下折潮中，分级基金危与机

　　分级基金两面性在股市大逆转中体现得十分残酷。

　　伴随着6月股市惊心动魄的大逆转，股市的牛市生态环境受到重大挑战。受创尤重的一个重要的品种就是分级基金——从无数人趋之若鹜的创富神器，到令人咋舌的财富湮灭，分级基金的两面性在股市大逆转中体现得十分残酷。而大量投资者在极端波动中对风险认识严重不足，损伤巨大，为分级基金这种牛市神器投下阴影。分级基金有必要考虑在极端风险出现时加强对B类投资者的风险保护。

　　以6月为界，分级圈可以说冰火两重天。6月以前，分级B基金以其巨大的价格涨幅被散户投资者热捧，溢价、上折成为常态。基金公司也纷纷抓住分级大爆发的战略机遇，分级基金大量发行、规模迅速攀升，成为超常规牛市的一个缩影。

　　许多散户投资者对分级B下折风险认识不足，在分级B大概率下折时仍然有抢反弹资金买入，这部分资金就成为下折最大的受害者。短时间内惊人的亏损也让分级B变成市场上最大的雷区。散户投资者从趋之若鹜到避之唯恐不及，这对分级基金这个牛市最热门品种的前景投下阴影。

　　就此次大跌来说，分级B基金的涨跌幅限制是高溢价产生的重要原因。在母基金净值快速下跌过程中，分级B类的净值杠杆不断放大，净值跌幅很容易超出10%，而其二级市场价格最多下跌10%，导致价格无法反映其净值变化。例如重组B，在接近下折时其净值杠杆已超过5倍，也就是说母基金净值下跌超过2%重组B净值下跌就会超过10%，而母基金净值下跌5%是此轮大跌中的常态。这就造成分级B类价格虚高于净值的伪溢价，最终累积的风险都在下折时全部暴露。因此，分级B类基金的交易是否应考虑放开涨跌幅限制，更准确地反映净值风险？这是许多从业者在讨论的话题。虽然这不会让风险消失，但可以避免下折时风险集中释放，对投资者情绪造成沉重打击。

　　其二，分级B类基金的风险提示是否可以更明确？大量投资者把分级B作为牛市品种买入，哪怕在接近下折时仍然有不明就里的投资者试图抢反弹。考虑到大量散户投资者对分级B类的风险缺乏判别能力，应在交易系统中对分级B的风险加以警示，例如在接近下折的分级B基金加上类似股票“ST”的代码标识警示风险。

　　其三，杠杆机制不平衡，分级B的下折阈值是否有必要提高？分级基金上涨时杠杆逐渐降低，而在下跌时杠杆倍数逐渐放大。这种杠杆的不平衡性暴露出缺陷。从此次下折潮来看，0.25元的分级B基金下折阈值是否过高估计了散户投资者的风险承受能力？在接近下折时，分级B类基金杠杆水平迅速上升，下折前接近5倍杠杆；这或许超出了多数投资者可承受的范围，也加重了分级B类的被动溢价失真。若适度提升下折阈值，例如0.4元触发下折，将分级B的杠杆水平控制在4倍以内，虽然会使分级基金更容易触发下折规模缩水，但总体上能降低下折时分级B类持有人的损失，有利于分级基金的平稳发展。

　　其四，在折算基准日分级B是否继续交易？在分级B触发下折后的第二个交易日，即折算基准日分级A、B仍可交易。而此时对于买入分级B的投资者而言，面临的是确定性损失。对于已持有B类份额的投资者，可以通过买入分级A合并赎回降低损失，但分级B类是否有必要继续交易，值得探讨。

　　在市场逐渐恢复正常后，分级基金作为市场上稀缺的融资型产品，仍然具有强大的生命力。在逐步清理不合规的场外配资后，规范的两融、分级基金作为融资产品主体，反而可能成为满足投资者融资需求的主力工具。尤其是分级基金，是市场上门槛最低、成本最低的融资型产品，也是规则最为透明、运作最为规范的融资工具，仍然大有可为。

　　作者/江赛春，德圣基金研究中心首席分析师

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