商贸行业目前低估值水平已充分反映负面因素影响，且在行业持续面临较大经营压力下，企业转型已势在必行。这将是2015年驱动商贸行业上涨最大动力。
百家及50家数据近3年来持续下滑，实体零售终端的销售增长仍乏力，预计零售渠道经营压力短期内难以显著缓解。
零售行业估值目前已充分反应网络渠道分流等负面影响，目前估值在低位维持平稳。
展望2015年，转型仍是股价上涨的主要驱动力。国有及民营企业经营分化较大，国企改革红利持续释放。
国企改革有望通过多种方式推进行业改善。市场化激励机制如上海家化（600315.SH），分别于2006-2008年和2012-2014年实施两次股权激励计划。其后收入及净利润增速明显提升，净利率和ROE稳步提升。股价除2008-2009年外，均大幅跑赢沪深300指数。通过资产整合推进国企改革，一方面改善上市企业的资产质量；另一方面也有助于加速国有资产证券化。国企通过股权转让或民营企业二级市场增持等方式实现国企股权结构变更，期间绝大部分企业股价跑赢沪深300指数。
与外国零售行业相比，中国零售集中度过低，供应链环节效率较低，终端渠道议价力及竞争力均偏弱。供应链效率低下是实体零售企业受到新兴业态冲击的重要原因之一。
竞争力的削弱使得零售行业经营情况持续恶化。2011-2014年三季度，主要百货行业平均扣非净利润增速自18.10%下滑至-7.51%，超市行业平均扣非净利润增速自28.91%下滑至-85.85%。在经营压力下，零售企业经营分化持续加剧，转型寻求改善势在必行。
转型路径之一是模式转型寻O2O突破。
移动互联网的快速发展催生O2O发展大机会，传统零售企业获得与电商重新竞争的机会，零售企业自2012年均积极寻求O2O转型有效模式，行业估值也有望随转型模式逐渐清晰而获得修复性机会。
线上渠道的快速发展使得渠道供给极大提升，渠道竞争的加剧使得品牌商的议价力极大提升，且借助线上渠道快速发展，品牌商获得更好的渠道条件同时销售规模快速提升。
品牌商议价力随渠道多元化发展而快速提升，同时在渠道O2O转型的推动下，品牌商与消费者联系将更加紧密与直接，品牌商有望迎来发展新机遇。
转型路径之二是兼并收购，政策环境改善有望促进行业整合。
异地扩张难度大，且受渠道及商品资源限制，自主扩张培育期较长带来投资效率偏低。相比自主开店扩张，直接寻求合适兼并收购对象的投资效率及效果或更优。
零售企业市值低，且经营情况持续弱化并不断被分化；价格吸引力及经营压力使得并购双方动力均在增强，零售企业资产价值有望借此而回归合理水平。
转型路径之三是业务转型以改善原有业务低盈利处境。
部分商贸零售企业目前已进入持续亏损阶段或经营状况不断恶化，在原有主业短期大幅改善无望下，企业选择业务转型以改善原处境。通过资产注入及做强第二主业均是商贸零售企业实现业务转型的可行方式。
区域主题方面，一是迪士尼将至，上海本地商业充分受益；二是海西自贸区有望获批，当地商贸企业受益。
国泰君安证券 訾猛 童兰 林浩然／文
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