2019十大金融事件

　　编者按：2019年，受内外部多重因素影响，中国经济中一些长期积累的深层次矛盾逐渐暴露，金融风险易发高发，经济增长面临的困难增多。面对错综复杂的环境，中国经济显示出强大的韧性，保持了总体平稳、稳中有进态势，三大攻坚战取得关键进展，特别是年内成功化解了个别中小银行风险事件，金融风险得到有效防控。

　　2020年是全面建成小康社会和“十三五”规划收官之年。站在“两个一百年”奋斗目标的历史交汇点上，面临更加复杂的国内外环境，2020年中国经济走势备受瞩目。刚刚闭幕的中央经济工作会议传递出中国经济发展的新走向：未来经济工作的总基调是坚持稳中求进，保持经济运行在合理区间，确保经济实现量的合理增长和质的稳步提升。

　　以此背景为出发点，我们特别甄选了2019年中国金融十个重大事件进行回顾，邀请业内多位专业研究人员逐一探究分析，以飨读者。通过对这些事件的再一次深刻解读，希望关注中国金融的各界人士在回味这些重大历史事件的同时，能为中国金融在2020年的新发展新突破提供新思维和新举措。

　　永续债引发资本工具创新

　　2019年1月25日，中国银行成功发行400亿元无固定期限债券（俗称永续债）。这标志着中国银行业资本工具在继二级资本工具和优先股之后再添新成员。为了配合永续债的发行，2019年1月24日，央行创设了票据互换工具，来解决购买永续债的金融机构后出现的流动性问题。在中国银行成功发行400亿元永续债之后，又有14家银行发行了15笔永续债，从发行的永续债来看，普遍采取的是期限5+N、可赎回、固定利率和可减记。永续债的发行可以有效地补充其他一级资本，对于正在面临巨大资本压力的中国银行业无疑是一个巨大的福音。

　　2019年以来，银行面临着巨大的资本压力。一方面，监管的强化使那些不少原来的表外资产真实还原，从而使需要计提资本的风险资产增加；另一方面，宏观经济形势的下行压力使不良资产上升、盈利增长变缓，从而使内源融资难度加大。从外部来看，金融稳定理事会要求从2019年1月1日起，全球系统重要性银行风险加权资产的16%作为TLAC最低资本要求，2022年提高至18%。根据著名风险管理专家中国银行风险管理部负责人章彰博士的测算，到2022年底我国四家已经纳入全球系统重要性银行的总损失吸收能力（TLAC）要求缺1万亿资本。当前，国内系统重要性银行评估办法正在征求意见，可以预期未来国内系统重要性银行也将有总损失吸收能力的最低要求，相应地被纳入为此类的银行资本要求也会提高。同时，中小银行特别是非上市中小银行的资本充足性水平不高、资本补充能力受到很多制约，2019年以来更加明显。然而，为了保持经济增长，银行必须责无旁贷地提供贷款支持，但银行的信贷增长自然受到资本的约束。因此，银行的资本补充问题引起了监管层的高度重视。为了缓解资本约束，金融稳定发展委员会从2019年8月起连续四次会议都强调银行的资本补充工具创新，特别是中小银行的资本补充问题。

　　除了永续债发行得到了落地之外，优先股的发行条件也被放松。2019年7月19日，中国银保监会和中国证监会发布《关于商业银行发行优先股补充一级资本的指导意见（修订）》，为非上市银行（主要是城商行和农商行）发行优先股扫除了障碍。根据2014年的规定，发行优先股的银行往往是上市银行，如果不是上市银行，可以先在新三板挂牌。这一新规定使更多银行特别是非上市中小银行的资本补充有了更多的工具。也许是这一文件出台比较晚，到目前为止还没有看到非上市中小银行获准发行优先股的报道，但可以预见，优先股发行条件的放宽为更多银行提供了选择。

　　传统工具的使用仍旧火爆，2019年二级资本债的发行筹资大大增长。青岛银行、西安银行等五家中小银行在A股上市，浙商银行和邮储银行回归A股。此外，还有一些银行选择赴港上市。根据证监会的核准公告，截至12月25日，中国证监会核准37家非上市中小银行定向增发筹资166亿元。总之，忙于筹措资本成为2019年中国银行业的一个重要特征。

　　随着资本工具种类的增加，不同工具的使用和发行需要进一步规范。2019年11月29日，中国银保监会发布了《关于商业银行資本工具创新的指导意见（修订）》，规范了损失吸收触发条件、不同资本吸收损失的顺序等，对银行资本补充工具创新提供了制度保障。正如2012年发布了第一版关于商业银行资本工具创新的指导意见后先后推出二级资本工具和优无股及其他创新工具一样，可以预见这次修订也将引导二级资本工具不断丰富。转股型二级资本和转股型永续债都是可能的选择。

　　然而，不管哪种形式的工具都要让投资者对银行业有充分的信心，需要扩大银行资本工具的投资者基础，从而真正起到分散风险的目的。同样需要注意的是，资本工具的吸引力毕竟取决于银行的价值和银行的品牌，因此对于特定银行来说，最重要的是在做好资本管理的同时，一心一意地把银行做成一家有价值的银行。

　　（欧明刚）

　　科创板“横空出世”，新证券法落地

　　科创板“横空出世”

　　2018年11月5日，在首届中国国际进口博览会开幕式上，国家主席习近平发表题为《共建创新包容的开放型世界经济》主旨演讲时表示，将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制，为科创板进入资本市场舞台拉开了帷幕。3月1日，证监会发布了“两套办法，六大规则”的基础制度与业务规则体系，科创板就此落地。2019年6月13日，科创板正式开板。

　　截至2019年9月30日，科创板已受理企业160家，2家被否决并终止审核，56家已提交证监会注册，42家已注册生效，33家已发行上市。1家不予注册，10家企业撤回材料终止审核。

　　从已受理企业的行业分布来看，新一代信息技术企业60家，生物医药企业36家，高端装备企业29家，新材料企业14家，其他行业21家，基本符合科创板的定位。经党中央、国务院同意，中国证监会于2019年1月30日发布了《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》。文件指出，在上交所新设科创板，坚持面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求，主要服务于符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业。重点支持新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，推动互联网、大数据、云计算、人工智能和制造业深度融合，引领中高端消费，推动质量变革、效率变革、动力变革。

　　科创板上市标准与其他板块有较大差异，目的是为了能够让更多的中国互联网企业以及其他类型的科技创新企业在国内上市。允许存在未弥补亏损、未盈利企业在科创板上市，并引入“市值”指标，与收入、现金流、净利润和研发投入等财务指标进行组合，设置了5套差异化的上市指标。第一套上市标准是市值10亿元以上，连续两年盈利、两年累计扣非净利润5000万元，或连续一年盈利、一年累计扣非净利润1亿元；第二套上市标准是市值15亿元以上，收入2亿元，三年研发投入占比不低于15%；第三套上市标准是市值20亿元以上，收入3亿元，经营性现金流超过1亿元；第四套上市标准是市值30亿元以上，收入3亿元；第五套上市标准是市值40亿元以上，产品空间大，知名机构投资者入股等。从选择的上市标准来看，大多数企业选择了第一套标准，在已经受理的160家公司中，选择第一套上市标准的有133家企业。

　　设立科创板并试点注册制是我国资本市场与国际接轨的重要一步。在核准制下，企业上市的审核阶段比较严格，而一旦企业上市就疏于监管，这与国际通行标准并不一致。而科创板及其形成的经验正是我国资本市场与国际接轨的重要步骤。

　　2019年10月12日，明晟公司（MSCI）宣布从11月起将科创板上市股票中符合条件的股票纳入MSCI全球可投资市场指数（GIMI），这标志着科创板市场初步得到了国际认可。

　　新证券法落地，“官宣”科创板经验扩围

　　2019年12月28日上午，十三届全国人大常委会第十五次会议高票通过证券法修订草案。新修订的证券法共计十四章226条，将于2020年3月1日起施行。

　　与现行法律相比，新证券法新增了“信息披露”“投资者保护”两个专章，其中最引人注目的莫过于明确全面推行注册制。

　　注册制是国际上通行的先进经验，科创板的横空出世主要是作为一块试验田，从顶层设计出发，全面试行这一基础性制度。之前管理层多次提及推进创业板注册制改革，而这次提的是全面推行注册制，大大超出市场预期。

　　新修订的证券法在此前科创板试点注册制的基础上，按照全面推行注册制的基本定位，对注册制作出了较为系统的规定：一是精简优化证券发行条件。将现有的对发行股票应当“具有持续盈利能力”要求，改为“具有持续经营能力”。二是调整证券发行程序。取消发行审核委员会制度，明确按国务院和国务院证券监督管理机构的规定，证券交易所等可以审核公开发行证券申请，并授权国务院规定证券公开发行注册的具体办法。三是强化证券发行中的信息披露。按照注册制“以信息披露为核心”的要求，增加了对发行人报送的证券发行申请文件，应当充分披露投资者作出价值判断和投资决策所必需的信息，内容应当真实、准确、完整的規定；四是为实践中注册制的分步实施留出制度空间，并规定了由国务院规定证券发行注册制的具体范围、实施步骤。

　　不难发现，全面推行注册制源于科创板，科创板的试验田作用初步显现，在科创板的带动下，越来越多的成熟经验将会得到推广，此次新证券法的落地是科创板运行实践经验扩围的“官宣”。

　　（王增武）

　　稳妥有序接管包商银行

　　2019年5月24日，鉴于包商银行出现严重信用风险，为保护存款人和其他客户合法权益，人民银行、银保监会会同有关方面依法联合接管包商银行，接管期限为一年。接管组全面行使包商银行的经营管理权，并委托建设银行托管包商银行业务。

　　包商银行被接管，引发金融市场强烈反应，尤其对中小银行流动性风险的关注显著提升，中小银行面临着信用分层和流动性分层。一时间议论纷纷，不少人担忧中小银行6月底同业存单接续问题。由于市场风险偏好下降，部分中小银行市场融资能力一度受到影响，同业资金融入难度加大或难以续接。当中小银行流动性出现问题的时候，资产抛售压力将会持续向流动性差的资产传导，银行信用创造及货币派生意愿均将受到影响，影响宽货币向宽信用传导的效率。人民银行适时适度向市场投放流动性，及时稳定了市场信心，有效遏制了包商银行风险向其他中小金融机构蔓延，守住了不发生系统性风险的底线。

　　包商银行依法依规接管，打破了刚性兑付，实现对部分机构激进行为的纠偏，进而强化市场纪律，短期冲击了中小银行在金融市场的融资，长期利于金融市场健康发展。打破同业刚性兑付也是供给侧结构性改革的应有之义。同时也表明，我国银行业退出机制将逐步完善。从长远看，这是我国金融业改革的一个重要转折点，表明了金融管理部门整顿银行业乱象的决心和力度。未来，我国银行业的稳健性将会进一步提高，银行业稳定运行的基础将会更加稳固，服务实体经济的能力和风险抵御防范能力也将进一步增强。

　　包商银行被接管值得城商行、农商行等中小银行深入反思。最重要的问题还是公司治理问题。部分中小银行存在公司治理不健全、三会一层机制难以充分发挥作用、股东股权管理不到位等问题，导致其成为大股东的提款机。明天集团持有包商银行89%的股权，违法违规占用了包商银行大量资金，形成逾期，长期难以归还，导致包商银行出现严重的信用危机。此外，中小银行发展思路存在问题，与其过度追求规模，盲目扩张，激进发展有很大关系。期间，中小银行做了大量同业，资产端期限错配到同业理财、委外、非标、债券等扩大资产规模、期限错配程度较高，而流动性管理水平较低，这在经济下行期尤其容易出现问题。

　　未来，中小银行应坚守定位，立足服务实体经济的初心和使命，回归本源、专注主业，坚持走服务基层、服务实体的专业化发展道路，在支持民营、小微企业和地方经济发展的过程中壮大自身；应进一步完善公司治理机制，加强党的领导，充分发挥三会一层机制作用，加强股东股权管理，约束大股东行为；应加强内控管理，推动合规经营；应积极应用金融科技，推动数字化转型，实现高质量发展。

　　（武安华）

　　银行理财子公司扬帆起航

　　设立银行理财子公司是国家深化金融供给侧改革、推动国内资产管理行业规范和健康发展的重要举措。按照资管新规的要求，未来银行理财业务将交由理财子公司经营。

　　目前，已经开业的银行理财子公司已经达到10家，建设银行和宁波银行分别成为首家设立理财子公司的国有大行和城商行。在监管层面，有关理财子公司的一系列文件也已经下发落地，包括资管新规、理财新规、理财子公司净资本管理办法等，从制度层面构建了一整套监管架构。从成立理财子公司的初衷来看，政策层面是希望借机构建立之机打破顽固的刚性兑付、资产池运作、资金空转、金融风险隐忧等问题。银行理财过去的投资优势在于固定收益和非标资产投资方面，而权益类资产、金融衍生品则相对较弱。很多业界人士把能够投资股票等权益類资产当成是理财子公司成立的重大利好，但权益类资产投资和衍生品投资需要专业强大的投研体系作支撑，相比较长期深耕于此、能力优势比较突出的券商和基金公司而言，这正是银行理财的短板。故而，许多成立初期的理财子公司多选择与这类机构合作，借次弥补自身的短板。但是需要注意的是，银行理财子公司如果不注重建立机制和培育自身的投研力量，自力更生，过于依赖委外投资的话，那从某种意义上来讲理财子公司无非就要一个特殊的资金募集渠道而已，甚至这种渠道优势在第三方渠道资源还处于构想时期的背景下，还需要主要依赖母行的渠道部门来体现。

　　从已经成立的理财子公司发行的产品类型来看，主要还是主打中低风险产品，强调中低风险固收类产品为基石的思路，现金管理类产品占据大头。同时逐步推出固收增强、FOF、挂钩型等投资权益和商品类市场的策略产品，产品期限上采取活期、定开和封闭式多期限组合的模式。总体而言，虽然资管新规要求打破刚性兑付，甚至建立了有关的举报机制，但就目前的现状来看，可谓知易行难。大部分理财子公司并没有实质性打破刚兑，所发行的理财产品也与母行理财运作时期的产品没有太大的实质差别，总地来说还是依赖母行的高信用，做一些低风险低回报的固收产品。例如要求理财子公司发行净值型产品，从表面上来看似乎许多公司满足了这一要求，但仔细分析后可知，这些净值型产品的净值波动波澜不惊，净值变动曲线异常平滑，一些银行理财子公司存在过度展现自己的合规性和转型效率、夸大净值型产品占比的现象，这类净值产品的估值和运作存在一些令人生疑的情况。

　　应该说，建立银行理财子公司从初衷上看是一件好事，但理财子公司的相应能力建设和核心竞争力尚在起步之中，理财子公司需要打破传统银行经营业务和产品的思路，需要改头换面，重建一套适应资本市场和资产管理业务的业务体系，以及相应的树立起投资文化、风控文化、队伍建设和激励文化，这些都不是一朝一夕的事情，理财子公司不应寄希望于游说各方延长资管新规过渡期，推迟业务转型的阵痛，而应该立改立行，为中国特色资产管理业务之路贡献自己的独特力量。

　　（王光宇）

　　专项债券成政府融资新亮点

　　政府专项债引发注目

　　近期，关于地方政府专项债券的话题“火”了起来，大概因为2019年年中以来“两份文件、一场会议”，依序介绍如下。

　　首先是第一份文件，2019年6月上旬中办和国办发布《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》（简称“两办通知”），该通知旨在加快落实地方政府专项发行节奏，加大对重大项目资金需求的保障力度，其中提出允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金。从此文内容和后来情况看，政策力度仍保持在2019年中央经济工作会议要求财政政策“加力提效”与防范化解重大风险并重的部署范围之内。

　　其次是2019年9月4日召开的国务院常务会议，再度以地方政府专项债为主要内容。一是加快落地2019年专项债的发行安排和使用进度，确保年初全国人大批准的地方政府专项债券限额9月底前全部发行完毕，10月底前全部拨付到项目上，尽快形成实物工作量。截至2019年11月底，全年地方专项债券发行额度基本使用完毕。二是为更多吸引社会资金投入，更好发挥专项债券资金促进投资的作用，将专项债券可用作项目资本金范围由原来4个领域项目进一步扩大为10个领域项目，即铁路、收费公路、干线机场、内河航电枢纽和港口、城市停车场、天然气管网和储气设施、城乡电网、水利、城镇污水垃圾处理、供水。三是为满足地方重大项目建设需要，按规定提前下达2020年专项债部分新增额度，确保明年初即可使用见效，并扩大使用范围。到2019年11月底，2020年的提前批额度已下达了1万亿元。

　　最后是第二份文件，即11月底，国务院印发的《关于加强固定资产投资项目资本金管理的通知》（即“国发26号文”）。此文被解读为“资本金新政”，其核心是降低项目资本金筹集难度，下调或下浮部分行业领域项目资本金比例，赋予项目业主和金融机构更大的决策自主权，意在通过深化基础设施领域市场化改革，解决基础设施项目融资难以落地的一大痛点。文件中除了鼓励项目法人和项目投资方通过发行权益型、股权类金融工具，筹措不超过50%比例的项目资本金之外，还提出“地方各级政府及其有关部门可统筹使用本级预算资金、上级补助资金等各类财政资金筹集项目资本金，可按有关规定将政府专项债券作为符合条件的重大项目资本金。”

　　政府专项债发展历程

　　不考虑前期多种试点，中国地方政府专项债券制度正式实施于2015年初新修订的《预算法》。2015年4月财政部发布《地方政府专项债券发行管理暂行办法（财库〔2015〕83号）》，明确地方政府专项债券的发行流程及管理规则。从此政府专项债券成为地方政府法定的重要债务融资工具之一。按照规定，这种债券发行和偿还主体为地方政府，采用记账式固定利率附息形式，期限为1年、2年、3年、5年、7年和10年，2018年后又增加15年、20年。

　　2017年6月，财政部发布《关于试点发展项目收益与融资自求平衡的地方政府专项债券品种的通知（财预〔2017〕89号）》，试点发行项目收益与融资自求平衡的地方政府专项债券，此即项目收益专项债。它代表了地方政府专项债的发展方向，作为地方政府专项债的一种特殊品种，项目成熟一类推进一类，目前已经推出的有土地储备、政府收费公路、棚改、轨道交通和高等学校五个品种。在2019年已完成的新增专项债券发行规模（21297.30亿元）中，土地类专项债占比超过80%。其中用于棚户区改造的占41.28%，用于土地储备的占39.04%。其余占比较高的是发行1525.51亿元的收费公路专项债、656.22亿元的乡村振兴专项债、333.45亿元的园区建设专项债。

　　中国金融业开放中仍存在有待完善之处。虽然多年的对外开放为我国金融市场业务带来了不少可喜的变化，但是我们也要看到在目前加大开放之前我国金融市场开放中存在一系列问题亟待解决：一是外资银行占国内银行金融机构总资产的比例相对较低，目前不足2%，远远低于OECD和金砖国家12%与16%的比例，也低于13%的世界平均水平。二是金融市场开放深度上明显低于发达国家。目前国内债券市场中，境外金融机构虽然在量上已经达1.7万亿的规模，但其占国内债券总托管量的比例不足2%，而美国仅国债一项便有超过40%被海外机构投资者持有。三是人民币虽然实现了贸易项的可自由兑换，但资本项尚未实现完全自由兑换，这不利于人民币的国际化。

　　“金融十一条”是中国对外开放的重大举措，将大幅提高中国金融业的对外开放程度。2019年7月20日，国务院金融稳定发展委员会办公室推出以下十一条金融业对外开放措施：允许外资机构在华开展信用评级业务时，可以对银行间债券市场和交易所债券市场的所有种类债券评级；鼓励境外金融机构参与设立、投资入股商业银行理财子公司；允许境外资产管理机构与中资银行或保险公司的子公司合资设立由外方控股的理财公司；允许境外金融机构投资设立、参股养老金管理公司；支持外资全资设立或参股货币经纪公司；人身险外资股比限制从51%提高至100%的过渡期，由原定2021年提前到2020年；取消境内保险公司合计持有保险资产管理公司的股份不得低于75%的规定，允许境外投资者持有股份超过25%；放宽外资保险公司准入条件，取消30年经营年限要求；將原定于2021年取消证券公司、基金管理公司和期货公司外资股比限制的时点提前到2020年；允许外资机构获得银行间债券市场A类主承销牌照；进一步便利境外机构投资者投资银行间债券市场。以上“金融十一条”使中国金融业中的保险、证券、基金、信用评级等市场在未来将全面对外资开放，加上之前2018年金融开放十一条，包括取消银行和金融资产管理公司的外资持股比例限制，内外资一视同仁，允许外国银行在我国境内同时设立分行和子行等措施，中国金融业在未来将实现全面对外开放，拥抱金融金球化的发展机遇。

　　扩大金融业对外开放将机遇与挑战并存，但机遇大于挑战。随着中国扩大金融业的对外开放，更多外资将流入这个发展潜力巨大的市场，有利于中国的投资增长和管理提升。但金融业对外开放也会伴随着国际投机热钱的流入和流出，这将会加剧市场和汇率的波动。庆幸的是，中国资本项未完全开放，国际热钱的流动受到抑制，因而中国在金融业对外开放中仍保持汇率和金融市场的稳定。近几十年中国金融业对外开放的实践表明，扩大对外开放带来的红利远远大于潜在的风险，中国需要坚定金融业对外开放的战略选择，但也需要对相应风险进行防范。

　　（刘明彦）

　　主权数字货币研发加速

　　主权数字货币主要指由一国（地区）货币当局经法律授权，发行并管理的数字化价值形式。理论上讲，除了物理形态不同，主权数字货币具备与现行通货同样的货币属性。早在2016年，我国央行就组织对国家发行加密数字货币进行讨论，并展望央行数字货币将可能是涉及区块链、移动支付、可信可控云计算、密码算法、安全芯片等技术的本位币。2018年，BIS调查60多家央行中，有70%央行的表示正在研究发行主权数字货币。相较于私人数字货币，主权数字货币的推出阻力较小，更多地在于设计主权数字货币体系，如何变革当前和法律体系与货币金融监管体系，使之能克服数字货币自身属性所可能带来的各种问题和风险，以及如何保障并提升货币当局维护基本货币主权能力。

　　全球主权数字货币研究加速

　　世界主要国家央行和监管当局在积极研发法定数字货币（央行数字货币）同时，也密切关注其未来发展趋势和方向。从比较优势角度看，相较于比特币等私人数字货币，主权数字货币符合一致同意的货币共识规则，具有无限法偿性，币值天然稳定性，能够更好发挥货币的价值尺度职能。与传统实物货币相比，（法定）数字货币优化货币支付功能，在时间上提高支付效率，节约交易成本；空间上比依赖第三方支付中介，实现远距离点对点交易，更为便捷。另外，主权数字货币在技术和制度上可实现匿名可控，在保护隐私、信息披露、交易安全和打击犯罪、强化监管和提高政策调控效率等诸多方面可实现有效平衡和兼顾，这也是各国政府加强和重视主权数字货币研究、发展和落地的重要原因。

　　英格兰银行已初步设计和实现中央银行（主权）数字货币（RSCoin）原型系统。加拿大监管当局积极研究法定数字货币发行动机及可能后果，同时，启动Jasper项目，着手分布式账本技术对金融领域影响进行测试。新加坡金融管理局展开数字货币（Ubin）项目，从业务分析和技术实践两方面为法定数字货币的发行做准备。欧洲中央银行和日本中央银行联合开展法定数字货币（Stella）项目，有序推进法定数字研发。目前，基于各国的货币和金融体系发展现状，它们对于主权数字货币寄予的希望也不同。泰国希望通过发行主权数字货币提高金融市场的基础设施，为未来金融的发展奠定基础。加拿大希望通过主权数字货币提高铸币税收入。新加坡希望其可以提高银行间的结算效率，降低跨境结算的风险。瑞典和乌拉圭因为国内现金使用大幅度下降，所以希望发行主权数字货币作为对现有现金的一种替代。而英国认为主权数字货币的发行会造成经济动荡。俄罗斯认为主权数字货币缺乏匿名性。中国计划采用双层运营体系，发行数字人民币更多地作为对M0的替代。当谈及何时发行主权数字货币时，泰国、加拿大、英国、瑞典、日本均表示短期内不会发行主权数字货币，但都认为需要对主权数字货币密切关注，深入研究。

　　另外，值得一提的是，根据国际清算银行分类，主权数字货币可有两种形式，一种是批发式的（Wholesale Only），另一种是一般通用的（General Purpose）。两种不同形式主权数字货币，其对市场产生的影响和带来的风险也将会不同。批发式主权数字货币主要用于银行间的结算，通用式或者零售式数字货币更多的用于居民日常使用。泰国和新加坡侧重于研发批发式主权数字货币，而加拿大、英国、瑞典、乌拉圭更多地侧重对于零售式主权数字货币的研究。

　　数字人民币（DC/EP）落地渐近

　　为积极主动应对虚拟数字货币对现有货币和金融体系的影响，人民银行在2014年就着手研究（法定）数字货币。2015年，人民银行对数字人民币发行和业务运行框架、数字人民币关键技术、发行流通环境、面临的法律问题、对经济金融体系的影响、法定数字货币与私人发行数字货币的关系，以及国际上数字货币发行实践与经验等进行了深入研究，形成了系列成果。2016年1月，人民银行举行数字货币研讨会，提出将早日推出数字人民币。2019年8月以来，人民银行通过正式渠道对外公布了法定数字货币（数字人民币）研究和发行准备情况。

　　现阶段，我国数字人民币设计和发行注重M0替代，而不是M1、M2替代。同时，为保持数字人民币的货币属性，实现货币政策和宏观审慎管理目标，我国法定数字货币采用双层运营体系，并坚持中心化的发行和管理模式。数字人民币之所以注重对M0替代，一是现有的纸币和硬币存在诸如印制发行成本高、携带不便、容易被伪造、用于洗钱等违法犯罪行为等缺陷，存在实现数字化的必要。二是基于商业银行账户的M1和M2已经实现了电子化或者数字化，没有再次数字化的必要。三是有助于维持现有货币体系稳定，不改变现有债权债务关系和二元账户结构。四是数字人民币替代M0，使数字人民币具有和现钞一样的价值尺度、流通手段、支付手段和价值储藏等职能，以国家信用做担保，保证其无限法偿性。

　　数字人民币之所以采用双层运营结构体系，一是双层运营结构有利于充分利用商业银行和金融机构现有资源、人才和技术优势，整合资源，促进创新；二是双层运营结构有助于分散和化解技术、资金、经验和市场等诸多方面的风险和困难；三是双层运营结构可避免“金融脱媒”可能对商业银行等金融机构所造成恐惧和不利影响。

　　数字人民币对M0替代设计，决定了数字人民币天然具有“稳定币”属性，为人民币将来与各类加密数字货币建立密切联系预设了沟通桥梁。数字人民币天然法币属性决定了数字人民币由中央银行采取“中心化”模式的发行和管理。理论上，中心化模式有助于提高运营效率，维护币值稳定，强化金融监管，“去中心化”模式则更有助于交易的便利性和匿名性（化名性），因而也更易于被市场和投资者接受和使用。实践中，这两种模式孰优孰劣，我们拭目以待。

　　中国人民银行对数字人民币（DC/EP）的技术选型没有预设路线，DC/EP要成为高效的电子支付手段，首先要满足的条件就是能够支撑高并发、大容量的电子交易，而从加拿大等国央行前期实验情况来看，区块链技术目前尚不能够满足作为全国性电子支付手段对交易规模的要求。

　　未来展望

　　货币的主要职能是交换媒介、价值尺度、支付手段、价值储藏，从时间轴上的轨迹来看，代表性数字货币无一例外正在向更广泛的使用、更稳定的价格、更高效的交易发展，也因此产生出各具特色的解决方案。现代货币理论将“被人接受”认定为货币发行的必要条件，而保证国家主权的行使，则是货币发行的前提条件。从这个角度讲，只要这个世界还存在主权国家，只要主权国家还以发行主权货币的方式来取得收入，以满足公共需要，任何形式的超主权货币都只能是“代币”。但是，数字货币对经济社会已经切实产生影响，未来是否会产生私人货币与主权货币耦合补充的新货币体系也尚未可知。另外，对数字人民币未来发展而言，一些数字货币已经明示或暗示其与以人民币为基础的货币金融安排未来展开正面竞争的立场，这正是需要我们高度关注。

　　（黄国平）

　　央行完善LPR机制

　　2019年8月17日，央行发布改革完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制公告，推动贷款利率市场化；8月25日，央行明确自10月8日起新发放的商业性个人住房贷款利率以LPR为定价基准加点形成。

　　LPR形成机制改革体现六大新特点

　　一是新原则。央行要求各报价行真正按照自身对最优质客户执行的贷款利率报价，充分体现市场化报价形成原则。

　　二是新方式。LPR改按公开市场操作利率加点形成的方式报价，其中公开市场操作利率主要指中期借贷便利（MLF）利率，LPR报价的市场化和灵活性明显提高。

　　三是新品种。在原有1年期一个期限品种基础上，增加了5年期以上的期限品种，为银行发放住房抵押贷款等长期贷款的利率定价提供参考。

　　四是新银行。在原有10家全国性银行基础上，增加城市商业银行、农村商业银行、外资银行和民营银行各2家，扩大到18家，有效增强了LPR报价的代表性。

　　五是新频率。将原来的LPR每日报价改为每月报价一次，提高报价行的重视程度，提升LPR的报价质量。

　　六是新要求。要求各银行尽快在新发放的贷款中主要参考LPR定价，同时坚决打破过去部分银行协同设定的贷款利率隐性下限，并将LPR运用情况纳入宏观审慎评估（MPA）和自律机制管理中。

　　LPR机制改革取得阶段性成效

　　LPR利率形成机制改革后，9月新发生贷款中运用LPR定价的占比已达到46.8%，其中主要运用于企业贷款；市场利率向贷款利率的传导效率提升，带动企业贷款利率下降，9月新发放企业贷款利率较2018年高点下降36BP，初步体现了以市场化改革的方式降低贷款实际利率的政策效果。自8月20日央行首次发布新的LPR至12月20日第五次发布新的LPR，1年期LPR已较同期贷款基准利率低了20BP，5年期LPR较同期限贷款基准利率低了10BP。推进利率市场化改革，推出新的LPR形成机制，有利于疏通货币政策传导机制，提高市场配置资源的效率，促进降低企业融资成本。

　　推进利率市场化，最终实现利率并轨

　　LPR报价机制最早起源于美国大萧条时期，是商业银行对其最优质客户执行的贷款利率，在许多国家和地区均有实践。发达经济体普遍将LPR作为过渡性定价基准，以便更好地推动政策利率向市场利率并轨。其中，美国、日本LPR改革与我国具有相似之处，主要是选择利率基准加点的生成方式，但也存在两点差别：一是加点幅度不同，美国的LPR设定加点区间，在基准利率基础上向上加300BP，日本对短期和长期LPR均设定加点幅度，我国对此未作限定。二是利率基准有所不同，美国联邦基金利率为短期利率，日本的加点基准为银行平均融资成本，我国是以中长期政策利率（MLF）为加点基准。我国以MLF加点并非简单调整报价方式，目的是为了克服短端利率向中長期利率传导中的梗阻，解决货币政策传导不畅的问题。从发达经济体经验看，LPR从贷款利率的政策定价过渡到市场化定价过程中发挥了积极作用。在利率市场化完成后，银行贷款定价主要是参考市场利率。我国贷款的定价基准为MLF，是商业银行贷款定价向市场化迈进的第一步。随着银行对市场化融资的依赖程度提高，货币市场、债券市场、信贷市场之间的利率传导将会变得更为顺畅，不同融资方式占比也将会更加均衡，MLF作为中期政策利率的作用或将逐步弱化，政策利率将向短端集中，从而使得政策利率逐步向市场利率并轨。因而，在LPR机制运行一段时间之后，LPR定价基准有望转换为更加市场化的利率品种或贷款定价权将更多交由商业银行自主决定。

　　（王新华）

　　网贷加速整改，P2P加快风险出清

　　金融科技发展重构金融格局，再塑金融业态，互联网金融正是在金融与科技融合发展大势下催生出新金融业态模式。网络借贷作为互联网金融的典型代表，2005年首先在英国出现，2007年正式登陆中国。在网络借贷引入中国的最初几年，它并没有引起广泛重视。2010年后，随着中国经济转型升级，增速换挡，互联网金融本身所具有的普惠性正好契合了经济转型中的促“双创”和惠民生要求，《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》和《网络借贷信息中介机构业务活动管理暂行办法》出台，表明监管部门对网络借贷等互联网金融发展抱鼓励、支持和规范发展态度。然而，我国当前的金融生态环境和金融基础设施（如征信体系、金融制度建设等）建设尚不能满足网络借贷等互联网金融发展的内在要求，从而导致互联网金融快速扩展同时行业风险也迅速累积，对金融、经济和社会稳定形成严重威胁。为此，2016年10月，中央及时展开了互联网金融风险专项整治行动，以引导和规范我国金融科技和互联网金融行业健康发展。目前，随着互联网金融整治行动的不断推进，网络借贷等互联网金融业务正在加速整改转型，行业风险也逐渐出清。

　　加速转型，任重道远

　　网络借贷顾名思义，就是运用互联网、大数据、云计算、人工智能等现代化信息技术和手段从事借贷业务，既包括网商银行、微众银行等新型互联网银行，也包括各类互联网小贷公司等贷款类机构。当然，这也包括P2P网络借贷信息中介业务。国内，人们通常把P2P网贷信息中介业务与信用中介类网络借贷业务等同起来，这是因为相对与网络小贷、网络银行等信用中介业务而言，P2P信息中介业务进入门槛低，既不需要持牌经营，也没有资本充足性方面要求，从而导致诸如各类自融、高利贷、地下钱庄等非法金融活动打着P2P网络借贷旗号从事非法金融活动。

　　从金融脱媒、提高融资效率、降低融资成本角度看，P2P借贷模式是最先进的金融业务模式。但当前征信体系、制度建设和全社会整体金融素养都不能满足P2P网贷发展要求。按网络借贷信息中介业务模式对当前的网贷平台进行整治无疑无法达到监管要求，对网络借贷平台进行清退和转型整改也就成了网贷整治的必然之路。2018年12月，互联网金融风险专项整治工作领导小组办公室、P2P网贷风险专项整治工作领导小组办公室联合发布了《关于做好网贷机构分类处置和风险防范工作的意见》（简称“175号文”），要求网贷机构进行根据自身风险情况和业务状况退出或者转型。2019年11月15日，互联网金融风险专项整治工作领导小组办公室与网络借贷风险专项整治领导小组办公室又联合印发了《关于网络借贷信息中介机构转型为小额贷款公司试点的指导意见》（以下简称“83号文”），引导部分符合条件的网贷机构转型为小贷公司。当下，网络借贷等互联网金融风险专项整治已进入攻坚阶段，后续要坚持以市场风险出清为目标，继续深入彻底整治，推动大多数机构良性退出，有计划、分步骤限期停止业务增量。目前，全国已有接近20个省份宣布取缔辖区内P2P网贷平台，同时，对部分实力较强的合规平台，也正在加紧推动向小贷、消费金融和金融理财等持牌机构转型。然而，P2P网贷平台业务转型中是否有能力驾驭风险和出清风险，对网贷行业来说仍然是一个任重道远的挑战。

　　出清风险，正本清源

　　2019年11月，全国互联网金融风险专项整治工作领导小组和网贷整治领导小组联合召开加快网络借贷机构分类处置工作推进会，明确指出坚定持续推进网络借贷行业风险出清，稳妥有序化解存量风险，多措并举支持和推动网贷机构良性退出或平稳转型，切实保护投资人合法权益，维护各地经济金融和社会政治稳定。自网络借贷专项整治工作开展以来，全国网络借贷等互联网金融行业风险持续收敛，网贷领域风险形势持续好转。截至2019年10月底，全国纳入实时监测的在运营机构数量已降至427家，比2018年末下降59%，借贷余额比2018年末下降49%，出借人次比2018年末下降55%。在清理整顿进入攻坚阶段的当下，监管当局坚定以退出为主要方向，同时，化解和防范发生处置风险，加强对网贷平台资产清查力度，在依法合规前提下最大限度做好对投资者的兑付工作。2019年9月，互联网金融风险专项整治工作领导小组和网络借贷风险专项整治工作领导小组联合下发的《关于加强P2P网贷领域征信体系建设的通知》，要求支持在营P2P网贷机构接入征信系统、持续开展对已退出经营的P2P网贷机构相关恶意逃废债行为的打击和加大对网贷领域失信人的惩戒力度，明确出借人和借款人在网络借贷平台上形成的合法债权债务关系受法律保护，借款人应依法依约履行还款义务。目前，网络借贷整治在合规检查、接入系统、数据核验等工作基本完成的基础上，将逐一对在线运营机构进行分类管理，多措并举化解风险。专项整治工作按照“成熟一家、纳入一家”的原则，将整改基本合格机构纳入监管试点，在拟定的监管试点方案中，对网贷行业风险准备金、风险补偿金、合规保证金、股东资质等提出了明确要求，以提升网贷平台缓释风险、保护投资者的能力。

　　服务实体，高质发展。

　　信息化和数字化时代，金融与现代科技的深度融合已是大势所趋。这将对传统的金融理念、金融实践、金融模式、金融业态带来巨大变革。2019年8月，人民银行印发的《金融科技（FinTech）发展规划（2019-2021年）》指出，要合理运用金融科技手段丰富服务渠道、完善产品供给、降低服务成本、优化融资服务，提升金融服务质量与效率，使金融科技创新成果更好地惠及百姓民生，推动实体经济健康可持续发展。我国金融科技和互联网金融行业发展速度与规模后来居上是因为它满足了旺盛的金融服务需求，填补了我国信贷业务巨大的供需缺口，这也体现出以科技手段促进金融业务具有深厚的发展潜力与广阔的发展前景。网络借贷等互联网金融正是切入了這个目前金融领域服务最不充分的领域，凭借互联网的搜寻成本优势和网络效应优势，表现出门槛低、效率高的特性，对广大居民和中小微企业的融资需求缺口形成补充。当前，对网络借贷和互联网金融的整治不是要压制和消灭网贷行业发展，而是要出清行业风险，重塑行业高质量发展，使金融科技和互联网金融更好地服务实体经济。充分发挥金融科技和互联网金融在资源配置精准化、服务渠道全时化、业务流程自动化、风险管理智能化等方面的优势，改进和优化在先进制造、新兴产业、数字经济、民生建设、民营和中小微企业等重点领域的金融服务短板，增强金融供给对实体经济多层次需求的适应性和灵活性。

　　（黄国平）

　　系统重要性银行评估办法开始征求意见

　　2019年11月，人民银行、银保监会共同印发《系统重要性银行评估办法（征求意见稿）》（以下简称《评估办法》），向社会公开征求意见。该文件在《关于完善系统重要性金融机构监管的指导意见》基础上，具体化了我国系统重要性银行机构的评估方法，通过定量评估指标计算参评银行的系统重要性得分，并结合其他定量和定性信息作出监管判断，进而对不同组别的银行实行差异化监管，意味着我国将正式确立国内系统重要性银行（D-SIB）的分类规则。

　　对标国际监管，建设更具适应性的银行监管机制

　　国际金融危机暴露了原有监管体系对系统重要金融机构的监管不足，“大而不能倒”的金融机构暴露出严重道德风险。此后，国际监管改革的方向上迅速形成识别并加强系统重要性金融机构监管的共识。巴塞尔委员会于2012年发布关于治理国内系统重要性银行机构（D-SIB）12条原则（以下简称《原则》），将D-SIB作为国际系统重要性银行G-SIB治理框架的一部分，既为区域内系统性金融风险的防控提供解决方案，又便于保障属地监管部门治理跨区域外部性的有效性。

　　《评估办法》在政策思路上，保持了巴塞尔协议审慎监管理念的一致性，采用了《原则》第5条中通过规模、关联度、金融机构基础设施的可替代性（包括银行集中度）、复杂程度（包括额外的复杂跨境行为）作为判定标准的思路，形成了将“规模”“关联度”“可替代性”和“复杂性”作为一级判定指标且均等权重的定量评估体系。

　　相较国际同业标准，《评估办法》在二级指标中，增加了理财业务指标，提高了金融机构间资产负债的权重，加大了对于传统表内外业务、同业大额风险暴露、并表风险和理财风险的评估力度。这些技术细节更有针对性地结合了我国当前面临的主要金融风险因素，延续了对同业业务和影子银行持续强监管的政策思路，更加适应我国系统性金融风险的防控需要。

　　完善差异化监管，抑制盲目追求规模扩张的发展冲动

　　2017年以来，我國金融监管实施力度明显加大。“猛药去疴”，一些各种复杂条件下形成的违规业务模式非“一刀切”不可祛除。由于小型银行机构数量更多，业务更加激进，资产负债结构的韧性更难承受合规转型的压力。因此，强监管形成的市场感受影响范围较广、程度较深，出现了一些对过去个别粗放监管政策的非议。

　　在防范化解金融风险取得阶段性有效成果后，《评估办法》的出台，有利于在统一监管的基础上，通过对机构的系统重要性分层，实现更有针对性的差异化监管。对系统重要性银行的强监管，一是将风险防控端口前置，通过更严格的资本、杠杆率流动性等监管要求，重点削弱系统重要性银行的关联性、复杂性，增强风险承担能力。二是为系统重要性银行机构设计更好的退出路线，使这些机构尽量更低成本、更加安全地终止金融功能及影响。例如，《关于完善系统重要性金融机构监管的指导意见》已提出国内系统重要性银行设立生前遗嘱的原则性要求。

　　差异化监管的形成，便于在后续的监管实施中减小中小型机构的相对合规成本，特别是减小巴塞尔协议III中过于复杂监管规则对中小金融机构在资本、运营、风险管理等方面形成的合规压力。同时，差异化的合规要求还能影响银行机构的风险偏好，通过进一步抬高中小型银行机构向大型机构发展的合规门槛，形成了抑制银行机构盲目冲击发展规模、发展速度的激励机制。这有利于更多的中小银行机构踏下心来服务当地，在有限的经营范围、业务种类下深耕细作，挖掘附加服务价值。国际监管实践中，已经可以看到这种激励机制正在发挥作用。如北欧联合银行、苏格兰皇家银行通过主动降低业务规模和复杂性得分退出了系统重要性银行名单。

　　随着《评估方法》等系列监管政策的出台实施，我国应对系统性金融风险的监管工具箱将更加丰富

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