重视。

　　货币政策放松难撑牛市逻辑

　　如果数据表明经济增速仍将保持平稳放缓，那是否意味着货币政策也会平稳放松呢？

　　从全球范围来看，保增长已经成为政策重点。面对债务危机、经济增长放缓及需求不振等一系列不利因素，全球多家央行不约而同地选择将保增长作为政策重点。本周四，印尼、韩国、英国、欧洲央行分别召开议息会议。其中，印尼央行三个月首次下调基准利率，英国央行宣布扩大量化宽松资产购买规模。韩国央行连续第八个月维持基准利率不变，欧洲央行同样选择维持1%不变。

　　但中国是否要释放流动性，或是继续跟随全球央行的一致行动呢？恐怕没有那么简单。从CPI和PPI同比背离来看，说明中国经济存在一定的滞胀风险，物价上涨与经济增速放缓同时存在进一步扩大的可能，因此，从目前状况来看，继续实施宽松的货币政策并不适合中国目前的状况。在货币总规模超过100万亿的当下，中国资产价格仍犹如一头猛虎，并没有被关进牢笼，如果现在就放松货币政策或房地产调控，必将损害普通老百姓的根本利益，也不利于社会稳定。但如果继续收紧货币政策，也并不利于中国经济软着陆的目标实现，更可能影响中小企业的生存环境，导致失业率上升。

　　因此，目前的货币政策既不可能大幅放松，也不能继续收紧，更可能的选择是维持现状，实现定向宽松，这将明显区别于欧美国家普遍实行的定量宽松。

　　而本轮股市的反弹逻辑将不在建立于货币政策放松之上，更多的还是来自于股市政策本身。包括以监管层启动的多处救市政策才是本轮反弹行情启动的关键，但如果进一步依赖于货币政策来支撑本轮反弹，就可能无法有效兑现。

　　我们的策略是，进一步跟踪对超跌股的把握，尤其在二月份政策面较有暖意的情况下，积极把握政策方向将是本轮反弹行情能否延续的重点，但亦需要谨防市场退潮之后的风险。

　　华林证券 胡宇