研报精读

　　转型的红利，柴油乘用车鼓励政策即将出台？

　　广发证券《上海证券报》发表了一篇题目为《乘用车柴油化细则有望年内获批》的新闻报道，主要内容如下：

　　1、在我国油品结构调整的基础上，乘用车推进柴油化工作将加快进程。据知情人士表示，从明年起可能全面放开柴油成品油的进口权。

　　2、乘用车柴油化鼓励细则已于近日送审国务院，年内有望获批。细则文件已经通过工信部、发改委、财政部等多部门的会审，中石油、中石化等相关企业正在内部研究过程中。一旦获批，未来购买柴油发动机轿车每辆将获得5000元的补贴。

　　我们认为：

　　第一、柴油乘用车出台鼓励政策是极有必要且很有可能的。

　　从必要性上看，能源的压力不断变大，柴油车有节能优势，这个是老生常谈的话题，我们不做赘述。

　　从可能性上看，汽、柴油需求结构的拐点到了或是管理层出台政策的最大催化因素，市场尚未重视。

　　汽、柴油产量的比重是固定的，但需求的比重则是波动的。随着我国经济结构的转型，未来我国与消费相关的乘用车保有量（主要消耗汽油）增速将持续高于与投资相关的商用车（主要消耗柴油），柴油荒不仅有望彻底终结，甚至出现逆转，汽油在未来的某个时刻会变得相对紧张。柴油供给相对不足的因素发生了逆转，政策有了很大的回旋的余地。--关于这一点，请参考我们后续的研究报告，希望我们的判断对于政策的出台有借鉴和参考。

　　此外，国家即将于2020年开始实施的《乘用车燃料消耗量限值》（第四阶段）目标测算中或包含了20%柴油车的假设，说明更高层的制度设计者在制定有关标准法规时，考虑了轿柴在我国的应用。

　　第二、政策的导向应该是鼓励先行、小众市场先行，对个别公司来说，想象空间已经非常巨大，但柴油乘用车市场份额短期内接近欧洲的可能性不大。

　　1、国内柴油乘用车的比重微不足道，一个发动机的设计、开发到成熟需要5年～8年的时间，因此未来要鼓励柴油乘用车，政策要有提前量，得先行发布出来，引导产业资本的投资。

　　2、经过我们的测算，柴油轿车的比重难以达到类似于欧洲的比重，否则我国依然会出现柴油紧缺的情况，但即使只有10%的份额，年销量也将超过100万辆，对个别公司来说弹性巨大。

　　3、新闻报道5000元的补贴额度对价格低的柴油乘用车吸引力更大，背后的逻辑可能在于柴油乘用车首先突破点应该在小排量乘用车比如微客，而不是大排量的SUV。消费升级是车厂保持毛利稳定的重要原因莫尼塔投资公司从长时间尺度来看，单一车型的降价行为是持续存在的。除去汽车消费特别旺盛的时间，在大部分时点上，汽车降价都是常态。

　　除了提高汽车销量以摊销固定成本带来的毛利增长外，汽车消费升级的现象也是车厂能够保持毛利稳定的重要原因。

　　消费升级现象观察：对于消费升级现象的确认，最直接的证据在于单一车型的价格在下降，但是整体车市的平均车价却在上涨。

　　通过对比网上车市的价格指数以及安路勤的汽车价格指数，我们明显的可以观察到消费升级现象的存在。同时，通过对国产乘用车和进口车销量的历史数据进行总结，我们也可以确认消费升级现象的存在。

　　消费升级原因解释：我们使用R值理论对居民首次购车的消费升级现象进行解释，根据R值理论，随着人均GDP的增加，消费者能够负担得起的汽车价格也在逐年上升。介于中国消费者目前的消费习惯，首次购车时对于汽车档次的选择也逐步提高。另一方面，对于再购或换购的消费者而言， 出于对档次更高的车型偏好，在购买第二辆车时往往也会选择更好的汽车。这也对消费升级有促进作用。

　　消费升级的长期影响：如果把不同收入的人群进行划分，将处在不同收入水平的人看成对应价格区间汽车的潜在消费者。根据我们的推算模型，可以发现目前5万元以下价格区间汽车的潜在消费者人数已经大大减少，而相应的，15万以上价格区间汽车的潜在消费者人数增长还有很大的空间。这意味着，对于自主品牌而言，其未来的发展将会受到更大的挑战。而对于豪华车而言，其增长空间还未受到限制，未来还可以通过价格下探来获得更大的消费基础。乘用车柴油化进程或将提速国泰君安据中国证券报报道，乘用车柴油化鼓励细则已通过多部门会审并已于近日送审国务院，有望年内获批。一旦获批，未来购买柴油发动机轿车每辆将获得 5000 元的补贴。另有消息称，从明年起可能全面放开柴油成品油的进口权以解决供给问题。

　　乘用车柴油化是我国汽车产业的必然趋势：1、经济节能，柴油机动力足、扭矩大，配备柴油机的乘用车百公里油耗一般比同款汽油机低30%以上，可提升使用经济性，在石油对外依存度不断上升的背景下对解决能源危机有重大意义；2、废气排放低，与同排量汽油乘用车相比，柴油机 CO2、CO、HC 排量更低，NOx 和颗粒偏高，通过技术改进后，CO2 排量低 25%左右，NOx 和颗粒比旧型低98%以上。

　　我国乘用车柴油化程度很低：2011年我国柴油乘用车销量不到9万辆，在乘用车总量中的比例仅 0.6%。且这一比例近两年随乘用车销量大幅增长呈现下降趋势，2010年这一比例接近1%，今年 1月～7月比例降至0.57%。欧洲柴油机乘用车的份额已超过 50%，美国自 2005年起明确了柴油技术的地位，目标至2015年柴油比例不低于15%。车价将在去库存结束后回归稳定平安证券7月1日广州限购带来汽车股急跌，近期汽车股表现趋稳。中报的陆续披露展示了汽车企业分化的盈利局面，从汽车量、价两方面看企业呈现剧烈分化。近期西安叫停限购征求意见，杭州、南京也陆续表态暂不推行限购，有望缓解汽车股估值压力。乘用车价格稳定有待进口、豪华车去库存结束；商用车正处盈利最艰难期，三季度汽车业基本面局势将渐趋明朗，会成为汽车业新旧周期交替点。

　　7月汽车销量同比增8.2%，1月～7月累计同比增3.6%：SUV是1月～7月增幅增长最高的子行业，重卡是降幅最大的子行业。截至7 月，交叉型乘用车累计销量同比转正；前7月SUV销量同比增32%，持续领跑汽车行业；自主轿车份额创2008年9月以来新低；德系轿车增幅第一；乘用车企业分化加剧；进口车零售增幅回落，终端优惠加大。

　　3Q12重卡盈利形势严峻：7月重卡销量不足4万辆，同比-23%，降幅较6月扩大；尤其是半挂牵引车7月销量仅1万余辆，降幅较6月扩大一倍，绝对销量低至4Q08水平。重卡业绝对销量低将使行业盈利面临严峻考验。7月金融机构中长期贷款同比增幅上升，中长期贷款占新增人民币贷款比例亦上升，有利于重卡行业复苏。

　　客车-校车及出口增势强于传统客车：7月客车销量同比增3.4%。其中校车销量环比近翻番，超出我们此前预期。近日教育部等20部门联合发出通知要求各地在秋季开学后开展校车安全专项治理工作，预计8、9月校车进入学前销售旺季；7月客车出口量创两年来单月最高值，今年客车出口有望创新高。

　　加力向渠道输血，整车3Q12利润率或下降：1H12汽车制造全行业收入、利润同比为9.4%、10%，其中整车业收入、利润同比为7%、12%，销售费用率增加；配件业收入、利润同比为13%、7.3%，管理费用率增加。1H12 汽车业重点企业（集团）工业增加值占GDP1.1%，工业增加值同比增15%，增幅高于去年同期11个百分点。

　　7月国产乘用车价、商用车价分别同比降1.6%、0.5%；进口轿车价格同比下降幅度最大，进口车调整慢，正处于渠道去库存过程中。主要车用原材料呈继续下降趋势，天胶降幅最大。

　　选股逻辑与个股推荐：1、乘用车中SUV、德系中高端轿车量、价表现最佳，据此强烈推荐长城汽车、上汽集团、悦达投资。2、优选主要客户销量稳定，受益于原材料大幅下跌的乘用车零配件企业，强烈推荐中鼎股份，推荐华域汽车。3、4Q12重卡核心部件受益于备货需求阶段，在重卡业最差的点产生最佳的机会，强烈推荐威孚高科；客车业2012年校车及出口风头最劲，宇通客车占校车30%份额，在校车及出口领域优势突出。 库存增加属于季节性规律莫尼塔投资公司汽车工业协会公布了7月份汽车产销数据，7月份汽车销售138万辆，同比增长8.2%，环比下滑12.6%。结构上仍然维持乘强商弱的格局，但是商用车的销量降幅显著收窄，客车销售同比增长14.7%是结构上的亮点。

　　乘用车同比增长10.7%略超出我们的预期，但综合乘联会的数据来看，零售端的销量同比增长约为8%，要低于这一数字，表明一部分销量仍转嫁到经销商环节。

　　从乘用车内部结构上看，SUV年初以来的强劲势头在本月继续保持，这一趋势也有望在未来继续延续。随着各大车厂对于SUV的市场潜力关注加深，后续这一细分市场的竞争也将逐步加大。交叉型乘用车前7月的销量与去年持平，而去年年底的累计同比为-10%，其销量提升幅度在细分板块中最为明显，这一细分市场的恢复仍有望延续。

　　轿车的年化销量水平与6月份基本持平，这也符合我们车厂调研中7月份销量将维持季节性规律的结论。自年初以来轿车的销售环境复苏趋势尚未发生逆转，我们对于轿车的基本面继续保持乐观的态度。

　　从数据上看，本月的库存情况并不乐观。根据乘联会的数据，经销商环节的库存可能有所增加，而同时车厂环节产大于销，表明车厂环节的库存也有所增长。但通过观察历史上几年的数据，我们发现7月份厂商环节的库存增长乃是季节性规律。一方面由于步入淡季，销量将会有所下滑，另一方面，7月份产大于销在历史上也属于常态，绝对库存也会有所增加。因此，对于库销比而言，往往7月份会是全年中的高点。我们预期8月份，乘用车的库存压力将会得到缓解。

　　新能源汽车进入采购高峰国海证券核电：7月份国内外核电形势持续改善，中国重启核电的环境正在逐步成熟，建议关注8月份核电窗口期动态，重启时点可能继续延后至11月，给予核电行业“中性”评级。从运营角度来看，装机规模到2020年将增长超过6倍，运营商及相关耗材长期向好，建议关注江苏神通等。同时国内所有已建和在建核电站的整体国产化率仅61.72%，尤其在核岛中，设备国产化任务仍然相当艰巨，建议关注刚刚实现和正在实现进口替代的设备商，推荐自仪股份等。

　　短期来看2012年～2013年是核电设备交货高峰期，可关注交货周期最长、业绩受核电影响弹性较大的核岛设备提供商，包括东方电气等。

　　光伏：意大利第五能源法正式通过，德国最新补贴削减方案落定，预计下半年德、意市场逐步萎缩，但中国、日本、美国等新兴市场快速崛起，2012年全球整体需求与2011年基本持平，维持在25GW～30GW。光伏行业国际贸易战深化，核心问题仍是行业景气度下行，产能过剩矛盾突出。预计光伏产业全年仍处于产能调整阶段，高成本产能淘汰仍在继续，预计四季度或2013年第一季度基本完成第一轮洗牌。

　　以2012年光伏企业的盈利能力来看，目前A股光伏企业估值仍然较高，给予光伏行业“中性”评级，可关注国内光伏电站BT模式龙头中利科技。

　　新能源汽车：2012年上半年新能源汽车政策频出，行业发展加速。《节能与新能源汽车产业发展规划》正式出台，明确了以“纯电驱动”和“插电式混合动力”为新能源汽车的技术发展方向。2012年是“十城千辆”的收官年，政策压力将带来下半年的市政采购需求激增，市场有望呈现100%以上增长。

　　电动汽车在未来3年～5年内仍需依赖国家政策补贴才能得以推广，而现阶段混合动力汽车的经济节能优势凸显，有望在市场的自发推动下先于纯电动汽车实现产业化。

　　“新能源汽车-锂电池及电池管理系统（BMS）-电池上游原材料”产业链整体受益政府采购高峰，下半年盈利能力都将逐步向好，给予新能源汽车行业“推荐”评级，建议重点关注直接受益政府采购的国产电动汽车龙头比亚迪和BMS相关的德赛电池等公司。

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