建行750亿再融资：投资者不值得参与

　　750亿元，建行再融资方案“狮子大开口”，在所有上市银行中最高。

　　不过，对于A股市场投资者而言，只是虚惊一场，因为他们所需承担的资金额度不足30亿元，仅相当于一只规模较大的主板市场的新股上市。

　　不过，根据建行再融资方案：A+H融资不超过750亿元，每10股配发不超过0.7股，则其A股市场的预期配股价为4.6元。

　　这已经十分接近于目前的市价。在所有配股融资的上市银行中，建行配股价格最不具吸引力，投资者参与可能享受到的折价非常之少，虽然其估值在上市银行中具有优势，但综合而言建行的再融资计划并不值得投资者参与。

　　A股压力不足30亿

　　很多投资者都被建行750亿元的融资压力吓到了，不过仔细推算，却能发现，建行此次融资对A股二级市场的冲击压力很小。

　　从建行2009年末的股权结构来看，A股二级市场中小股东所承担的融资压力非常有限。

　　目前，A股中小股东持股比例大约只占建行总股本的 3.8%左右，如果按融资上限 750 亿元计算，那么由 A股中小股东所承担的融资压力约29亿元。

　　此外，从其股权结果来看，目前建行的三大股东汇金、美国银行(BOA)和淡马锡旗下的富登金融公司所承担的融资额较大。

　　截至今年一季度末，三者合计持有建行股本占其总股本的74%，在此次融资中，三大股东所需提供的资金最高有望达到553亿元。

　　其中，汇金公司足额参与配股的概率较大。因为 4 月 30 日汇金公开表示：支持三大行将 2009 年的现金分红比例从 50%降至 45%，同时也会积极支持并参与各行的再融资计划。

　　根据汇金当前对建行57%的持股比例及750亿元的融资额上限计算，汇金届时将需出资428亿元。

　　此外，建行另外两大股东美国银行和淡马锡分别持有其11%和5.7%的股份，按足额配售计算，两者将需分别出资82亿元和42亿元。不过，目前上述两大股东的态度尚未明确。

　　相对而言，建行再融资对H股流通股东的融资压力要大于对A股二级市场的冲击。

　　截至今年一季度末，建行H股流通股东持有其19%的股份，按750亿元融资上限计算，其需要承担的金额为143亿元。

　　由此可见，此次建行配股对A股市场影响很小，但是会把融资压力转嫁到H股市场。

　　此外，还要考虑到的是，建行未来融资额可能不会达到上限，因此其对A股市场的影响将更小。目前，此次配股还有待银监会和证监会的批准。乐观估计，建行再融资计划最早将在今年底完成。

　　折价较少不具吸引力

　　考查上市公司的再融资计划是否值得参与，首先需要分析其配股价的折价率是否具有吸引力。一般而言，折价率越高，则配股价比当前市价越低，配股上市后投资者可以获得的差额越高，越具有参与价值。反之，如果折价率偏低，则不具备参与价值。

　　目前，建行公布了初步融资计划，即每10股配0.7股，融资上限为750亿元。

　　当前建行总股本约为2337亿股，需配股164亿股，按照750亿元融资额上限计算，则每股配股价格为 4.6 元。

　　5月19日，建行A股收盘价为5.03元，H股收盘价为6.17港元(折合人民币 5.40元），根据4.6元的配股价计算，建行此次融资的A股配股价折价率为8%，H股股价折价率约为15%（注：折价率=1-配股价/当前收盘价）。

　　根据《投资者报》数据研究部对12家银行的再融资计划评估结果（详见 本期E02版文章《上市银行再融资：谨慎对待，择优介入》），建行A股市场配股价的折价率最低，最不具备吸引力。

　　此外，建行2010年预计市盈率，A股为8.8倍，在上市银行中仅次于最低的兴业银行，H股较高，为11倍。

　　按照融资方案中扩股上限，我们还计算出建行实施股本扩张后的估值水平，在A股公开配股或增发的银行中预计市盈率最低，为9.5倍；H股实施股本扩张后预计市盈率为11.8倍，处于中等水平。

　　总体而言，建行估值在上市银行中较具有优势，但折价太少，投资者参与其配股可能获益也相对较少，因此再融资计划并不值得普通投资者参与。

　　融资可支持十年发展

　　虽然当前来看，建行配股价格最不具备吸引力，但是其融资后将大大提升其资本充足率，保障其未来业务的发展。

　　近年来，银监会对于资本充足率的规定一直是商业银行心中的痛。在信贷大规模扩张消耗资本与资本充足率要求资本提升两者之间如何权衡，一直是各家银行头疼的问题。

　　目前，为了提高国内银行的风险抵御能力，银监会自去年12月将银行资本充足率由8%提高到大型银行11%，中小银行10%的水平。

　　此外，据建行高层证实，银监会日前已将建行的资本充足率提高到11.5%。

　　而建行一季度资本的充足程度却明显下降，其期末资本充足率和核心资本充足率分别为 11.4%和 9%。

　　其中资本充足率已经触及监管红线，通过再融资补充资本金的方案已经迫在眉睫。

　　因此，在今年一季报披露之际，建行A+H 两地配股融资750亿元的计划也随即出炉。

　　根据海通证券测算，按照融资金额的上限750亿元计算，此次融资如果在2010年内完成，则建行2010 年末的核心资本充足率和资本充足率有望提升至 10.55%和12.62%。

　　中金公司进一步测结果显示，预计建行2010年末风险加权资产达到 6万亿元人民币。

　　在风险加权资产年均增长 14%，资产收益率（ROA）保持在1.2%，分红率为 45%的假设下，750 亿元融资将支持建行未来十年的业务发展需要。

　　可见，从长远考虑，此次融资将对建行未来资产规模的平稳快速增长提供保障。在资本充足率获得保障的前提之下，建行的盈利能力也有望进一步提升。

　　此前，我们基于上市银行2009年年报数据的分析结果显示，在四家大型上市银行（工行、中行、建行、交行）中，综合考虑其净利润增速、净资产收益率等条件，建设银行的盈利能力最强。

　　展望未来，受益于较强的贷款定价能力以及手续费收入的强劲增长，预计未来几个季度建行仍可能将继续维持较好的业绩表现。