国轩高科：动力电池将洗牌聚焦三元锂电池

　　周一市场重挫，上证综指直下3200点，创业板指数一举跌破2000点。针对市场行情，多数券商认为短期风险较高，回调压力大，需要谨慎观望。中金公司认为创业板为代表的中小市值高估值股票表现快速回调有三个原因，一方面12月份的解禁高峰对这些成长股压力更大；另一方面新股发行近期明显加快，对于中小市值股票的稀缺性也带来一定影响。同时，受个别创业板权重股影响，短期重仓小市值成长股的基金可能会面临赎回压力，对流动性造成了一定扰动。目前按照创业板的整体估值虽然已经回到了历史均值水平（基于盈利一致预期），但很多个股仍不便宜，中小市值高估值股票的风险仍然较高。

　　海通荀玉根也认同短期应该需要韬光养晦，目前市场仍在震荡阶段。短期市场进入震荡阶段的休整期，主要有以下三个方面的原因：第一、目前险资举牌监管政策的密集出台会使得市场短期资金面受到影响。第二、经济短期下行压力增大。第三、临近年底市场流动性非常紧张。但中期来看仍然认为2017年行情有望从震荡市走向牛市，主要逻辑有以下三点：第一、大类资产比较中股票占优，低利率环境下保险、银行理财等资产配置压力巨大，未来会加大股票配置比例。第二、上市公司的盈利17年将逐渐走出右侧。第三、改革和转型望加速，市场风险偏好将回升。其中国企改是最为清晰的主线，判断依据来源于12月9日中共中央政治局召开会议，分析研究2017年经济工作明确提出加快推进国企关键性改革，国资委表示明年将是国企改革见效年，目前国改实施方案正在制定中。

　　每周金股：国轩高科

　　本周笔者建议关注国轩高科（002074）。该公司主要产品是磷酸铁锂动力电池，产业链涵盖了磷酸铁锂正极材料、电芯生产、电池组、电池管理系统等环节。国轩高科的主要客户包括南京金龙、江淮汽车、安凯客车、中联重科、上海申沃、东风汽车、河北御捷等。其增长逻辑在于新能源动力锂电池行业集中度的提高以及三元锂电池的发展。

　　一、动力锂电池行业集中度大幅提高，行业“剩”者为王

　　新能源汽车是国家政策大力扶持的行业，资本的逐利性使得大量小型企业进入该领域。2016年，政府在新能源汽车行业进行骗补整治，出台新的新能源汽车推广目录，同时拟修改财政补贴政策，引导整个行业回归理性。其中，4月29日工信部发布通知，规定已进入新能源车型推荐目录的车型，必须同时配套符合《汽车动力蓄电池行业规范条件》的动力电池，才能获得国家和地方政府的补贴。因此，整车企业只能选择暂时放弃采购未入围的汽车动力电池。目前，工信部已公布了四批《汽车动力蓄电池行业规范条件》目录，不超过60家单体电池供应商入围。下游整车生产企业与动力电池生产企业之间产品供需关系将得到大幅度改善，落后中小产能将被逐步淘汰。

　　尽管国内市场生产动力电池的企业约有170家，但真正满足下游企业技术要求和产能配套要求，能进入主流车企供应链的动力电池供应商却不足十家，新能源整车生产企业在动力电池的选择方面，也在择优采购，因此可以预计的是动力锂电池行业集中度将进一步提高，呈现“剩”者为王的局面。

　　而国轩高科凭借自己出色的技术研发优势，产业链整合优势，产能供货能力将会保持稳健的增长。技术方面，2015年，合肥国轩看准行业发展的趋势，重点完成了磷酸铁锂电池能量密度提升、复合三元电池产业化、高电压高容量的富锂锰材料等科研项目研究，全面建设多层次、多方位的动力电池研发体系。在产业链上，国轩高科致力于打造新能源动力电池一体化的全产业链，通过投资入股、联合建厂等方式，与星源材质共同建立锂电池隔膜生产线并入股北汽新能源，从材料到配套产品，实现了产业链上下游一体化整合，积极联合国内外上下游企业一起有效控制产业链中的各个环节。产能供货方面，国轩高科基于对未来数年行业的发展和对下游需求的判断不断扩充产能，随着公司合肥三期与青岛工厂建成投产，预计年底将具备16.5亿AH产能，而2017年底能达到20.5亿AH产能。

　　二、布局三元材料，看准行业趋势

　　整个新能源汽车行业来看，新能源客车销量占比已经达到大中型客车年销量的近70%，渗透率已达到非常高的水平，预计三年内其产销数据增速也将逐渐放缓。在乘用车及物流车领域，由于对安全性的要求没有客车那么高，而三元锂电池具有更高的能量密度，可以一定程度提升车辆的行驶距离，从而一定程度缓解消费者对电动汽车的“里程焦虑”，也可以扩大物流车的应用场景。乘用车和物流车三元电池占比逐渐上升，已经成为行业趋势。

　　此前未预料到三元动力电池需求

　　的快速增长，多数企业未及时布局，加剧了三元动力电池的供不应求。

　　2015年国轩高科动力电池全部为磷酸铁锂电池，应用市场85%为新能源客车，乘用车及专用车占比较小。看准行业发展的趋势，公司业已加大布局三元电池生产，合肥生产基地三期项目的3.5亿AH的三元电池和青岛莱西生产基地3亿AH的三元电池生产线今年年内建成投产，其中年产1GWH（约为3亿AH）三元锂电池生产线已经于11月16日正式投产，年底16.5亿AH的总产能中三元动力电池产能将达到6.5亿AH（约为2GWH），规模再业内处于领先地位。国轩与业内龙头北汽新能源达成深度合作，并实现战略入股。此外江淮等车企前期采用磷酸铁锂电池时，与公司也建立了良好的合作关系，后期随着公司三元电池生产线投产，有望重新切入江淮等新能源乘用车龙头企业供应链，确保公司三元电池业务加速放量。

　　三、财务及估值

　　公司前三季度营收增长128.37%，规模净利润增长122%，毛利率较去年同期增长3个百分点至48%，三费占比较去年同期增长3个百分点，净利率有0.6个百分比的差距。去年第三季度借壳上市以来，公司毛利率均在45%以上，且净利率均超过20%，ROE为20%，ROIC为15%。资产负债率目前为60%，长期资本负债率为35%，流动比率与速动比率均超过1，其中流动比率为1.46，速动比率为1.28。估值方面，公司当前PE（TTM）为27，可比标的亿纬锂能目前估值为55倍PE（TTM），行业平均亦在30倍以上，公司当前价位相对较低。股东结构方面，实际控制人李缜及其控制的珠海国轩共持有公司36%股份，但11月15日至12月7日另一股东佛山照明减持了公司3.34%的股份，对市场情绪造成了一定冲击。

　　总体来说，国轩高科在新能源客车方面，将充分受益下游车企及自身锂电池行业集中度的提升，而其目前在三元电池产能的布局将紧紧抓住行业发展的趋势，充分受益，未来增长速度乐观。

　　本刊研究员 田闯

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