华联股份：31亿定增压顶几近市值 逆市跑马圈地风险重重

　　重融资轻回报一直是A股顽疾。上市公司在二级市场上融资这无可厚非，上市公司为投资者提供合理回报也是天经地义，融资和回报相辅相成，这个市场才能支撑下去。但面临竞争白热化的市场，依旧巨额融资用于收购5个购物中心以及10个购物中心的新装修。过往的投资业绩又乏善可陈，给广大股东的回报连银行定期利息都跑不赢，这样的融资更像是在圈钱。

　　一季度刚刚获得12亿私募债的华联股份(000882)眼下又有融资计划，如果成功将从资本市场抽血31.5亿元，相当于2012年净利润的60倍。而公司上市14年累计的分红才2.11亿。

　　分红少投资回报低

　　华联股份对资金的需求可谓是饥渴。一季报披露，刚刚公司获得12亿私募债。5月公司就抛出定增融资31亿的方案。目前公司市值也就31亿左右，融资的规模与市值相当。

　　公司伸手向市场要钱，但查看各年对股东的回报。公司本次定向增发11.6亿股，使得目前10.7亿的股本翻倍。由1998年上市至2012年，14年累计分红仅仅2.11亿。平均每年才1500万，以目前10.7亿股平摊计算，平均每股每年只有0.014元的分红，股票回报率按现行股价计算约0.47%，远远低于银行一年期定期存款的利率3.2%。若再增发11.62亿股，每年每股的分红只能更低，股票回报率更低。

　　华联股份作为一个既做零售卖场又做商业物业经营的公司，经营上并没太多的亮点。根据Wind资讯统计的数据，公司最近3年的投入资本回报率（ROIC）相当低。华联2010-2012年的ROIC分别为1.18%、1.58%、1.52%。同期单纯做商业物业出租的海宁皮城(002344)三年的ROIC分别为26.79%、24.46%、17.78%，差距之大不是一星半点。而同样为商超的永辉超市(601933)三年的ROIC分别为9.41%、9.08%、8.73%。ROIC值通常用来直观地评估一个公司的价值创造能力，衡量投出资金的使用效果。华联股份过去投资资金的产出效率极低，这次巨额融资，如何能保证巨额资金的投资回报呢？

　　融资为减轻财务负担

　　公司的投资冲动其实背负着巨大的财务风险。资产负债率由2011年的48.57%上升到2012年的52.75%，而2013年一季度季报显示其资产负债率已达到58.17%，财务风险加大。同时2013年季报显示，因借款增加，导致本期财务费用较上年同期增长30.10%，同时应付利息增加116.5%，财务杠杆风险加重。

　　在财务风险增加的同时，经营风险加剧。根据2013年一季度报表，公司因业务扩张，贷款增加，导致管理费用、财务费用大幅度增加，与此同时，公司经营活动产生的净现金流较上年同期锐减76.61%，其中经营性净现金流入减少36.50%，应收账款余额增加37.97%，预收账款减少40.38%，数据显示，虽然门面增加，企业在扩大经营规模，而经营性现金流不增反降，销售回款难度加大，经营困难增加，各项指标表明经营性风险在增加。

　　根据2012年度报告，该公司集团层面合并口径总资产73.85亿元，其非流动资产高达64.34亿，在非流动性资产中，长期待摊费用为6.88亿，需在以后年度逐步摊销，商誉2.55亿，受公司战略经营状况等综合影响，存在一定的不确定性。公司长期资产中，投资性房地产、固定资产、在建工程三项资产加总合计数为38.63亿元，而其所有权受到限制的资产就高达26.59亿元，占三项资产净值的68.82%；该所有权受限资产均作为其长短期贷款的抵押担保，抵押担保资产达到总资产的36%。由此，公司的资产结构存在一定的风险，直观而言非完全健康。

　　行业寒冬，冒险出击

　　2012 年，中国零售业遭受20 年来最为罕见的严冬，各大企业纷纷放缓扩张步伐，行业整体净利润近4年来也首次出现负增长，国内14 家上市商超企业中，华联股份、华联综超、中百集团、武汉中商、徐家汇、中兴商业、新华百货、成商集团等8 家净利润同比下滑，人人乐、商业城出现亏损。国内企业日子不好过。过江龙的国外零售业巨头同样深陷中国泥潭。沃尔玛去年已关闭5 家门店、今年4 月关闭3 家门店，乐购去年也关闭了4 家门店，家乐福2010 年-2012 年已经关闭6 家门店。坦白而言，大卖场业态的超市目前已超量供应，前景不容乐观。公司此时还在谋划异地大规模扩张，可谓是冒险之举。

　　据《2013快速消费品年度报告》显示，2012年大型零售终端门店租金的上涨十分惊人，核心黄金商圈的物业租金年均涨幅达到了两位数。另有数据显示，中国零售业的现状是，租金每年增加3-5个点，人力成本每年增加5个点，这意味着全年同店需要增加8个点左右净利润，企业才能维持租金和人力成本所带来的上涨。然而，在当下的中国市场，同店增长8个点并非易事。

　　从零售上市公司一季报来看，一季度营收虽有一定幅度的同比增长，但净利润几乎都呈现了下滑的态势，期间费用的提升是其净利润下滑的重要因素之一，激烈的市场竞争使得商家加强促销力度，拉低了毛利水平，同时人工、租金的不断上涨也拉升了商家的经营成本，进而压缩了零售企业的净利润水平。

　　在经济增速放缓、电子商务及超大规模购物中心（Shopping Mall）等业态对大卖场式商超的冲击正日益显现的背景下，商超高速增长的时代已成历史，行业正进入稳定增长或低速增长期，未来将进入数年或者更长的10%左右甚至个位数增长阶段。

　　在面临着前所未有的成本上涨、利润下滑、竞争加剧等压力下，华联股份更应该整合资源优化市场而非盲目地扩张。

　　记者 陈浩