风险偏好压制大盘上行

　　M1是重要的经济变量一方面反映流动性的宽裕程度，另一方面也反映经济的强弱。但本轮M1更多的是反映市场的流动性，对经济表现的反映作用已经弱化。其与大盘走势的关系也是如此，既能很好地契合，也会出现背离。在“钱多+资产荒”的格局下，风险偏好明显下降压制市场表现，操作上应谨慎对待，注意把握节奏。

　　风险偏好下降压制市场表现

　　本轮M1持续上升的主要原因在于地产、汽车销售数据的好转，数据上看M1增速上升与信贷数据中居民中长期贷款（大部分为房贷、车贷）持续保持高位相互印证。由于地产、汽车等下游的恢复领先于国内经济整体表现，时间上看M1拐点一般领先于国内经济一个季度，但问题是2015年3月以来M1出现拐点持续上行（彼时地产销售开始明显恢复），但国内经济增长至今却依然处于下行态势，换句话说，目前M1可能更多的是反映市场的流动性，对经济表现的反映作用已经弱化。

　　原因何在？以地产行业为例，从市场层面看，我们发现地产板块的超额收益主要取决其销售增速，所以去年以来地产行业持续好转的销量带动地产板块相对大盘强势的表现，产业资本举牌对地产板块的强势更多起到的是“火上浇油”的功效。但值得注意的是目前地产销售数据连续两月下滑，地产板块持续获得超额收益的基本面支撑似乎有所减弱。

　　再谈一下M1和大盘的关系，我们发现2005年至2014年期间M1能够很好的拟合大盘的趋势，原因就是此阶段M1能够很好的反映经济和流动性的表现。但我们知道2014年6月开启的大牛市和牛市之后的持续调整阶段，M1和股指走势却呈现背离态势。而此两个阶段M1更多反映的是流动性的表现。2014年6月至2015年6月经济下行且M1基本维持稳定流动性相对并不宽裕，但改革的乐观预期增强了市场的风险偏好导致资金蜂涌向股市催生牛市行情，2015年下半年至今MI持续上行流动性明显偏宽松，但经济增长依旧乏力，货币政策难以再度边际宽松，加之市场监管强化使得市场风险偏好明显下降压制市场表现。

　　突出节奏把握注意高抛低吸

　　综合上轮牛市和其后调整至今阶段基本面因素看，经济和流动性都非影响市场的核心变量，而风险偏好自上轮牛市至今对市场的影响发挥着举足轻重的作用。因此，我们看到了流动性宽松背景下近期市场对低风险资产的追逐，无风险国债收益率迭创新低，债券资产大受追捧。同样，这也是近期A股市场市场上类债券的金融、公用事业等高分红低估值板块上涨以及打新资金活跃的一方面解释。

　　目前的A股运行背景也就是市场上经常提及的“钱多+资产荒”的格局，大量的流动性需要资产的配置，当然股市是其中的选择，这也可以解释为何大盘在7月经济数据大跌眼镜的背景下依然相对强势的表现，但我们认为大盘趋势性持续上涨行情出现的概率较小，一方面风险偏好难以提升依然是市场上行的最大障碍，另一方面资产荒实质上是流动性相对泛滥与实体经济回报率偏低的综合结果。

　　实体经济对资金缺乏吸引力，大量低风险偏好的资金脱离实体经济空转。近期盘面的也表现出监管层并不希望市场出现大幅拉升的局面，有股灾的教训以及抑制资产泡沫的任务，监管层将会继续采取加强监管、去杠杆、国家队高抛低吸，发行股等手段调控市场保证市场平稳运行。综上，近期市场的操作应该突出节奏的把握，不应该涨多了就盲目乐观，也不应该跌多就过度悲观，避免追涨杀跌，注意高抛低吸可能有些老生常谈，但在目前的市场背景下可能是相对较好的操作策略。

　　上海证券 刘骐豪

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