精锻科技：订单饱满产能释放 折旧趋稳推动业绩

　　春节期间，央行通过公开市场“加息”成为了市场焦点。各大券商的普遍共识是货币政策步入真实稳健中性。中国货币政策自2014年以来整体宽松，直到2016年年底中央经济工作会议将货币政策定调从之前的“稳健”转为“稳健中性”，标志着货币政策基调的根本转向。中金公司认为在持续金融去杠杆的大环境下，债市仍有调整空间，而货币政策转向对于股市的影响偏负面，市场可能仍需要一段时间来适应货币政策转向的影响。但考虑到指数前期已经低迷了一定的时间，未来继续下挫的空间也估计不会太大。对楼市来说，目前的资金价格上涨信号作用大于实际影响，预计楼市表现仍呈现整体平稳、结构分化的特征。

　　海通证券荀玉根对于央行加息也持较乐观的态度。他认为不是每一种利率上行都叫熊市。利率上行有两种情景：一是系统性的上行，如07年3月-08年8月、10年10月-11年9月，为抑制过热、控制通胀，央行上调基准利率并控制货币总量，所有利率进入上行周期。二是结构性的上行，如13年，为实现债券去杠杆，央行上调政策利率但维持货币总量稳定，市场利率上行但贷款利率稳定。第一种情景股市风险逐步累积，紧缩政策影响基本面，最终形成戴维斯双杀的熊市大跌，第二种情景股市区间震荡，占比80%的贷款利率和企业盈利稳定。继1月上调MLF利率后，2月3日央行上调逆回购和SLF利率，这次利率上升属于第二种情景，目的是防风险和去杠杆，类似13年。综合判断，市场目前仍是震荡市格局，16年12月以来的下跌是震荡市回撤而非新一轮熊市下跌，12月初转向谨慎。经历两个月调整利空因素已逐步消化，目前无需太担忧。在存量博弈的震荡市中，结构偏向业绩确定和政策亮点，故而他继续建议以价值股为底仓，持有国企改革、一带一路。

　　银河证券目前对于市场的观点则相对谨慎，尽管考虑到经济中期需求面临下滑压力，基准利率加息进程将较为缓慢，但加息进程已经开启，短期A股仍以谨慎为上，风险偏好不宜过分激进。

　　每周金股：精锻科技

　　本周笔者建议关注精锻科技（300258）。公司主要产品为汽车差速器半轴齿轮和行星齿轮、汽车变速器结合齿齿轮，整个行业有较高壁垒，公司国内市场份额位居前列。目前推荐逻辑在于公司订单饱满，产能扩张告一段落之后，营收因产能快速释放会有较高增长，同时折旧增速放缓，对于业绩有积极刺激作用。

　　一、产能是营收增长的瓶颈

　　公司所处的汽车零配件行业比较有特殊性，二级供应商的订单获取几乎完全依赖于自身产能完备情况。企业在通过认证后，有多大的产能，即可争取多少的订单。通过分析公司过去五年订单的完成率，我们发现公司的订单完成率处于持续不断的下滑之中，可以判断制约公司业绩增长的主要原因其实是产能。

　　故而公司自上市以来一直在稳健的扩张产能，目前大部分项目已经接近尾声。公司年报披露配套大众和奥迪齿轮技改项目DL382齿圈已经开始批量供货，目前需求稳定增长，出产正常；DQ380项目和DQ500项目，2016年已经开始进入量产爬坡阶段，产品需求已明显上升，前期投入设备的产能利用率在逐步提升。轴类产品已经批量生产，目前出产需求稳定，设备按预设产能出产正常。公司与大众DQ381和DQ400E还有几个新项目在洽谈中，其中包括全新的项目，目前进展良好，部分项目预计很快就会得到提名。而且随着公司主要竞争对手SONA-BLW美国工厂的破产，来自海外的订单会继续呈增长状态。在订单饱满，产能逐步释放的背景下，2017年公司营收保持甚至超过2016年28%的增速具有较大确定性。

　　二、空窗期折旧增速趋缓，利润增速可观

　　精锻行业属于重资产行业，因为公司一直在扩张产能，公司折旧的计提速度不断增加，甚至一直都大幅超过了营业收入的增速，这导致利润增速一直被压制，在2013年和2014年利润增速甚至远小于营收增速，只有个位数。但如前文所说，公司目前在建产能大多进入尾声期，而预计新建的天津工厂会在10-11月建成厂房，3年投完大部分，争取4年达产，并不会集中大量投入设备。而在精锻科技整个折旧体系中，设备的折旧占据七成，厂房折旧占据两成。基于此，我们可以判断2017年公司折旧的增速将因为短暂的空窗期会有所下滑，而利润的增速将有较好表现。

　　三、财务分析及估值

　　公司自上市以来业绩增速一直较为平庸，而今年开始有一定加速的迹象。最近四年公司毛利率一直在40%左右波动，净利率维持在20%以上，2016年前三季度，销售毛利率为40.37%，销售净利率为21.71%，ROE为10.15%。公司三项费用占比波动不大，除了2012年和2014年，其他三年都在14.5%左右徘徊。资产负债率由于不断扩产的原因，近些年呈逐年上升的趋势，2016年前三季度为30.17%，有息负债占总体负债比率在50%左右，整体上可控，未来兴建天津工厂，不排除公司通过增发的可能以减小财务压力。流动比率与速动比率随着产能扩张下降较为明显，2016年前三季度流动比率为1.29，速动比率为0.94。估值方面，公司历史PE处于16-50之间，当前PE（TTM）为32.4，处于中间水平，但考虑利润增速预测将会继续上升，估值不算高。股东结构方面，大股东太平洋投资有限公司持有48.36%股份，实际控制人夏汉关夫妇直接和间接持有公司26.1%的股份，不存在股权纠纷或无实际控制人的风险。

　　本刊研究员 田闯

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