两融改变单边市：理想与现实的差距

　　还记得融资融券制度设计的初衷吗？

　　融资融券可以为市场提供方向相反的交易，当投资者认为股票价格过高和过低，可以通过融资的买入和融券的卖出促使股票价格趋于合理，有助于市场内在价格稳定机制的形成。

　　在A股融资融券的制度设计者看来，这有助于改变A股“单边市”的运行特征。

　　然而在现实的运转过程中，投资者（或投机者）对融资的兴趣远远大于融券，这种兴趣取向使得“两融”的现实效应初显异化——在一些个股上，融资买入者并非基于“股票价格过低”的考量，反而是“越涨越买，越高越买”。今年不少牛股的诞生在相当程度上就是得益于融资盘的推动。

　　然而，当股价难以维持快速上涨并出现下跌时，融资盘又会争相出逃。广汇能源在今年7月份的走势即是典型。

　　融资融券真的改变了“单边市”的运行特征吗？至少从目前看来，理想与现实的差距还很远。两融非但没有使得市场定价机制更稳定，反而加剧了某些个股的暴涨暴跌。

　　“两融”变成“一融”

　　问题的症结集中在“融资”与“融券”的比例严重失衡上，有分析人士指出，现在所谓“两融”在现实运作中几乎可以说只有“一融”，就是融资做多。融券的比例过小，以至于可以忽略它的存在。

　　以整个市场的统计数据看，至8月6日，融资余额在“两融”中占比98%，融券仅占2%。

　　事实上，在国外相对成熟的市场里，融券规模小于融资规模具有一定的合理性，如在日本，融资的规模是融券的4～5倍左右。而且，在成熟市场里，股票价格大幅高估的现象并不普遍，融券做空的动力本就不足。

　　但我们在A股市场中的融资牛股中可以看到，无论股价是短期大幅上涨，或是持续大幅上涨，都是处于“几乎只有融资买入”，甚至“完全只有融资买入”的状况。

　　换言之，“两融”变成只有“一融”，融资融券制度最终只是为做多者提供了资金上的便利性。

　　异化的风险

　　融资与融券的严重不平衡，使得“两融”给市场带来的并非更为稳定的定价机制，而是加剧了股价的暴涨暴跌，并由此孕育了更多风险。

　　比较浅显的是，当股价经过或长或短的一个大幅上涨时期后，股价已难以再持续上行，如果此时融资盘仍大量积聚，一个较小幅度的股价下行，会引发融资盘的“连锁反应”，无论出于理性的角度还是有可能出现的强制平仓，都会使得股价连续下挫。

　　另外，尽管目前的融资牛股中还没有出现连续跌停风险的案例，但并不意味着类似风险不可能出现。如果投机者在将股价拉升到相当高位后，融资盘仍然大量积聚，一旦风险爆发，出现股价的连续跌停情形，事实上极有可能因信用账户保证金不足，券商进行强行平仓，尽量将股票卖出，此时由于卖出和买入的力量过于悬殊，股价连续跌停走势下，最终信用账户中的保证金根本不足以支付持股的损失，信用账户的风险就会出现。

　　上述风险是在融资与融券严重不平衡情况下出现的“异化风险”，这种风险的出现甚至背离了“两融”制度设计的初衷。有分析人士指，应通过要求投资者主动上报资金来源、账户实际控制人等信息的方式，以及将融资融券具体操作限制更加细化，将“两融”风险控制在预设范围内，使得“两融”完善市场定价机制的作用得到更好的发挥。

　　本刊记者 王柄根

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