养老金入市提振投资者情绪

　　根据中国证券网消息，在人力资源和社会保障部2016年第三季度新闻发布会上，人社部新闻发言人李忠指出，“下一步将启动养老保险基金投资运营，组织第一批委托省份与社保基金会签订合同，公告第一批养老基金管理机构”，这意味着，基本养老保险作为老百姓的养老钱，在到底该不该入市，该如何投资，由谁来管理，时机是否成熟等一系列的疑问、争论与改革中，取得了实质性的进展。

　　事实上，在社保制度完善、资本市场健全的国家，养老金都是股市重要的资金来源。养老基金通过市场化投资，实现了保值增值，同时也成为资本市场的主力，促进了资本市场健康发展。此外，从国际经验来看，养老基金作为长期价值投资者，其稳健的投资风格将对广大“散户”的短期投机行为发挥中和平衡作用，改善资本市场体质。因此，养老金入市不仅能够缓解支付压力，同时对确保社保制度可持续、促进资本市场稳定具有重要而深远的现实意义。

　　收益低缺口大，入市成为必然选择

　　我国基本养老保险基金投资收益率较低是养老金入市的核心原因。无论是和国内的社保基金、企业年金相比，还是和海外国家各国养老金投资收益的均值相比，我国基本养老保险基金的收益率都处于落后水平。

　　我国养老保险基金投资运营一直以来采取非常审慎的态度，把基金的安全性放在第一位。几乎所有的基金都是放在财政专户里享受银行一年期利息。简单的对2008年-2015年期间一年期定期存款利率和通货膨胀进行算术平均，养老金的平均收益率约为2.9%，同期间的平均通货膨胀率为2.8%，两者基本持平，养老金很难实现保值增值。

　　相比之下，全国社会保障基金和企业年金虽然开始运营的时间较晚，但从实践看，它们都取得了较为理想的长期投资收益。2008年至2015年末，全国社会保障基金年均投资收益率为8.7%，其中权益类投资年均收益率为6.8%，企业年金加权年均投资收益率为5.29%，均超过同期年均通货膨胀率2.8%。

　　进一步对比海外的情况，2015年OECD和非OECD国家的算术平均收益率分别为2.1%和2.7%，略高于我国1年期定期存款的平均收益率（2.1%）。2014年OECD和非OECD国家的算术平均收益率分别为6.8%和4.6%，远高于我国1年期定期存款的平均收益率（3.0%）。

　　通过对比，可以看到我国基本养老金长期处于“睡眠”状态，并没有充分利用投资工具来实现保值增值，其收益率水平与海外国家以及社保基金、企业年金相比仍有较大的差距。

　　另一方面，目前国内养老金的收益率水平处于国际落后水平，然而养老金的支付压力却与日俱增，人口老龄化的加速，使得现收现付制受到极大的挑战，如若不充利用好现有的养老金结余，提高投资收益率，支付缺口会快速扩大。据估算，如果养老金体制不进行改革，财政补贴也保持当前水平，到2050年，国内养老金账户的累计缺口将达到43万亿，相对于当年财政收入的19.3%和GDP的4.3%。收益率低而支付缺口的快速扩大，促使养老金入市进行多元化的投资成为必然的趋势。

　　入市时机已成熟

　　各国养老金的入市均经过一个数年到数十年的漫长过程，其间通常伴随着政府各项政策的改革，来为养老金的入市保驾护航。根据我国养老金的现状及特点，近些年来，政策层面主要针对养老金的投资范围、养老金的统筹问题以及养老金的集中运营三个方面来持续推进养老金入市，目前来看，时机已经成熟。

　　2015年8月23日，国务院正式发布《基本养老保险基金投资管理办法》，这是我国基本养老保险基金设立以来，第一部专门针对其投资管理制定的政策，也是我国养老保险制度改革发展史上重要里程碑。

　　《基本养老保险基金投资管理办法》中要求投资股票、股票基金、混合基金、股票型养老金产品的比例合计不得高于养老基金资产净值的30%的规定，是充分考虑了基本养老保险基金的特性，同时也为实现基本养老保险基金保值增值目标留足了施展空间。

　　养老金的统筹问题是制约养老金集中投资管理的关键原因。由于历史原因，基本养老保险制度建立以来，养老金的统筹分散在各地县、市级，难以集中进行投资。但是广东省和山东省试点的成功，表明养老金的省级统筹问题已经取得实质性进展，以省级为单位投资运营养老金已经不存在障碍。

　　养老金如此大规模的资金入市，谁来负责其集中运营一直是关注的焦点。社保基金投资收益率近年来都保持在8.5%的较高水平，加之其稳健的投资风格，以及广东省和山东省试点委托运营的成功，我们认为市场也将预期未来全国社会保障基金理事会大概率将成为养老金的集中运营者，从而推断其对养老金的投资也将大概率延续目前的投资风格。

　　养老金入场，初始规模约为2400亿元

　　李忠曾表示全国可以纳入投资运营范围的资金总计约2万多亿元，中国基本养老保险基金投资于权益类资产的上限为30%，但一般情况下无法达到上限，我们将参考社保基金和企业年金的投资情况进行估算。

　　对于社保基金，我们统计了2011年-2015年期间社保基金的重仓成分股持仓市值，并计算持仓市值占当年社保基金资产总额的比例，可以发现，从2011年开始这一比例逐年增加，2015年这一比例为10.3%，2016年统计数据尚未出来，我们预计会高于10.3%。

　　对于企业年金，并没有公布具体的企业年金计划以及投资组合的投资明细，我们转而参考企业年金养老金产品的资产分布情况。公布的数据来看，2014、2015和2016年一季度，企业年金养老金产品权益类资产的占比分别为6.1%、14.0%和12.0%。

　　从企业年金基金和社保基金投资比例来看，我们预计中国基本养老保险基金投资在股市的比例约为12.0%，据此估算中国基本养老保险基金初次入市的规模约为2400亿元。

　　目前中国境内上市公司的总市值约为52万亿元，中国基本养老保险基金入市占总市值的比约为0.5%，相比之下增量资金的规模不大，预计短期内对股市不会较大影响，但会助于提升投资者情绪。

　　接下来考虑养老金每年新增入市的规模。首先考虑养老金结余增量，2013年-2015年养老金结余的增速分别为19.2%、14.0%和12.0%，按照该趋势保守估计未来五年养老金结余增速逐步收敛到10.0%，则假定2016年-2020年的增速分别为11.0%、10.5%、10.0%、10.0%和10.0%，并且仍选择12.0%的入市比例，可以得到相应的预测数据，预期2017年到2020年的新增入市规模分别为558.6亿元、587.8亿元、646.6亿元和711.3亿元，长期中逐渐的扩大基本养老保险基金影响力将不断提升，改善投资者结构，更利于股市的健康发展。

　　长江证券 陈果

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