国际货币体系“分久必合”？——从汇率角度看G20峰会

　　回顾国际货币体系的历史，几乎一直演绎着“合久必分，分久必合”的规律，即从金本位的固定汇率到无序浮动，再到布雷顿森林体系的相对固定，之后又陷入浮动“混战”，牙买加体系确立后，各国汇率更是在经历由固定到浮动再到固定的循环。当前G20峰会在杭州召开，国际货币体系有哪些新的变化？还能否达成新的有效统一的汇率协议？本专题尝试加以分析。

　　G7霸权时代发达货币主导二战以后的国际货币体系发端于1944年的布雷顿森林会议，这次会议结束了二战期间货币竞争性贬值的混乱局面，由于美国经济在全球的霸主地位，建立了以美元为单一世界货币的固定汇率时代。但这一体系存在天然缺陷，在经济形势不好时，各国央行通货膨胀的动机依然很强，美元的增速也远超黄金，最终造成黄金储备不足的局面。

　　布雷顿森林体系在70年代初以破产告终，之后全球货币体系再度陷入无序浮动的局面。尽管如此，美元在全球货币体系中的核心地位得以确立，一直维持至今。

　　牙买加体系中，发达货币依然占据主导。国际储备货币不仅仅包括美元，还纳入了日元、英镑等发达货币，而IMF成员国可以自行安排汇率制度，但大多数国家一般都锚定一种国际货币。这一体系与布雷顿森林体系相比更不稳定，各国在经济出现危机时，依然会出现汇率大幅贬值的现象。所以牙买加体系也被称为“无体系的体系”，事实上从布雷顿森林体系崩溃后，再难以形成统一的国际货币体系。

　　新兴市场崛起G20峰会诞生

　　1）新兴经济发展迅速，角色不容忽视。随着新兴经济体的发展，本世纪以来发达经济增速已经很难单独引领全球增长，03年G7集团GDP增速首次低于全球增速，并且这种状况从07年持续至今。08年金融危机爆发，G7经济增速滑落至负值区间，而新兴国家受到的影响则相对较小，更多的发展中国家和新兴经济体日益成为世界经济政策协调中不可忽视的角色。因此，全球经济与金融的很多问题需要发达与发展中国家共同协商解决。

　　2）G20峰会从无到有，话语权增强。99年G20正式成立，成员包括各大洲的主要经济体和重要的国际组织。08年G20被提升为领导人峰会，开始在协调各国政策、应对金融危机方面发挥实质作用。09年G20领导人峰会明确了年度和制度化，成为讨论国际经济金融事务的主要论坛，开启了全球经济治理与合作的新阶段。而人民币纳入SDR货币篮子、IMF改革，均凸显了发展中国家在国际货币体系中的话语权在逐渐增强。

　　全球经济低迷汇率难成共识

　　1）发达汇率急贬，首尔共识达成。汇率问题曾在金融危机后引发各国争端和强烈关注，在2010年首尔会议上作为一个专门的议题被讨论。作为会议成果，首尔峰会提出《首尔行动计划》，在货币和汇率政策方面延续了庆州G20财长和央行行长会议的共识：“将向更多由市场决定的汇率制度迈进，提高汇率灵活性以反映经济基本面，避免竞争性货币贬值。发达经济体，包括拥有储备货币的发达经济体，将对汇率过度波动和无序变动保持警惕。”此外还提出采取政策措施将经常账户失衡控制在可持续的水平，一定程度上缓解了国际汇率争端。

　　2）全球再陷低迷，新兴汇率大跌。近两年来，美国经济逐渐复苏，日、欧延续低迷，发展中国家、尤其是新兴经济增速放缓。14年以后，伴随着经济的复苏，美国逐步退出QE，并启动渐进式加息。而同为发达经济体的日、欧虽然逐渐走出金融危机阴霾，但增长动力依然不足，日本的宽松货币政策持续加码，而欧元区也面临欧债和英国脱欧等多重风险。以中国为代表的发展中国家，近两年来也普遍出现经济增速放缓的现象。因此全球货币体系再现震荡，汇率波动加剧，新兴货币贬值严重。当前全球经济复苏不均衡，美国经济企稳、美元指数不断走强，日欧以负利率不断刺激疲弱的经济，新兴市场增长出现下滑。货币政策分化背景下，加强政策协调、降低竞争性贬值预期显得更为重要。

　　3）汇率共识难产，全球急需变革。但是首尔峰会以后，汇率问题再难达成更多深层次共识，甚至很少被单独讨论。

　　G20关于汇率的共识难以达成和执行，主要有几个原因。第一，全球经济低迷，各国经济状况均不好，发展阶段也不同，困难各异，因而政策诉求存在分歧，形成共识本身就较困难。第二，由于需要协调各方利益，峰会形成的公告更加倾向于框架性、指导性，宏观意见多于具体措施，实际操作过程中更多地会取决于各国自身情况，因而实施效果与协同性也是一个疑问。第三，G20达成的共识对具体执行不具有强制约束力，遇到成员国政策与共识相违背的情况也不会有惩罚机制。不过，无需过度悲观的是，作为一个制度化的论坛，每年的领导人会议可以一定程度上增进沟通与推进政策协调。

　　杭州峰会：避免竞争性贬值

　　本次G20杭州峰会关于汇率议题的讨论将主要基于今年前三次财长和央行行长会议的成果。本次峰会的主要议程包括四个：创新增长方式、更高效全球经济金融治理、强劲的国际贸易和投资、包容和联动式发展。虽然汇率问题并不是主要的议题，但今年在上海、华盛顿和成都举行的三次财长和央行行长会议，对汇率问题都重申了汇率的过度波动和无序调整会影响经济和金融稳定，避免竞争性贬值和不以竞争性目的来盯住汇率。而与以往相比，新增的表述是：将就外汇市场密切讨论沟通，减少政策的不确定性，增加透明度。

　　因此杭州峰会汇率方面的决议也建立在此基础上，据此我们大致可以得出两点结论：第一，中国将继续维持基于市场的灵活的汇率机制，强调人民币不存在持续贬值的基础。去年811汇改和今年春节以来，中国央行逐步形成了“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”的人民币汇率中间价形成机制，规则性和透明度增强。市场化汇率转型和强化双向浮动弹性将是未来的方向。第二，未来各国在汇率问题上将会加强沟通，避免竞争性贬值。这一点在三次的财长和央行行长会议公报上都得到体现。9月1日和2日易纲和朱光耀分别都对媒体提到，G20成员未来将就汇率市场进行密切沟通，沟通方式包括各成员国间或者通过IMF进行沟通，这说明各成员国将会在汇率问题上更加重视沟通。9月3日的习奥会也强调了货币和汇率方面清晰地进行政策沟通的重要性。

　　总体而言，当前世界向多极化发展，单独的一个或几个国家已经难以主导国际规则的制定，再加上各国经济持续低迷，要想建立统一的国际货币体系已经非常困难。本届G20杭州峰会将会致力于减少汇率的过度波动和无序调整，政策沟通与透明度将会提升，这也是在没有强约束机制下，对论坛成果落实的一种加强与促进。

　　海通证券 姜超

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