新保险“短钱长投”VS老保险“长钱短投”

　　根据保监会的最新数据统计，2016年1-10月份，保险公司原保险保费收入27010亿元，其中寿险公司原保险保费收入19500亿元，同比增长41%。寿险公司的保费收入快速成长，一个很大的背景就是民营保险公司为代表的新保险公司大量加杠杆带来的巨额保费增长。

　　截至2016年10月底，保险公司净资产17485亿元，较年初增长8.67%；而保险公司总资产达148027亿元，较年初增长达19.8%，可见保险公司是有明显的加杠杆的。保险公司的资金运用余额129111亿元，较年初增长达15.5%，银行存款23234.22亿元，占比18.00%；债券43459.58亿元，占比33.66%；股票和证券投资基金18611.69亿元，占比14.42%；其他投资43805.63亿元，占比33.93%。

　　老保险公司渠道优势突出，由于有人数众多的保险代理人，甚至中国人寿旗下有广发银行，中国平安旗下有平安银行，在银行渠道也占据优势，所以老保险公司吸纳的保险资金成本低（3%对应十年期国债收益率），期限长，也就是说老保险公司吸纳的保费是“长钱”；而新保险公司为了借助银行等渠道快速发展，只能给予渠道高额的费率补贴，吸纳资金成本高（6%甚至更高），以短期的投资理财产品为主，新保险公司吸纳的保费是“短钱”。

　　新保险公司规模扩张的秘诀

　　新保险公司扩张凶猛的逻辑，不在于产险和寿险保费的增长，而是取决于注册资本和杠杆倍数。基于中国偿付能力的要求，寿险公司的杠杆可以达到12倍，即总资产可达自有资本的12倍。可以佐证的是目前安邦财险注册资本752亿和安邦人寿注册资本达736亿元，均排名行业第一，是高于平安人寿的337亿和中国人寿的283亿元注册资本的。此外华夏人寿还有300亿的增资计划，恒大人寿也有增资计划，均势头凶猛。综合考虑偿付能力和杠杆倍数的空间，安邦保险、阳光保险、前海人寿，以及有增资计划的华夏人寿和恒大人寿，均有继续加杠杆的空间。

　　资产配置压力

　　低利率、高收益资产荒环境下，无论是老保险公司还是新保险公司均面临巨大的资产配置压力。在低利率环境中，保险公司原先大量配置的高收益固定收益类资产缺乏，而保险负债端的资金成本却没有明显的下降。资产驱动型的新保险公司，通过高收益万能险迅速做大资产规模，而高昂的负债端资金成本，使新保险公司直接面临利差损风险，同时由于吸纳资金为短期为主，新保险公司面临的是“短钱长投”的问题。大型的老保险公司面临的是则是“长钱短投”的问题，在目前的市场环境下，老保险公司无法找到足够的长久期资产用来配置资产，以便与寿险的长期保险资金来匹配，在大量的存量债券到期后无法再买到同等收益水平的债券，再投资风险突出。

　　加大权益类投资、海外投资和商业地产配置将成为保险公司资金配置的自然需求，安邦保险已经走在了行业的前列，对内举牌上市公司长期持有，先后举牌招商银行、民生银行、金地集团、万科A、同仁堂、金风科技、金融街、中国建筑等；对外大手笔收购，先后收购纽约华尔道夫酒店、比利时Fidea保险公司及Lloyd银行、韩国东洋人寿、荷兰VIVAT保险公司、美国信保人寿，已将金融版图扩展至亚洲、美洲、欧洲等地。

　　举牌的逻辑和目的

　　出于财务处理方法的不同，保险公司尤其是新保险公司有很大的动力举牌增持上市公司。按照现行的会计规则，持股20%以下采用公允价值法，持股20-50%采用权益法、持股50%以上将直接合并财务报表。另外持有5%以上举牌后，如果获得董事会席位也可以采用权益法核算。采用权益法后持有的上市公司的净利润和现金分红都可以按照比例确认为保险公司的投资收益，同时股票价格的短期下跌短期不影响利润，将大幅度提升账面投资收益。

　　各家保险公司举牌的目的也不相同。安邦保险和富德生命人寿，以长期财务投资为主。安邦保险举牌公司特征鲜明，以金融、地产行业优质企业为主，富德生命人寿高比例持有浦发银行、金地集团和农产品，这些举牌主要是看中公司长期盈利能力进行的长期财务投资。另外安邦举牌招行和民生、富德生命人寿举牌浦发银行等，更多目的是获取银保渠道资源，尤其是安邦，举牌渠道资源的好处已经显现，目前安邦保险负债端资金成本较低（5%-5.5%）已经接近大型保险公司水平。

　　前海人寿的举牌目的以配合大股东宝能系战略收购为主，举牌标的都是宝能系主营相关的地产、百货公司，前海人寿更多是作为一个融资的平台。除了大手笔举牌万科，宝能系还深度介入了南玻A、华侨城A、中炬高新、南宁百货、合肥百货等，最新介入的是格力电器。宝能系持仓少有减持，战略收购意图比较明显。

　　其他保险公司，以买卖获取价差收益为主。尤其是恒大系，参与品种多是概念股，经常在举牌线下，吸引投资跟风盘，然后反手卖出，投机氛围浓烈，即使举牌万科也是高位才参与，投机性十足。阳光保险的投资风格比较稳健，比如近期举牌伊利股份、吉林敖东，前期举牌承德露露、中青旅等，均是业绩优异公司。

　　高分红低估值是未来举牌方向

　　根据现有保险公司的举牌方向，以及保险公司的投资逻辑。未来保险公司举牌的方向将具备以下的特征。

　　第一，高分红率。高分红的标的公司能够给保险公司带来稳定的股息现金流，能够匹配保险的久期，是原来保险公司配置的高收益固收产品的最佳替代品，无论是新保险公司还是老保险公司均青睐高分红率的公司。多数银行股都是高分红率的公司，银行类上市公司市值都偏大，即使不举牌，都会成为新老保险公司优先配置的方向。银行目前是新保险公司主要的销售渠道，渠道的价值也值得保险公司重点配置。另外消费类的龙头公司，伊利股份、格力电器等保险公司已经深度参与，其他如美的集团、双汇发展、张裕A、宇通客车、洋河股份等也值得保险公司重点关注。

　　第二，低估值。举牌低估值品种，如果能够按照权益法合并（持股达到20%以上），举牌低估值品种将获得很高的账面收益率，比如5倍PE的上市公司，如果权益法核算的话，账面收益率将高达20%。所以低PE的品种是重点关注对象，从目前动态PE来看，多数银行股、汽车股（长安汽车、上汽集团、华域汽车、长城汽车）、电力股（华能国际、浙能电力、建投能源、长源电力、华电国际、国投电力）、高速股（赣粤高速、山东高速）等，都属于10倍以下PE估值，值得重点关注。需要注意的是，如果想更低的持股比例，采用权益法核算（持股在5%-20%，且获得董事席位），那么可以选择股权分散的低估值上市公司。

　　第三，盈利的长期稳定性。老险资的投资久期比较长，对长期盈利稳定性要求较高。新险资举牌后由于锁定期的要求，长期的盈利稳定将有助于新保险资金获利退出。商业地产是符合这一条件的投资方向。股票市场上，消费类白马股、龙头医药股、高速公路、水电股、核电股等都是比较好的投资方向。

　　石运金

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