对于中国的价值投资者而言，有一个人是不能忽视的，他就是赵丹阳。在2004年他首先提出了价值投资在A股的机会，并成立了首家阳光私募基金；在2008年初他是第一个在A股因为找不到可以投资的股票而主动清盘的私募基金经理；到了2012年，他说中国股市风险已经释放完毕，准备买入一些中国公司。
他看好中国，这没有问题。从长期来看，中国的发展潜力还有待发掘，尤其是制度创新，包括金融体制和政治体制的改革都将成为推动中国经济持续增长的总供给要素。正如巴菲特所言，除了深爱自己的祖国，我们还有什么可以选择的呢？难道要去买柬埔寨的股票。
A股还是H股？
赵丹阳看好中国市场，并不意味着要买A股。由于A股的市盈率相比港股8倍的市盈率来说，从系统性角度而言，A股仍不到最便宜的时候。当然，我们亦不知道A股是否还会更便宜。因此，相比之下，赵丹阳更可能买的是港股，而不是A股。
其次，当前A股好公司价格比较贵，比如一些知名品牌的消费股。估值合理的公司属于二三流的企业，要么成长性较低，要么市场对行业的发展预期较低，比如钢铁行业和交通运输行业。从长期来看，估值低估的东西迟早会实现估值回归，比如某些5-10倍估值的股票迟早会回归到20倍市盈率。因此，现在A股的价值投资者的确是一种矛盾的心态，更需要耐心等待。要获得成长股，就必须接受高价，要买低市盈率股，就必须有耐心等待，甚至是长期等待经济结构的转型带来的机会。
当然，从历史的对比来看，A股已经比6000点便宜了很多。从全球的估值比较来看，A股的动态市盈率回到了14.31倍，其中上海市场是12倍，深圳市场还在26倍。相比之下，法国的市盈率是9倍，德国是10倍，港股的市盈率是8倍，都更便宜。因此，从全球配置的角度而言，你可能会买港股，但不一定会买A股。你可能会买德国、法国的股票，但可能会对A股的股票犹豫一些。
另外，市盈率是基于盈利的变化来判断的。一旦经济出现系统性硬着陆机会，这意味着很多行业的盈利可能会瞬间到下降或者亏损，结果是，即使指数及市场价格不跌，但由于盈利大幅降低，市盈率也可能大幅上升。
同时，如果盈利增速能够保持持续的高增长，则意味着，即使市盈率高一些，成长股投资者也可以接受。比如，某些小型企业估值可能在30倍左右，但由于盈利年化增长率也能维持在30%-50%以上，则可以视为较为安全的品种。
因此，现在价值投资者是比较矛盾的。单纯从市场整体估值来看，似乎比较安全，但从结构性的角度而言，你会犹豫是否有些公司值得拥有。你害怕出现更为便宜的机会，或者在系统性机会出现时，存在更可能低估的价格。
但是，考虑到当前市场流动性很充足，资产价格只有在政策压制下，才会出现高位企稳，一旦放松货币政策，难免资产价格不出现重新过热，因此，除非未来资产价格出现去杠杆的过程，否则，我们很难买到合适的东西。
相比之下，印度也是一样，现在能够买到合理的好公司股票的机会不多，在欧洲机会可能更大一些。受欧债危机的影响，那里的去杠杆化比较明显，股价比较便宜，所以，法国和德国的股息率能够达到3%以上。
券商股加杠杆
回过头来看A股，A股仍然是沉醉于预期的炒作，尤其是对政策预期的把握，将成为短线投资者最为关注的要素。比如今年1月6日以来的券商股，就是受金融创新与券商行业监管放松的影响，自1月6日以来走出了一波大行情。与温州和深圳金融创新等题材股形成鲜明对比之外，我们认为，券商股就是最大的机会，三月份以来，我们一直强调券商股是今年最大的看点，也是唯一被鼓励增加经营杠杆的行业。
从政策角度而言，各类证券产品和证券业务的创新是本轮券商业务大发展的前提，加之资本风险准备比例的下调以及新设营业网点和场外开户等业务监管限制的放松，诸多监管限制和创新路径的打开都为券商行业的爆发式发展提供了催化剂。
华林证券 胡宇
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