2017年中国宏观经济展望：从“背离”到“新生”

　　2016年，中国在经济转型的道路上走得颇为“纠结”。供给侧改革的理念与需求侧管理的诉求之间，显露出难以调和的冲突。最终政策执行与经济运行的结果，是在“生产”与“投资”之间，在土地和工业原材料的“量”与“价”之间，在经济增长的“速度”与“质量”之间，留下了注定要走向收敛、又难以确知其方向的诸多“背离”。归根结底，这些“背离”都源自旧增长模式与新发展趋势之间的碰撞和交锋，是中国经济转型从“破旧”走向“立新”的过程中，难以回避的纠结状态。

　　2017年，经济预测面临的一大问题是：这诸多的“背离”将以何种方式走向收敛？在我们看来，中国经济转型也许是时候多一分“不破不立”的魄力了。（如表所示：2017年主要经济数据预测）

　　在转型与增长的权衡中纠结前行

　　2017年中国经济仍将面临较大的下行压力。投资方面，房地产销量会带动房地产开发投资增速下滑，预计明年房地产投资或跌至2%；即便PPP大力推进，基建投资也很难弥补房地产投资下滑的缺口，预计明年基建投资增速在20%左右；制造业有望逐步回暖，达到全面4%的增速，但持续的强劲的全面补库存依然难见，也难以对整体投资带来明显支撑。贸易方面，全球经济增长迟缓，但贸易增速下行更快，中国出口难有起色；而中国经济下行过程中，显然不能支持进口增速很快转正。预计明年出口和进口增速分别为-1%和-3%。消费方面，房地产相关消费的较高增速可能继续维持一段时间，购房对其他可选消费的挤出效应也将减弱，明年消费仍然有望保持平稳，全年增速10%左右。2017年，“投资冷”拖累“生产稳”，经济下行压力再度凸显，或许是中国经济难以绕过的一个坎。站在经济转型的十字路口，2017年中国经济增长的“速度”与“质量”亟需“一破一立”。笔者将2017年GDP增速的目标区间进一步放宽至6-7%。

　　通胀风险还是通缩风险仍需厘清

　　2017年，“通胀”或许依然不足以成为一个主要矛盾。既然需求扩张难以持续，工业原料价格的“狂欢”恐怕也难以维系。PPI方面，“去产量”所支持的上游工业涨价，其基础何等羸弱（殊不见今年工业原料进口猛增），能否转为“去产能”仍将考验政府继续深入推动转型的决心。而倘若“去产能”实质启动，或对总需求造成进一步的冲击，工业原料价格更可能出现回调。因此，明年PPI重新转负的可能性并不能断然排除。CPI方面，近年来实质宽松的货币政策，提高了明年CPI上涨的可能性；随着居民收入水平提高，“恩格尔效应”增大了食品价格上涨的概率；加之服务品供给不足亦令非食品价格趋势上行，明年CPI的确存在进一步走高的基础。然而，仔细研究不难发现，不论是PPI向CPI的传导，还是房价向房租的传导，亦或猪周期的发力空间，似乎都没有那么顺畅和充分。皮之不存，毛将焉附？经济下行风险犹存，通胀恐怕难以起舞。

　　2017年一季度可能是猪价高位；PPI的回升不足以明显推动CPI上涨，二者之间传导并不流畅，明年年初PPI可能惯性上涨，但下半年将逐渐走低；而房价飙升与人民币汇率贬值对通胀的影响也较小。预计明年CPI同比增速可能前高后低，全年中枢约为2%。

　　稳健的货币政策将因势而动

　　2017年，积极的财政政策势将进一步发力。

　　今年以来中国经济的企稳主要依靠基建和房地产的带动，而代表经济内生动能的民间投资和制造业投资并没有大幅回暖的迹象。其次，货币政策的边际效应持续递减，财政政策的定向发力可能更加有效。最后，从“杠杆转移”的角度来讲，企业部门去杠杆，也需要政府部门更多地加杠杆。

　　中国经济企稳的内生动能不足，加之货币政策的边际效应持续递减，2017年财政政策势将进一步发力。受制于财政收入不足，财政发力将从进一步上调赤字率、继续加大地方债发行规模、积极推动PPP项目、发挥政策性银行“准财政”作用、以及设立结构调整基金等方面“另辟蹊径”。

　　2017年货币政策仍将以配合财政发力为主。短端利率在债市和汇率的牵制下“易上难下”；央行降准逻辑依然成立，降准窗口或在二季度打开，全年降准2次左右；人民币兑美元汇率明年上半年贬值相对较快，下半年将在7.3左右趋于稳定。

　　大类资产配置的方向：从破到立

　　“结构转型”是当前中国宏观经济运行的重要背景，供给侧结构性改革的理念已然提出，但实践中为维持相对较高经济增速，政策依然会围绕旧经济开展刺激，是这一阶段的重要特征。未来中国仍将经历一个较为痛苦的去产能、去杠杆时期。

　　一旦转型成功，中国经济将发生两个重要变化：

　　1、经济开始主要依靠技术和低资本密集的服务业实现增长，相比此前投资驱动的模式，经济增速会下一个台阶，但增长的稳定性和持续性明显增强。

　　2、伴随着旧经济的出清、新经济的崛起，企业盈利能力将获得实质改善，这为股市提供了可靠的持续上涨的基础。

　　2017年，大类资产配置要打破僵局，同样有赖于经济转型的实质推动。只有当经济转型实质推进后，经济发展对资金的需求才会明显减弱，无风险利率才会进一步下行，企业盈利能力才会获得实质改善，从而大类资产配置的选择才能明显拓宽。届时，债券和股票都将走出坚实的牛市，工业原料的亮眼表现也将更为扎实，人民币汇率在转型成功后或将重拾强势。2017年：债券市场的新一波行情需要更差的经济数据出来；股票市场“阳光总在风雨后”，其表现需取决于改革的推进程度；大宗商品的强势表现需要持续的需求扩张才能维系；而人民币汇率的失衡调整应该已经比较接近到位。

　　钟正生

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