十月行情从不平淡

　　本周市场走出破底行情，投资者期待的维稳行情宣告破灭，中国股市基本上沦为任人嘲讽的对象。二级市场投资者所体现的情绪更多的是无奈和沮丧，“怒其不争、哀其不幸”，恐怕是市场心态的真实写照，有人索性抛出“在中国股市赚钱，也许比赌场赚钱更加困难”的惊人观点，不知道是不是受到吴敬琏老先生“股市赌场论”的启发。一个没有赚钱效应和看不到前景的市场，任凭你喊破嗓子，恐怕也没人进来，资本是逐利的，这就是本质，一个进场必亏的地方，对资金反而有驱赶效应的，大量股民销户就是证明。

　　流通市值17万亿的股市现在只剩下区区7000多亿的保证金余额，这个水平和上次熊市差不多，而当时总市值还不足三万亿！要知道过去一只新股的冻结资金动辄就上万亿！据测算，只有当保证金余额达到流通市值的6%以上，股市才能维持最起码的弱平衡状态。而现在的比例还不足3.5%，股市保证金缺口至少5000亿！有了这5000亿的增量，才能维持不跌，但问题是，就现在股市这个熊样子，这5000亿从何而来？

　　有报道称中国金融官员到海外展开全球“路演”，劝说外国投资者投资A股，从事件本身而言，这确实是个进步，让更多的国外投资者关注中国股市，更容易发现问题，摆正股市的定位。今年上半年管理层大幅放宽了对于QFII的限制，但并没有多少国外投资者进入。一位政府顾问表示，证券监管机构本来预计，较高的上限会带来大量的投资申请，但相对冷清的状况令其吃惊。有国外投资者甚至认为即使是在中国经济此轮放缓之前，中国股票也是世界最糟糕的投资之一。看到这样的评价，我们的感觉只有荒凉。一个让几乎所有国内投资者信心丧失的市场，国外投资者敬而远之的态度是可以理解的。

　　截至目前，上证指数今年的跌幅超过8%，恐怕又是今年全球表现最差的市场，千万别拿经济面说事，中国股市向来和经济的联系就不大，05年之前基本上和宏观经济反着走(见下图)，股市倒是和政策面呈现紧密正相关关系。过去十年，是中国经济发展的黄金十年，中国股市基本上在原地踏步，而股市规模在短短21年的时间，走完了其他市场百年才能完成的路，一跃成为世界第二大市场，总市值超过20万亿！代价就是绝大多数投资者亏损累累，与此同时，“造富”了数不清的大小非。现在可怜的保证金余额连市场的基本弱平衡都维持不了，这样的市场还怎么服务实体经济？还怎么进行市场化改革？

　　9月7日大盘暴涨，一度给市场维稳行情的展望，但很快遭到公募基金和大小非的疯狂抛售，大盘仅维持了一天的强势就很快创下新低。9月7日到9月13日，股票型基金的平均股票仓位主动降低了3.14%，滑落到75.68%。十大基金公司中，有九家公司选择了减仓，仅华夏一家基金公司轻微增仓0.38%。减仓最明显的汇添富基金公司，单周主动减仓高达13.83%。除了基金，上市公司的股东们也继续加快了减持步伐，据统计，上周共有110只个股在大宗交易平台合计成交3.5亿股，成交股数增长85%，而且折价抛售成为主流。从交易价格看，上周这两大板块的整体加权平均折价率为7%，仍维持在高位水平。

　　四季度又是大小非的解禁高峰，市场根本没有能力承受，制度既然选择让他们抛售，就必须要考虑承接的资金需要，现在的保证金状况哪有能力承受这些！这是简单的供求关系问题，和价值投资理念完全没有关系，退一步说，二级市场高企的成本和成本极低的大小非们根本不在一个档次，讲价值就和讲笑话一样无聊。这完全是供求关系和制度安排问题，任何一个市场，保持正常的供求关系是最基本的，也是市场存在的前提，有了这个前提才能谈到市场化。因此，现在最大的问题还是解决供求失衡，其他问题都是次要矛盾。

　　目前公募基金的仓位很轻，基本上是六成到七成的仓位，57家新基金募集了1250亿资金，应该说手里还有不少“子弹”，但很显然基金已经被市场吓破胆了，反弹减磅成为主要策略，我们注意到，不少机构的卖出都是亏着卖的，亏损幅度还不小，属于典型的逢反弹止损，可能还会美其名曰调整持仓结构。从目前的投资者结构而言，基金已沦为配角，从历史的经验看，基金也从来是后知后觉的。指望基金作为市场的先导力量，很显然并不现实，让QFII作先导更难以实现，私募基金目前的仓位是三到六成，由于业绩压力较公募基金要大得多，虽然反应上比公募基金快，但冒进者的命运往往是清盘。总之，必须是国家队的机构打冲锋才有真正的号召力。

　　市场的生存环境太艰难了，市场的潜力早已被过分透支了，长期以来重融资、轻回报的痼疾，导致投资者信心丧失，这是根本问题。现在最紧要的任务是改善市场供求关系，从保证金余额所占比例上看，市场已经病入膏肓，这不是改革创新的时机，现在市场最需要的是休养生息，恢复元气，因此，要暂停一切融资和再融资，并停止转融券的实施。市场如此虚弱，投资者信心如此低迷，银行股四、五倍市盈率都被大肆抛售，银行股破净数量达到九只，反映出股市已处在危局当中，这个时候管理层只有一项工作，那就是维稳，任何偏差都会导致市场的新一轮的崩溃。

　　现在的股市确实已经失去了预测的意义，建立做空机制后，市场成为空方肆意践踏的地方，这种局面要得到纠正，恶意做空行为要受到查处。应该说，没有政策救市，市场基本上没有希望。对于后市我们简单谈两个问题，一是QE3，二是十月行情形势。

　　上期报告我们重点谈到了全球新一轮货币过剩的趋势以及QE3推出的原因，从欧洲到美国，再到日本，世界主要经济体都开始印钞票，实体经济玩不好，那就要玩货币，美国黄金储备世界第一，更有大玩货币的资本，在这种情况下，谁紧缩谁吃亏，紧缩意味着牺牲自身的需求来消化别国的通胀压力，对此，相信央行会有清晰的判断，降息、降存准的预期应该进一步提高，公开市场逆回购并非常态。

　　全球流动性过剩对股市是有好处的，近期各国股市都在涨，美国股市已经逼近历史高点（见下图），大家可以翻一下全球所有股市的走势，只有A股市场在跌，到目前为止，中国股市熊冠全球的称号绝对名副其实。如果在全球流动性过剩的背景下，中国股市进入深度熊市，恐怕真的贻笑大方了。笔者重点强调全球流动性情况的目的，就是让大家不要过度悲观。

　　最后想谈一下十月行情的形势，十月最大的事件是十八大，从前三届的历史经验上看，维稳行情并不具备必然性，但市场预期维稳行情是建立在大盘严重超跌的背景之下，希望超跌动力和维稳预期能够产生合力，来个阶段性反弹让大家喘喘气，没有人期望很高，只可惜市场连反弹的机会都没有，十八大之后一个季度按历史规律上看是没什么行情的，这次是否有变化？难有预期！

　　在季度行情预期谨慎的背景下，我们只能走一步看一步，重点探讨一下十月行情的形势，经验上看，10月份行情从不平淡，向来喜欢大涨大跌。过去10年中，只有2003年的10月下跌1.4%，波动幅度最小，其他9年的10月涨跌幅都在4%以上。有5年指数在10月份处于下跌状态，平均下跌幅度7%左右；另外5年的10月份是上涨的，平均涨幅为8%左右。其中波动幅度最大的是2008年10月，当月指数暴跌24.6%，创出自6124点以来最大的单月跌幅，当月指数下探1664点新低；波动幅度第二大的是10年10月，在煤炭、有色带动下指数大涨12.2%，涨幅为2009年7月以来的最大单月涨幅。因此，大家对十月份可能出现的大起大落要有所准备。

　　综合而言，大盘再创新低后，维稳行情已经难有指望，后市的动力只有政策救市一条路可走，因为股市已陷入深度危局之中，亟待解决的是供求关系失衡问题。全球流动性过剩对股市有一定积极作用，如果配合经济阶段性见底或者央行降存准、降息等举措，市场可能会产生一定的超跌反弹动力，但这并无法改变趋势。国庆节前最后一周，市场将逐渐趋于平淡，如果能在2000点上方企稳，就是较为合理的结果了。十月行情从历史规律上看从不平淡，经常出现大涨大跌的情形，加上十八大的召开，使得行情更加敏感，投资者在心理上要有所准备。

　　（作者系深圳芙浪特首席策略师）

　　薛树东

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