刚性兑付破，市场规则立

　　作为国内债券市场上首例违约事件，超日债打破了刚性兑付的神话，从而也进一步确立了市场化的原则。短期来看，这会引起债券市场的价值重估；长期来看，则有利于金融业健康发展。

　　11超日债违约事件，打破了国内金融市场刚性兑付的神话，对债券市场估值乃至金融市场发展都将产生深远影响。

　　超日债违约是产业无序扩张与企业经营失策的必然结果

　　超日债的违约其实并未出乎市场预料之外。与母公司ST超日一样，这只公司债自2012年3月7日发行之日起，就一直麻烦缠身。信用等级由最开始的AA，到2013年5月被下调为CCC，再到2013年7月8日被暂停上市。今年年初，又有投资者对债券发行时的违规行为提起诉讼。今年3月7日之前，公司应付第二期债券利息8980万元，但付息资金目前仅落实400万元，无奈宣布违约。

　　作为光伏产业曾经的明星企业，ST超日的陨落，既与产业无序扩张以致产能严重过剩有关，又是公司经营失策以致积重难返的结果。

　　一方面，我国经济当前正处于“增长速度换档期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期”的“三期叠加”阶段。

　　政府对经济下行的承受力增强，不愿采取大规模经济刺激政策，而代之以通过“去库存、去杠杆、去产能”来推行结构调整。加之金融危机之后全球经济复苏乏力、贸易摩擦增多、市场空间有限，一些产业如光伏、造船、煤炭、钢铁等面临着巨大的调整压力，优胜劣汰、重新洗牌的情况难以避免。

　　另一方面，超日太阳的经营策略过于激进，遭遇了一系列经营困境。在其通过投资“海外电站项目”谋求转型时，恰逢欧债危机和全球经济低迷，导致公司资金链紧张，被迫通过“代工模式”来保证回款。去年下半年，光伏产业有所回暖，而其又因受困于“代工模式”而只能为他人做嫁衣，最终错失良机。公司经营举步维艰，债券违约必然在所难免。

　　刚性兑付打破短期会对债市价值重估，长期则有利于债市健康

　　全国人大财经委副主任吴晓灵曾表示，没有违约的发生，资金价格的风险定价就不可能形成；而没有资金价格的风险定价，提高金融配置资源的效率也就无从谈起。作为国内债券市场上首例违约事件，超日债打破了刚性兑付的神话，从而也进一步确立了市场化的原则。短期来看，这会引起债券市场的价值重估；长期来看，则有利于金融业健康发展。

　　短期来看：首先，信用利差将会出现明显分化。随着市场对信用风险的担忧加剧，中短期高评级债券的信用利差会相对稳定，而中低评级债券的信用利差将会明显攀升。其次，市场发行主体的资质将更受关注。发行主体的经营状况可能会成为决定信用债估值水平的首要因素，是否存在担保、是否可质押等条款也将对债券价格构成重要影响。而类似于超日太阳的民营背景企业将会面临更高的风险溢价，发债难度将进一步提升。最后，金融机构控制信用风险的压力加大。随着经济下行压力加剧和政府去产能进程加速，部分行业的信用风险可能进一步积聚，加之部分信托、债券到期日临近，信用风险控制的压力将会加大。

　　长期来看，刚性兑付的打破则有利于金融体系完善和金融业健康发展。首先，有利于降低融资成本。市场风险偏好的降低，将会带动“无风险利率”水平的下移，从而可能在总体上降低实体经济融资成本。其次，有利于优化资产配置。大类资产中风险相对较高的非标类资产将面临收缩，部分僵尸类企业或项目的融资成本将会显著上升，资源配置将得到进一步优化。再次，有利于市场流动性管理。刚性兑付的打破，将促进资金回流至银行体系，从而有助于平滑金融市场的流动性紧张状态和缓解影子银行系统的潜在风险。最后，有利于债券市场的健康发展。债券刚性兑付的打破，将提高债券市场乃至金融体系的效率，最终有助于金融业健康可持续发展。

　　对商业银行的影响及对策建议

　　对商业银行而言，刚性兑付的打破预示着债券市场的风险升温和信贷风险控制压力的加大。因此，必须及时采取有针对性的应对策略。

　　一是在债券投资的品种策略上，应适度提高国债投资占比，保持中短期政策性金融配置力度，合理确定信用债投资规模。

　　二是在信用债配置上，应坚持稳健的信用债投资策略，以高评级债券投资为主，适当提高信用债组合的行业分散度，控制“两高一剩”行业投资总量。

　　三是在信贷等领域的风险防范上，应注重调整优化信贷和类信贷客户结构，强化风险监测、预警，突出加强重点行业和客户的风险管理。继续强化代销信托和第三方理财产品的风险管理。

　　（作者单位：中国农业银行战略规划部）

　　王静文

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