三安光电：LED行业景气持续

　　市场方面，海通证券荀玉根认为近期市场的回调主要是银监会加强监管引起的倒春寒。同业监管的加强使得之前同业委外中通过擦边球进入权益市场的资金首先回笼，债市也受到波及。但荀玉根认为无需多虑市场会急剧降温。参考2013年的情况，6月钱荒出现后，月底政策开始及时纠偏，7-9月上证综指上涨14%回到钱荒前的平台，本质上因为基本面未恶化，资金面短期的剧烈波动影响了市场情绪。面对倒春寒，另一个普遍关心的问题是前期涨幅较高的白酒、家电、中药、电子等白马股及建筑会否出现补跌？先回顾下2013年一季度TMT大涨，机构配置也均处于历史高点。当时也有很多人担心TMT二季度补跌，实际上之后TMT持续跑赢市场，根本原因还是基本面强劲。现在担心白马股，尤其是白酒、家电的交易拥挤问题，依旧是配置太集中的问题。截止4月23日，基金一季报已披露87%，从基金重仓股行业分布看，家电、电子回到历史高位，白酒处于偏低水平，医药和建筑中等偏高水平。建议继续持有一线股（确定的业绩增长和政策主题），下半年看好金融。

　　中金亦认为近期市场连续两周明显回调风险已经有所释放，综合市场整体估值及盈利趋势来看，后市大盘继续回调的空间已经不大，但需要看到新的催化剂市场可能才会重拾升势。往前看三四五线地产销量的趋势、出口回升的势头以及近期金融去杠杆是否会影响到实体经济，这些是值得继续关注的变量。建议关注三大交易思路：消费升级、产业整合、产业升级：1）业绩稳健的白酒、家电、医药、家装家居等大消费行业以及受益于三四五线城镇化的消费升级；2）产业整合趋势：行业集中度正在提升的老经济行业龙头；3）产业升级趋势（优势制造业）。另外，基本面可能见底、估值低位、市场配置不高的非银金融也值得关注。

　　国泰君安认为金融去杠杆大背景下，货币中性政策与监管加强将成为短期市场主导影响因素。这些因素在中期来看将进一步打破金融机构资产端和负债端紧平衡格局，最终将有利于推动相关金融产品收益率向经济实体收益率靠拢，理财预期收益率将显著下降，从未降低股市配置机会成本，从而提升股市资产的相对吸引力。但是与上述券商观点类似，国泰君安亦认为在经济景气延续的背景下，指数表现空间有限，但下行风险也有限。行业配置方面，建议关注短期防御逻辑和长期业绩增长稳定逻辑双重支撑板块。

　　每周金股：三安光电

　　本周笔者建议关注三安光电（600703）。公司作为国内LED芯片的龙头企业，将明显受益于16年以来行业景气度的反转。站在现在的时间点上，考虑行业新增产能在三季度之后才会逐渐达产，与下游需求匹配的缺口期延长，LED芯片涨价的行情仍将持续半年左右，带动整体业绩的快速上升。

　　行业洗牌，产能出清

　　从2014年开始，LED背光市场需求暂缓，大尺寸背光市场受到新兴OLED显示技术的冲击，笔记本电脑背光渗透也达到饱和。LED行业迎来了成熟期，产值增长缓慢。同时由于前期国内政府大额补贴企业购买外延片生产设备MOCVD，在2015年行业供需差距拉大，LED芯片价格普遍下降50%左右。在行业寒冬的时候，中小企业纷纷被淘汰倒闭，有效运行的产能得到控制。随着行业洗牌的持续进行，历经过LED寒冬的优质企业，最终一同瓜分新的市场份额，蚕食小厂商市场，前十大厂商的市占率提升至77%，其中前三大就占据了50%的市场份额。

　　2016年年初开始，前端芯片厂商在成本上涨、产能出清、小企淘汰与下游应用端需求供给失衡的推动下陆续开始对部分系列产品涨价10%-20%。台湾芯片龙头晶元光电率先优化产能对部分产品提价15%，三安光电在下半年亦跟随提价，9月对中小功率产品提价10%，2017年1月份再次对部分芯片提价8%。自此我们看到整个行业景气度的一个反转。

　　站在当下的时点，LED芯片价格的上升至少能够维持到三季度。首先，二三季度是LED芯片需求旺季。其次，由于受项目进度、订单量大、调试投产时间影响，一般设备是逐批到达，且时长达到1年左右，三安光电、华灿光电、澳洋顺昌等企业的新建产能差不多在下半年才能开始贡献，故而有理由判断LED芯片价格上涨的趋势短期内会继续延续。而价格上升对于不断在攻陷市场，产能满产的大厂来说，将会带动业绩质的飞越，三安光电16年整体营收增长29%，而17年一季度快速增长69%，净利润亦同步加快增长。

　　小间距及汽车照明拉动需求

　　全球LED照明市场进入稳定发展阶段，但发展中国家在人口数量、政策推动与项目推广等推动下仍有相当大的潜力。而点间距在P2.5以下的“小间距”LED产品距在成像真实性、色彩还原度与灵活拼接方面都优势明显，满足了市场对于清晰成像、无缝拼接的显示屏的追求。而随着小间距LED产品的成本不断下降，其渗透率会加速提升，成为推进LED显示市场规模的助力器。

　　同时由于LED在封装的过程中能达到小尺寸化，且亮度与发光效率优异，是勾画新设计、完善光束控制的得力助手。汽车厂商将LED技术视为提升差异化与驾驶体验的一大手段。LED当前在汽车上主要用于内饰灯和信号灯，后续将在前照灯等领域完成对传统灯泡的替代。

　　三安光电汽车全资子公司安瑞光电的客户主要包括北汽、众泰等国内多家大型车厂，同时也在积极开拓和认证新的客户，打入海外市场，争取高端应用。

　　财务分析

　　财务方面，三安光电除2015年行业寒冬时营收仅增长6%之外，14年及16年营收均增长超过20%，今年一季度则达到69%。2016年归母净利润增长29%，17年一季度增长69%。近三年毛利率超过40%，14、15年达到45%，17年一季度回复到45%的水平，净利率同时稳定在30%以上。公司ROIC近三年分别为11.27%，10.39%，11.71%。五年以来，公司资产负债率逐步降低，从2012年年末的45.95%下降至今年一季末的25.2%。当前流动比率为5.46，速动比率为4.97，资产结构优异，偿债能力强。2016年公司净利润现金含量比率超过90%。股东结构方面，国家集成电路产业投资基金是公司二股东，证金公司在过去三个季度持续增持，目前是公司第四大股东。从估值来看，公司当前PE（TTM）为29，处于历史平均水平，在业绩增速为减速之前，建议密切关注。

　　本刊研究员 田闯

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