资本市场大调查——A股投资机会

　　策划|本刊编辑部/文|本刊记者 李冬洁

　　预测A股一年的趋势，对于浸淫市场多年的人来说，绝对是一件吃力不讨好的事情。因为A股的“特色”——集多重市场的、行政的使命于一身，这使得A股面临的气场风云变幻，趋势判断更加不可测。

　　尽管如此，我们还是看到了，虽然大势行进的过程存在诸多的不可控因素，但最终决定运行形态的还是两大要素——宏观基本面和流动性。

　　在2011年，货币政策注定将是一个挥之不去的话题，它的松紧取向将直接决定着经济基本面和A股市场的资金面，这也是周小川的“池子说”被广为关注的原因所在。

　　这注定是纠结的一年。势如猛虎的通货膨胀，滚滚而来的海外热钱，不得不让政策收紧张开口子，但政策的收缩又一定会以损害经济效率为代价，而2011年不但是“调结构”攻坚年，又是“十二五”规划的第一年，诸多深层次的问题都有待经济的快速增长来化解。如何来平衡这种矛盾，又或者矛盾激化后会带来怎样的问题，都成为A股市场需要提前准备的要素。

　　作为货币政策的另一面，流动性相较于2010年，2011年的减小已成共识，A股不可能置身于事外。那么，在收紧货币政策预期下，流动性大不如前的背景中，A股市场究竟会有怎样的表现？投资者的机会在哪里？

　　国泰君安首席经济学家李迅雷

　　2011不具备大牛市条件

　　关键词：通胀、房价、国际经济、震荡

　　对2011年资本市场来说，宏观经济趋势的决定因素会大一些。首先还是经济运行当中的问题，比如通胀、房价等困扰，这些问题如果没有得到妥善解决，我们的货币政策就会进一步趋紧；如果这两个价格都能稳步回落，那么货币政策就会保持比较稳健。再是受国际经济环境的影响，包括美国的量化宽松货币政策会持续多长时间，还有欧洲的债务危机问题，像西班牙，葡萄牙债务问题会否有恶化的现象，这都会对我们的出口和大宗商品的价格带来一定的影响。

　　2011年市场还会持续一种震荡的走势，还不具备大牛市的特征。市场的波动会在整个估值水平和上市公司成长性之间波动。2011年上市公司的成长性不好，盈利水平大概会在20%左右，但2010年盈利水平在30%。虽然2011年上市公司成长性不好，但市场整体估值水平是比较合理的，小部分被低估的金融股和煤炭股往下跌的空间不大，但往上走主要会受到20%成长性的制约。

　　银河证券首席策略分析师秦晓斌

　　A股前低后高

　　关键词：内生增长、负利率、前低后高

　　负利率已经成为人们无法回避的问题，房地产受压、债券低利率、商品不确定性加大，股票将成为普通居民重要的配置工具，再加上国际热钱还是流入中国的概率偏大，总体来说2011年资本市场的资金环境还算宽松。

　　预计2011年上证综指核心波动区间为2700-4000点，波动中枢为3200点。在通胀压力较大、政策紧缩预期较强的情况下，投资者对于经济增长将可能出现阶段性的悲观预期，从而使股指低于合理水平的下限区域2800点；在估值中枢位置即上证综指3200-3500附近具有较强的基金赎回与解套压力，一旦有效突破这个阻力位，则具有较强的上升动力。如果对2012年的经济增长较为明确强劲，则存在突破合理估值上限3900点的可能性。股价驱动主要来自于业绩提升。从运行特点及节奏来看，我们判断前低后高、震荡上行的概率较大。

　　兴业证券首席经济学家鲁政委

　　走出虎头蛇尾行情

　　关键词：美元汇率、流动性收缩、资产泡沫、虎头蛇尾

　　对2011年A股市场影响最大的因素，在国际上就是美元汇率，在国内就是央行的货币政策紧缩的力度。2011年的流动性从央行的政策取向上来讲，应该是比2010年更紧的，我们预计M2的增速相对于2010年，将从17%下调1%—2%个百分点，信贷可能会下调到6—7万亿的水平。

　　大概两周前，几大部委开始联手高调的查处内幕交易，并且要求曝光一些典型案件，这和以前的做法不同，以往这些案件都是在市场中曝光后，管理层介入调查，而这次是来自管理层要查，这说明高层已经开始防止股市可能出现的资产泡沫。

　　另外，2011年印花税的调整随时都有可能出台，还有I P O的提速，包括增发在内的股市扩容，这些都令市场前景叵测。相对目前市场2800左右的水平，2011年股市运行指数会比现在高一些，3500点左右都是可能的。走出虎头蛇尾行情的可能性比较大，总的来说会前途曲折。市场一致看多的态势没有改变，而这恰恰就是我们认为2011年市场有很多磨难的原因。

　　申银万国首席经济学家杨成长

　　大盘股估值比较低

　　关键词：通胀压力、流动性收缩、震荡向上

　　通胀预期的变化和由此而引发的货币政策的变化，是影响2011年资本市场运行的关键因素。现在，货币政策的大基调是稳健的货币政策，如何稳健要取决于后期通胀的水平和房价的控制水平。

　　从现在情况看，短期通胀有所抑制，但从长期看，由成本推动的通胀延续性还是比较强的。在这种情况下，货币政策会整体偏紧，如此对2011年资本市场，尤其是一季度、上半年走势会有比较大的影响。总体来说，在一个偏紧的货币政策环境下，很难有什么大行情。

　　在股指走势上，我们判断总体还是震荡向上的趋势。先是一个调整，然后会有一个上升过程，区间会在2600—3800点。判断的依据主要是，尽管政策偏紧，但整体宏观经济还会是不错的；其次是货币政策在收紧流动性上，二季度以后会有所改善；整个上市公司的业绩增长仍然还是比较乐观的，特别是现在大盘股股票估值比较低，它们一旦上升，那么对指数的拉动作用就非常大。

　　广发证券首席策略分析师余晓宜

　　打压通胀是利空

　　关键词：基本面、通胀压力、资金量、波动

　　在流动性上，2011年国内一季度通胀的压力会比较大，流动性还是可以支持的，但到了第二季度货币需求就转为变化，到了第三季度基本上货币供给可能下降，但投资需求会提高。总体来讲2011年流动性与2010年相比会差一点，但也不会特别差。

　　从资金量的控制节奏来看，我们认为还是前紧后松的态势。如果从价格方面来控制，2011年四季度，需求会表现比较旺盛，那时候可能会出现经济过热的苗头，会使用加息的手段。上半年加息的必要性不大，但也不排除就是央行到了极端的情况，通胀实在控制不住的时候，不得不牺牲一点增长来打压通胀。对股市就是一个比较大的利空。

　　2011年基本面会支持股指上扬，流动性和政策的变化会使市场在不同季度表现的波动比较大，板块的切换比较大。波动的合理区间，如果假定经济增长率在9%—9.5%之间，企业盈利大概是20%—25%，合理对应的空间应该是2700—3600。

　　中信证券首席策略分析师郤峰

　　3500点是中枢

　　关键词：政策面、全球资金流向、3500点

　　2011年市场最关键因素是国内政策，一个是制度改革方面，比如“十二五”规划，还有一个就是通货膨胀。海外市场的资金流向也是关键因素。

　　一季度以后，国内通胀会控制住，市场行情会比较好，二季度以后，通胀再度上升，尤其原油推动通胀可能会增加，再加上欧债风险的提升，以及美国Q E2的结束，都可能会对全球资金流向产生一些影响。

　　因此，对于2011年股市，我们的判断是一季度还不错，二季度比较悲观，到三、四季度，随着通胀的可控，和制度改革对经济的促进和体现，这时候我们会比较看好。我们认为，3500点是一个中枢，一季度会在3400—3500点附近。

　　光大证券首席经济学家潘向东

　　2011年仍会是一条阳线

　　关键词：灵活性、通胀压力、政策引导

　　目前中国经济面临着两难，即回升不稳与通胀并存。未来中国的经济增长仍然依赖投资，既要抑制房价，又要通过稳定投资的方式实现保增长的目标。2011年货币政策将继续保持延续性，在通货膨胀压力大的时候，政策肯定是会收紧，经济增长一下来的时候就会放松，所以会保持这种灵活的动态决策，但是度很难把握，刹车没踩好就会硬着陆，一旦油门加快了，通胀压力就大了。

　　此外，在国内踩刹车的过程中，也不要完全寄望通货膨胀就能抑制下来，因为一个全球性的宽松货币环境会推迟物价的上涨压力，中国也不能隔离在全球之外，所以受影响也比较大。假如海外还继续量化宽松政策，中国的通货膨胀的压力就更大了。

　　对2011年的市场，我们持相对乐观的态度，因为企业盈利能够继续保持较快速的增长，市场的流动性依然相对充裕。虽然过程可能比较复杂，但全年来看市场仍然是一根阳线。

　　西南证券首席策略分析师张刚

　　A股市场走势会很悲观

　　关键词：外部环境、调整压力、IPO扩容

　　在外部环境上，欧美经济仍处在低迷状态，外盘的走势，东亚的政治局势是否稳定，金正日的身体状况等等，都会影响到国内A股的走势。

　　2011年国内经济形势并不乐观，仍然还是会纠结于同时应对通胀和促进增长，这是一种进退维谷的境地。因为外部环境在恶化，所以国内迫切调结构的压力就很大，但一快就会出问题，而现在又不得不快。这又是一个矛盾。2011年经济会是小幅增长，靠大工程很难对经济起到立竿见影的效果。另外，大规模的股市扩容也会对市场产生比较大的影响，2010年的扩容很可能是超规模的。

　　我们对2011年的A股市场走势很悲观，主要风险是宏观经济急刹车，预计市场波动的区间在2300—3000点。

　　专家激烈交锋

　　影响大盘走势的关键

　　如果把大盘的走势比作一条气势磅礴的大河，那么激流、暗流和漩涡一定会和它如影随形。

　　在2010年，不断刷新A股奇迹的创业板是一道激流，韬光养晦的大盘蓝筹曾暗流涌动，而股指期货一半海水一半火焰，同时燃烧和淹没了众多的追随者。

　　那么在2011年，这些辉煌过、期待过和被诅咒过的，又将持续怎样的命运呢？一些新元素又将会扮演怎样的角色呢？

　　创业板分化PK整体下跌

　　杨成长：总的来说，创业板出现分化的可能性是非常大的，首先是创业板整体估值非常高，另一个问题是所有创业板的股票都被市场给了很高的估值，这种现象是不正常的。2010年我们已经看出来了，创业版公司业绩的增长整体不高，差异很大，所以2011年创业板出现分化的可能性是非常大的，有些个股会有比较大的向下调整，但有一部分确实具有高成长性，所以估值还会继续向上攀升。

　　另外，因为2010年的集中上市，因此2011年创业版加速IPO的可能性已经不太大了，如果加速，那企业质量就拉开得非常大了。我们第一批的创业板公司是经过了多年的准备，大部分都还是优质企业，后来陆续上市的企业，有一部分企业它的成长性不那么理想，这就会把股价拉回来。近期，创业板的减持比想象的要小，但长期来看大股东减持的压力仍然存在。创业板结构上的分化是必然的。

　　李迅雷：创业板面临着风格的转换，2011年我估计整体回落的可能性是比较大的，因为目前的估值水平到了比网络泡沫更盛的一个状态，现在完全就是泡沫，注定要破灭。因为创业板所占的市值非常小，所以在回落的过程中对主板没有影响。

　　这种破灭对整个市场来说，是正面效应大于负面效应。如果泡沫破灭，那么市场的钱就会转到主板上来，这样对主板的正面效应会更大一些。现在，A股主板比香港的H股要折价20%—30%，不管是银行股、金融股，还有煤炭股，都要比香港市场低得多，价格是扭曲的。A股市场的流动性本身是世界第一的，在货币这么充裕的地方，很多股票反而是折价的，这是很奇特的一个现象。

　　国际板 利大PK弊大

　　李迅雷：国际板对我们的投资理念会有影响，会使市场投资行为增加，炒作行为减少。因为国际板的公司都在国外上市，估值受到海外投资者的影响，成熟市场投资者的行为会影响到国际板的估值水平，国际板的估值水平又影响到A股的估值水平，存在这样一个传导作用。另外，由于国际板的进入会使得市场资金进一步分流，热钱也会担心市场的扩容使炒作创业板受到影响，所以炒作创业板的动力也会减弱。

　　余晓宜：国际板推出是资本市场改革必须走的一条路，在什么时间点推出不好判断，但它不会是单纯为吸收流动性而推出。我们讲宏观的流动性并不代表着股市的流动性，股市的流动性实际上是和投资欲望和回报预期息息相关的，和宏观流动性还不是一比一的关系，所以看国际板的推出，实际上是一要看它的估值是不是合理的，二要看上市的企业是不是好的企业。

　　从估值来看，国际板对主板的冲击不会特别大，现在整体估值与国际市场来比，并不是特别高，特别是金融板块还出现了一定程度的倒挂。资金分流肯定是一个问题，本来市场的投资欲望就很强，比如100%的资金都在A股市场上，是一个池子水满的状态，但你在这个池子里挖了一个洞，这就是国际板，那肯定会分流一部分资金。

　　股指期货

　　加剧波动PK影响有限

　　秦晓斌：种种迹象表明，海外资金入境压力猛增。我国针对热钱的打击和监管力度明显加强。2010年10月28日以来，外管局先后三次通报了对部分违规银行、部分企业、个人、地下钱庄和网络炒汇等非法行为的处罚情况；11月9日出台关于加强外汇业务管理有关问题的通知，规定对银行远期结售汇业务实行下限管理；时隔一周住建部与外管局发布通知，规定境外个人在境内只能购买一套用于自住的住房，这些都表明热钱流入中国压力很大。我们预计2011年热钱将呈现总体较大规模流入、阶段性波动的特征。股指期货开通后可能利用两个市场的联动从事投机操作，也将加剧市场波动。

　　李迅雷：现在来看，股指期货还是比较健康的，对大盘也没有起到明显的牵制作用，这和我们政策的限制还是有关系的。我们不允许股指期货被炒作，使得整个市场相对还是比较理性的。未来能否继续保持这种理性也很难判断，但是总体来讲，影响股价的基本因素还是来自宏观的基本面和资金面。股指期货对A股市场的影响不大。

　　余晓宜：股指期货如果对市场有影响，2010年已经是很明显的影响了，再看不出有什么新的东西会影响市场，因为市场的参与者相对也固定下来了，操作手段和思路也基本定下来了。还有融资融券，因为这个业务毕竟才刚开始，量可能会慢慢放大，这可能会对市场产生一些影响，会促使市场在定价方面更敏感一些。

　　大盘蓝筹

　　修复行情PK蛰伏形态

　　鲁政委：蓝筹板块最大的两块一个是银行，一个是地产。2011年地产和银行应该都不会有太大的表现机会，因此这两个板块不会有太多的表现机会。这是一个畸形的市场，市场对银行的期待不是盈利增长10%，至少应该是增长50%以上，或者是增长70%以上，而中国企业利润增长高的时候也不过是40%或50%，正常的也就是20%多，这也就很不错了，所以按常规理解，银行增长的利润应该是和企业增长的利润相匹配的，但市场的期待不是这样。

　　秦晓斌：截至2010年11月中旬，在全部64家A+H股公司中，20家公司的A股股价低于H股股价。其中负溢价最大的五只个股包括：农业银行-25.97%，招商银行-24.03%，中国平安-22.10%，交通银行-20.85%，中国人寿-19.41%。大批蓝筹股票低于H股，表明这类A股的安全边界较高，一旦有资金对国内经济、市场以及人民币升值预期比较看好，进入内地市场，将有利于推动这些股票进行一定程度的估值修复。